重點摘要
美國證交會（SEC）9月17日發布命令，允許代幣化證券交易平台在未登記為交易所的情況下，交易美股五年 只有採用自動做市商（AMM）的平台符合資格，排除傳統交易所及大型加密平台常用的委託簿技術 高盛認為，AMM 的定價機制會在市場擴大時削弱流動性，等於替最活躍的交易市場設下天花板 納斯達克與紐約證交所則選擇在現行規則框架內推進代幣化，美股羅素1000成分股已納入布局，DTCC服務預計10月上線
高盛（Goldman Sachs） 週五表示，SEC 最新針對代幣化股票的命令，本質上就是把市場規模限制住。
這個監管機構本週首次放行美股上鏈交易，但這項豁免只適用於那些交易規模越大、效率反而可能變差的平台；相較之下，華爾街既有業者早已在打造不受這些限制的版本。
SEC 於9月17日發布命令，讓代幣化證券交易平台在五年內可免於註冊為交易所，前提是符合條件。
SEC 主席 Paul Atkins 稱，這是「讓美國資本市場邁入數位時代」的一步。該措施出爐前兩天，CLARITY Act 才在參議院以 11 票之差未能過關。
設下天花板的條款
只有採用自動做市商（AMM）機制的平台才能適用。傳統交易所與多數大型中心化加密平台使用的中央限價委託簿（CLOB），則不在適用範圍內。
高盛分析師認為，這並非巧合。他們指出，這項要求「看起來就是刻意針對去中心化金融領域中規模較小、仍處萌芽階段的執行平台而設，因為 AMM 在小規模時表現較佳；相對地，CLOB 在更深、更具流動性的市場中效率更高。」
機制本身也印證了這個判斷。隨著交易規模放大，AMM 的報價會產生更明顯的滑價，高盛認為這會「在市場擴張時抑制流動性」。換言之，這項技術適合交易量較薄的場景，但市場一旦做大，表現就會下滑。
限制層層疊加
這些平台還面臨掛牌標的數量與交易量上限。只有「原生代幣化」股票才算數，也就是代幣本身必須承載與原始股票相同的股息與表決權；因此，現行海外市場常見的衍生型包裝代幣不在範圍內。
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企業本身也握有否決權。若平台要上架並非自行發行的某檔股票代幣，必須先通知發行公司，並給對方提出反對的機會。
華爾街正打造更大版本
華爾街既有業者則是在現有規則內推進代幣化。納斯達克今年3月已獲 SEC 核准試點，讓代幣化委託單與一般股票共用同一委託簿，涵蓋羅素1000成分股與主要指數 ETF；DTCC 的代幣化服務預計10月上線。紐約證交所也在走類似路線，並規劃一個可全天候交易、以穩定幣進行資金結算的獨立平台，但仍待核准。
高盛預期，這種分流將會持續存在。該行認為，「在交易量上限與企業發行人可選擇退出的前提下」，這項命令對傳統交易所的交易量影響將非常有限。
兩條路線都被時間綁住
這些平台的豁免期限都是五年，納斯達克試點則為三年。
高盛的警告更進一步指出：「監管行動不具備立法那樣的永久性，未來監管者可透過規則制定加以撤銷或修改。」該行認為，要真正全面放開，仍需要國會出手。
而本可帶來這項結果的法案，已在這項命令簽署前兩天於參議院表決失利。
高盛預期，獲評「買進」的 Coinbase 將是最大受惠者，原因在於其託管業務與 Coinbase Tokenize 平台；同樣被評為買進的 Robinhood，則必須重建其歐洲代幣化股票產品，才能符合這項命令對「原生代幣化」的要求。高盛也補充，該行與其研究涵蓋的公司存在業務往來，且也持續尋求合作機會。
