La última vez que el crédito DeFi se veía tan interesante, era porque todo se estaba desmoronando.
En 2022, Celsius, Voyager y el contagio generalizado tras el colapso de Terra arrasaron la confianza en todo el sector. El valor total bloqueado en protocolos de préstamos cayó más de un 75% desde sus máximos.
Lo que nadie tenía en el guion fue lo que vino después. Los protocolos que sobrevivieron dedicaron los tres años siguientes a construir algo estructuralmente más resistente, más eficiente en capital y más modular que cualquier cosa que existiera en pleno boom.
Esa reconstrucción ya empieza a notarse en las cifras, y el mercado comienza a tomar nota.
Morpho (MORPHO) superó los 3.000 millones de dólares en depósitos totales en julio de 2026. Dieciocho meses antes, esa cifra habría parecido inverosímil para un protocolo prácticamente desconocido para la mayoría del público minorista.
Euler (EUL) ha seguido una trayectoria similar. Se relanzó tras su exploit de 2023, recuperó más de 500 millones de dólares de TVL y figura entre las tendencias de CoinGecko con una subida diaria del 36% al 25 de julio.
Mientras tanto, los ingresos por comisiones en Ethereum cayeron un 51% interanual hasta 64 millones de dólares en el segundo trimestre de 2026, según Bitwise Research. Sin embargo, la actividad de préstamo en protocolos basados en Ethereum no deja de acelerarse.
Esa divergencia es la historia de fondo.
TL;DR
- Morpho ha superado los 3.000 millones de dólares en depósitos en julio de 2026, situándose entre los protocolos de préstamo DeFi de mayor crecimiento por TVL en este ciclo.
- Los ingresos por comisiones de Ethereum cayeron un 51% interanual en el 2T de 2026, pero la actividad en protocolos de préstamo y la participación en el staking marcaron máximos históricos de forma simultánea.
- El sector rota hacia un diseño de mercados modular y sin permisos, un giro estructural frente al modelo monolítico de pools que dominó entre 2020 y 2022.
- El relanzamiento de Euler tras su exploit de 2023 gana tracción: EUL sube un 36% en 24 horas y su TVL se ha recuperado por encima de 500 millones de dólares.
- Las instituciones que entran en ETFs spot de Bitcoin (BTC) (BTC) a razón de 458 millones de dólares diarios empiezan a complementar esas posiciones con estrategias DeFi on-chain, creando una nueva base de demanda para el crédito colateralizado.
El colapso que puso los cimientos
La crisis de crédito cripto de 2022 no fue, en sentido estricto, una crisis de los préstamos DeFi. Las plataformas que más dinero perdieron operaban como intermediarios centralizados con estética DeFi. Celsius prometía rentabilidades a ahorradores minoristas y rehipotecaba los activos en posiciones opacas. Voyager custodiaba los fondos de los clientes sin una segregación clara. Ninguna era un protocolo de préstamo en smart contracts con reglas de liquidación transparentes.
Los protocolos on-chain —Aave, Compound, MakerDAO— ejecutaron su lógica de liquidación de forma mecánica y sin discrecionalidad. El mecanismo de liquidación de Aave se activaba automáticamente al cruzar umbrales prefijados de “health factor”, y la deuda incobrable fue mínima en relación con la exposición total. Los modelos de tipos de interés controlados por la gobernanza de Compound se ajustaban de forma continua a medida que aumentaba la utilización. Los protocolos no necesitaron rescates porque no asumían riesgo direccional.
El episodio de 2022, en realidad, validó la mecánica central del préstamo colateralizado on-chain. Umbrales de liquidación transparentes y tipos algorítmicos demostraron ser más resistentes que cualquier operador de crédito centralizado en el mismo periodo.
Esa validación tardó en traducirse en flujos de capital. La confianza regresó lentamente. Pero hacia el cuarto trimestre de 2024, el TVL agregado en préstamos on-chain había superado de nuevo los 30.000 millones de dólares, según DeFiLlama, y a mediados de 2026 el sector ronda ya los 50.000 millones en todas las cadenas. Los grandes beneficiados no fueron solo los incumbentes que sobrevivieron, sino sobre todo los que aprovecharon el mercado bajista para rediseñar su arquitectura desde cero.
