摩根大通（JPMorgan）下修對Circle與Coinbase的獲利預測，並警告持有約60億美元、約佔整體供給8%的USDC (USDC) 的Hyperliquid，正對這檔穩定幣的經濟模型構成實質威脅。
重點摘要：
- 摩根大通因Hyperliquid協議重塑與加密市場轉弱，下調Circle與Coinbase獲利預估。
- 該行指出，新的安排製造出一種「囚徒困境」，迫使兩家公司為爭奪USDC發行與流通主導權彼此競爭。
- Hyperliquid現持有約60億美元USDC，約為USDC流通供給的8%。
摩根大通下修Circle與Coinbase預測
這家華爾街銀行在週二發布的報告中指出，Hyperliquid協議改版削弱了USDC的獲利結構，對發行方Circle的長期衝擊，大於對合作夥伴Coinbase的影響。由Kenneth Worthington領軍的分析團隊，下修兩家公司獲利預估，理由包括新協議條款、交易量轉淡與資產價格回落。
Hyperliquid是目前規模最大的加密交易場域之一，在去中心化永續合約市場居於領先地位。僅7月單月，該平台衍生品交易量就超過1500億美元，市佔持續蠶食多家體量更大的中心化競爭對手。其USDC餘額現已膨脹至約60億美元，約佔代幣流通供給的8%。
依新協議架構，Coinbase將存放在Hyperliquid上的USDC視為「站內資金」，由Coinbase收取其準備金產生的收益，再將其中90%回饋給Hyperliquid協議。Coinbase今年5月已在官方部落格中證實此一安排。
摩根大通估算，在舊架構下，這部分收益原本幾乎是由Coinbase與Circle對半分成。
延伸閱讀：美國CPI月減0.4% AI熱潮讓聯準會保持謹慎 比特幣同步走高
為何USDC獲利結構走弱？
摩根大通認為，新協議暴露出典型的「囚徒困境」：Circle與Coinbase現在都有誘因主動搶占USDC的發行與使用場景，即便這種競爭會壓縮雙方原本共享的經濟利益。更關鍵的是，大量收益最終流向Hyperliquid，用於回購平台原生代幣HYPE (HYPE)，而非轉化為穩定幣發行方的利潤。
Worthington團隊在報告中指出，Hyperliquid案例突顯了USDC在多方合作架構下的一項結構性難題：協議分潤如何在生態擴張與營運獲利之間取得平衡。不過，該團隊仍預期，在利率維持高檔的情況下，USDC的利息收入中長期將獲得支撐。
其他機構先前已有類似結論。Compass Point在5月曾估算，Hyperliquid的協議設計，可能每年從Circle與Coinbase合計的EBITDA中，抽走6000萬至8000萬美元。
USDC市占壓力持續升溫
USDC承壓並非始於Hyperliquid。過去數月，USDC流通供給持續下滑，從3月逼近800億美元的高點，降至目前約730億美元。自5月以來，整體穩定幣市值也縮水約100億美元，交易熱度降溫與新興合規穩定幣競爭，正同步侵蝕USDC與Tether旗下USDT (USDT)的主導地位。