Bitcoin's 最大的企业持有者正面临不断加剧的财务压力，可能引发一场超越 2022 年 FTX 崩盘规模的加密市场危机。Strategy——前身为 MicroStrategy——控制着 671,268 枚 BTC，占流通供应量的逾 3.2%，同时背负 820 亿美元可转换债务和 750 亿美元优先股。
发生了什么：企业比特币敞口
分析人士警告，若出现潜在违约或倒闭，其影响将超过 FTX，因为其掌控的是比特币供应本身，而非交易所基础设施。
Strategy 通过激进发行债务和出售股票建立头寸，为购入比特币已投入逾 500 亿美元，比特币的平均持币成本为每枚 74,972 美元。公司传统软件业务每年仅创造约 4.6 亿美元收入——与其比特币敞口相比只是极小一部分。
尽管持有价值约 590–600 亿美元的比特币，但其市值仅约 450 亿美元。投资者之所以给予折价，是因为担心股本被持续摊薄，以及对其资本结构可持续性的质疑。
公司每年需要支付 7.79 亿美元的利息和股息。
22 亿美元现金储备大约可支撑两年，但这一缓冲高度依赖其能否持续进入资本市场融资。
自 10 月 10 日以来，比特币价格已下跌 20%，同期 Strategy 股价则下跌逾 40%。年初至今该股跌幅达 50%，市值与净资产价值比率已跌破 0.8 倍。
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为何重要：清算风险
Strategy 的持币规模仅次于部分比特币 ETF 和主权政府，若被迫清算，其抛压可能引发价格下跌，并在整个加密货币市场形成连锁反应。
公司曾承诺不会出售其比特币持仓，但若价格大幅下跌，相关债务契约条款可能被触发而发生变化。
一旦比特币价格跌破 13,000 美元，破产和资不抵债风险将大幅上升——这一价位与历史 70–80% 跌幅情景相符。
与 FTX 的交易所基础设施不同，Strategy 的崩溃将直接冲击比特币供应结构。基于当前资产负债表和市场波动情况，2026 年公司发生重组的概率被估计为 10–20%。
机构投资者正日益偏好比特币 ETF，而非 Strategy 股票，因为 ETF 费用更低、结构更简单。指数再平衡可能被动迫使数十亿美元资金从该股流出，进一步打压股价并限制其融资能力。
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