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Cómo Morpho reconstruyó la pila de crédito desde cero
El producto original de Morpho, lanzado en 2022, era una capa peer-to-peer que se montaba sobre Aave y Compound. Emparejaba directamente prestamistas y prestatarios cuando era posible, mejorando los tipos para ambas partes. El modelo funcionaba, pero tenía techo: dependía de los pools subyacentes y no podía diferenciarse en la gestión del riesgo.
Morpho Blue, lanzado a finales de 2023, supuso un borrón y cuenta nueva. Introdujo una capa base sin permisos en la que cualquiera puede crear un mercado de préstamo aislado para cualquier par de activos, fijar su propio loan-to-value y elegir su propio oráculo.
El protocolo no impone parámetros de riesgo globales entre mercados. En su lugar, la gestión del riesgo se delega en una capa de abstracción separada: los MetaMorpho vaults, ahora llamados Morpho Vaults, que permiten a curadores agrupar mercados aislados en pools gestionados con perfiles de riesgo definidos.
La arquitectura de Morpho separa la eficiencia de la capa base de la curaduría de riesgo, del mismo modo que Uniswap (UNI) V4 separa el núcleo AMM de los hooks. El resultado es un protocolo capaz de soportar, a la vez, bóvedas conservadoras de corte institucional y pares experimentales de cola larga, sin que unos contaminen el riesgo de los otros.
Las cifras tras este rediseño llaman la atención. Los datos de DeFiLlama muestran cómo el TVL de Morpho ha pasado de unos 500 millones de dólares a comienzos de 2024 a más de 3.000 millones en julio de 2026, un crecimiento de 6x en 18 meses. El volumen diario en mercados de Morpho ha superado los 50 millones de dólares en varias jornadas de julio de 2026. El protocolo ya se sitúa entre los cinco mayores por TVL en la red principal de Ethereum, junto a Aave y Spark. Lo que diferencia estructuralmente este crecimiento del ciclo de 2021 es el perfil de quienes aportan el capital: curadores institucionales de vaults, gestores de activos on-chain y tesorerías de protocolos, no ahorradores minoristas persiguiendo APYs insostenibles.
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El relanzamiento de Euler y lo que dice sobre la resiliencia de los protocolos
En marzo de 2023, Euler Finance sufrió el mayor exploit DeFi de aquel año: un ataque de flash loans que drenó aproximadamente 197 millones de dólares de sus pools. En 24 horas, Euler estaba, en la práctica, muerto. En tres semanas, el atacante devolvió los fondos íntegramente, una secuencia sin precedentes en la historia de DeFi.
Euler negoció directamente con el explotador mediante mensajes on-chain, y la recuperación se produjo sin ningún mecanismo legal coercitivo.
Euler v2, lanzado en 2024, tomó prestado en gran medida el concepto modular de Morpho Blue, añadiendo sus propias innovaciones de arquitectura. El Ethereum Vault Connector (EVC) permite que las bóvedas reconozcan colateral retenido en otras bóvedas, habilitando estructuras de posición más complejas de lo que permite un diseño de mercados completamente aislados. El protocolo introdujo además un concepto novedoso de subcuentas, de forma que una sola cartera puede gestionar múltiples posiciones de endeudamiento aisladas sin riesgo de contaminación cruzada entre ellas.
La recuperación de Euler es uno de los regresos más atípicos de DeFi: un protocolo drenado de 197 millones de dólares, que recupera casi todo vía negociación directa y reaparece con una arquitectura más sofisticada que la que tenía antes del ataque.
A 25 de julio de 2026, EUL figura entre las tendencias de CoinGecko con una subida cercana al 36% en 24 horas y un TVL que ha rebasado de nuevo los 500 millones de dólares, según DeFiLlama. Su capitalización ronda los 37 millones de dólares, lo que implica una ratio TVL/market cap superior a 13x, un nivel que históricamente ha atraído a protocolos en busca de objetivos de adquisición o integración. El relanzamiento refleja algo más amplio: los protocolos de smart contracts pueden sobrevivir a eventos existenciales si su mecánica de base es sólida y la gobernanza es capaz de reaccionar con rapidez.
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Aave V4 y la respuesta del incumbente a la competencia modular
Aave sigue siendo el protocolo de préstamos dominante por TVL, con más de 20.000 millones de dólares en depósitos agregados entre sus despliegues en Ethereum, Arbitrum (ARB), Polygon (POL), Base y otras cadenas a mediados de 2026, según DeFiLlama. Su efecto red, la profundidad de la liquidez, la amplitud del colateral admitido y la densidad de integraciones en todo el ecosistema DeFi son considerables y difíciles de replicar.
Pero Aave V3 fue diseñada para un mundo en el que los competidores modulares aún no existían a escala. Su estructura de pools de colateral cruzado, muy eficiente para activos de gran liquidez, genera exposición sistémica cuando un único activo del pool sufre un shock de precio o un fallo de oráculo. Las discusiones en el foro que han precedido a Aave V4 dejan claro que el equipo identificó este punto como el principal riesgo arquitectónico a resolver.
Aave V4 introduce una “Unified Liquidity Layer” que permite asignar liquidez de forma dinámica entre submercados modulares, combinando las ventajas de profundidad del modelo de pool monolítico con los beneficios de aislamiento de riesgo del enfoque de Morpho. Es el giro arquitectónico más relevante de Aave desde la V2.
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La paradoja de los ingresos por comisiones en pleno auge del crédito en Ethereum
Bitwise Research ha señalado que los ingresos de Ethereum denominados en dólares por comisiones cayeron un 51% interanual en el 2T de 2026, hasta 64 millones de dólares. A primera vista, parecería una contracción de la demanda. Sin embargo, el mismo informe señala que tanto el número de transacciones como la participación en staking marcaron máximos históricos en el periodo. La divergencia se explica casi por completo por la EIP-4844, la actualización de transacciones “blob” que ha comprimido en más de un 90% los costes de datos en L2 y ha reducido de forma drástica la presión de base fee en L1.
Las implicaciones para el negocio de la concesión de crédito son contraintuitivas. Un menor coste de gas ha abaratado los préstamos y reembolsos on-chain para posiciones de tamaño minorista. Un usuario que en el 1T de 2024 tomaba prestados 5.000 dólares contra colateral en ETH en Morpho podía llegar a pagar entre 30 y 50 dólares en gas para abrir, gestionar y cerrar su posición a través de tres transacciones. Esa misma operativa, en el 2T de 2026, cuesta ahora entre 3 y 8 dólares. Esta reducción ha ampliado de forma tangible el mercado potencial del crédito DeFi, sobre todo para posiciones que antes eran económicamente irracionales de gestionar en L1 a los niveles previos de gas.
La caída de las comisiones de Ethereum tras la EIP-4844 ha hecho viables por primera vez, desde el punto de vista económico, posiciones de endeudamiento inferiores a 10.000 dólares on-chain, ampliando el mercado objetivo del crédito DeFi más allá del usuario institucional de gran tamaño.
La paradoja es que la caída de los ingresos por comisiones es una señal alcista para la actividad DeFi: indica que la red procesa más transacciones a menor coste unitario, en vez de menos operaciones a un coste más elevado. Los paneles de Dune Analytics que monitorizan la actividad de Morpho y Aave muestran que los prestatarios únicos activos diarios crecieron en torno a un 40% entre el 4T de 2025 y el 2T de 2026. El número de posiciones de menos de 50.000 dólares aumentó a mayor ritmo que las superiores al millón de dólares, reforzando la tesis de expansión minorista.
Flujos de Capital Institucional y la Demanda de Colateral que Generan
Los ETF de bitcoin registraron entradas netas de 458,2 millones de dólares en una sola sesión a finales de julio de 2026, mientras que los fondos cotizados sobre Ethereum al contado añadieron otros 38,7 millones y los vehículos sobre Solana (SOL) sumaron 17,4 millones adicionales, según datos de CoinMarketCap. Estos flujos dan forma a un nuevo perfil de participante institucional en cripto: aquel cuya exposición principal se articula vía un envoltorio regulado, pero que cada vez busca más rentabilizar esa posición o apalancarse sobre ella.
El mecanismo que traslada la demanda desde los ETF hacia el crédito DeFi es indirecto, pero tangible. Las instituciones que poseen participaciones en ETF no pueden emplearlas directamente como colateral en DeFi. Sin embargo, tesorerías corporativas, family offices y asignadores sofisticados que mantienen BTC o ETH en balance junto con sus posiciones en ETF están utilizando crecientemente esos activos on-chain como garantía en Morpho y Aave para tomar prestadas stablecoins, financiar costes operativos o ejecutar estrategias de valor relativo sin deshacer exposición. La mesa de crédito institucional de Coinbase ha reportado un aumento de la demanda de préstamos en USD Coin (USDC) con colateral en BTC en el primer semestre de 2026, con tipos competitivos frente a la financiación de prime brokers tradicionales.
Los flujos hacia ETF al contado y el crecimiento del crédito DeFi no son canales en competencia, sino complementarios. Los ETF construyen la base de activos, y una fracción de esos tenedores recurre a protocolos on-chain para generar rendimiento o apalancarse sobre las posiciones que mantienen directamente.
Los datos avalan esta lectura. Strategy (la antigua MicroStrategy) ha comunicado unas tenencias de 843.775 BTC a 24 de julio de 2026, junto con una reserva de caja de 3.225 millones de dólares. Que solo una fracción de ese saldo en BTC se utilice como colateral en protocolos de crédito DeFi implicaría miles de millones adicionales en TVL. La tendencia apunta a que el crédito DeFi se consolide como capa de infraestructura bajo la gestión de tesorería cripto institucional, más que como un producto exclusivo para el inversor minorista.
Dinámica de Tipos de Interés en un Mercado de Crédito On-Chain Maduro
Los primeros protocolos de préstamo DeFi empleaban curvas de tipos basadas en la tasa de utilización: a medida que la utilización de un pool se acercaba al 100%, los tipos se disparaban para incentivar devoluciones y atraer nueva oferta. El modelo funcionó para estructuras sencillas, pero generaba ineficiencias: los prestamistas cobraban tipos casi nulos cuando la utilización era baja, mientras los prestatarios afrontaban costes prohibitivos cuando la utilización se disparaba, al margen de las condiciones de mercado externas.
La arquitectura de mercados aislados de Morpho altera esta dinámica de fijación de tipos. Cada mercado en Morpho es un par independiente (por ejemplo, WBTC/USDC con un loan-to-value y un oráculo concretos), de modo que la oferta y la demanda de un mercado no contaminan al resto. Las curvas de tipos pueden calibrarse por activo, no por protocolo.
Gauntlet y B.Protocol, dos de los curadores de riesgo más activos en Morpho, han publicado metodologías de fijación de parámetros de tipos que incorporan referencias de coste de financiación en la banca tradicional como ancla, una práctica imposible cuando los tipos en DeFi eran completamente endógenos.
El aislamiento de tipos a nivel de mercado en Morpho permite a los curadores referenciar tipos de referencia de TradFi a la hora de calibrar el coste del crédito on-chain, acercando por primera vez la fijación de precios del riesgo en DeFi a los tipos de los mercados monetarios del mundo real.
Esta convergencia empieza a apreciarse en los datos. El diferencial entre los tipos de préstamo en USDC en los mercados de colateral de mayor calidad de Morpho y el tipo oficial a un día de la Reserva Federal se ha comprimido desde más de 500 puntos básicos a comienzos de 2024 hasta unos 150–200 puntos básicos en julio de 2026, según el panel de analítica de Morpho. Esta compresión refleja tanto un mayor volumen de stablecoins disponibles para prestar como la madurez en la tarificación del riesgo on-chain. También vuelve el crédito DeFi progresivamente más competitivo frente a los mercados monetarios tradicionales para quienes ya disponen de colateral on-chain, porque el coste y la fricción de mover esos activos fuera de la cadena para acceder a crédito algo más barato dejan de compensar.
Oferta de Préstamo en Stablecoins y el Riesgo de Concentración Pendiente
El crédito DeFi se sustenta en la oferta de stablecoins. Los activos dominantes en los libros de préstamo de Morpho, Aave y Euler son USDC, USDT y Dai (DAI) (ahora distribuido principalmente como USDS tras el rebranding a Sky Protocol). En conjunto, estos tres activos concentran más del 85% de la oferta de los pools de préstamo en los principales protocolos, según los datos de stablecoins de DeFiLlama.
Esa concentración crea una dependencia estructural que los propios diseñadores de protocolos reconocen abiertamente. Una acción regulatoria contra Circle o
Tether (USDT), emisores de USDC y USDT respectivamente, drenaría la liquidez de los mercados de préstamo DeFi a una velocidad frente a la que ningún mecanismo de smart contract podría reaccionar.
La GENIUS Act, que avanza en el Senado estadounidense en 2026, exigiría a los emisores de stablecoins mantener reservas 1:1 en activos líquidos de alta calidad y someterse a supervisión federal o estatal. De aprobarse, reduciría el riesgo de contraparte de los emisores, pero introduciría un nuevo punto de estrangulamiento regulatorio para los activos de los que depende el crédito DeFi.
Más del 85% de la oferta de préstamo en DeFi se concentra en tres stablecoins —USDC, USDT y USDS—, lo que vincula directamente la trayectoria de crecimiento del sector a las decisiones regulatorias que se están tomando ahora mismo en Washington.
La Expansión Cross-Chain y Dónde Crece Realmente el TVL en Préstamos
Ethereum mainnet sigue albergando la mayor parte del TVL de crédito DeFi, pero ya no es donde se concentra el crecimiento. El dashboard de préstamos cross-chain de DeFiLlama muestra que Base, Arbitrum y, más recientemente, las testnets de Berachain y Monad están generando una actividad de crédito desproporcionada respecto a su TVL total.
Morpho se ha desplegado en Base, donde los menores costes de gas y una base de usuarios nativa en expansión la han convertido en la implementación de más rápido crecimiento por número de nuevos usuarios. Aave V3 en Arbitrum procesó más de 2.000 millones de dólares en originaciones acumuladas de préstamos en la primera mitad de 2026, según sus métricas de gobernanza. La expansión multi-chain también está reconfigurando qué activos dominan como colateral: en Base, cbBTC (el bitcoin envuelto de Coinbase) y cbETH se han situado entre los principales colaterales, pese a que apenas existían como activos utilizables en crédito hace dieciocho meses.
El despliegue de Morpho en Base está captando usuarios a un ritmo superior al de su instancia en Ethereum mainnet, impulsado por unos costes de gas que hacen, por primera vez, económicamente racionales las posiciones de menos de 5.000 dólares para el prestatario minorista.
La expansión multi-chain introduce una nueva categoría de riesgo: la consistencia de los oráculos entre cadenas. Los price feeds de Chainlink (LINK), el oráculo dominante en crédito DeFi, operan de forma independiente en cada red. Una discrepancia, aunque sea momentánea, entre el precio publicado para un mismo activo en Ethereum y en Base puede generar oportunidades de liquidación por arbitraje. El Cross-Chain Interoperability Protocol (CCIP) de Chainlink nace precisamente para abordar este problema, pero su adopción a nivel de protocolo es todavía parcial. El marco de creación de mercados de Morpho obliga a los curadores a especificar la fuente del oráculo en cada mercado, otorgando a los gestores de riesgo un control explícito sobre esta exposición en lugar de ocultarla tras parámetros por defecto a nivel de protocolo.
Qué Implican las Probabilidades de Galaxy Research sobre la CLARITY Act para los Protocolos de Préstamo
Galaxy Digital Research redujo su estimación de probabilidad de que la CLARITY Act se apruebe en 2026 del 50% al 30% en julio. La CLARITY Act es la principal ley de estructura de mercado que definiría qué criptoactivos son valores y cuáles se consideran materias primas, una distinción crucial para los protocolos de crédito DeFi, porque determina qué tipos de colateral pueden ofrecer legalmente a contrapartes reguladas en Estados Unidos.
Si la CLARITY Act se encalla, la actual ambigüedad legal en torno a los tokens de protocolos de préstamo y…El uso de tokens de gobernanza como colateral se mantiene. Para los protocolos que operan íntegramente on-chain y sin ningún nexo con Estados Unidos, es una situación manejable. Para participantes institucionales —custodios, asesores de inversión registrados, gestores de fondos—, la ambigüedad regulatoria les impide integrar plenamente el lending DeFi en estructuras de productos regulados. El resultado es que la demanda institucional de crédito DeFi se canaliza sobre todo a través de vehículos offshore y vías de acceso no reguladas, lo que añade complejidad operativa y reduce el capital potencial que puede entrar en el sistema.
La probabilidad del 30% que Galaxy Digital asigna a la aprobación de la CLARITY Act implica que el marco legal que definiría qué activos pueden admitir los protocolos de lending DeFi para instituciones reguladas seguirá sin resolverse, como mínimo, otro año. Eso limita la pista de crecimiento institucional que sugerirían las tendencias actuales de TVL.
Las implicaciones varían según el protocolo. Aave y Morpho cuentan con bases de usuarios no estadounidenses sólidas y con estructuras de gobernanza tipo DAO que dificultan que se les pueda atacar de forma directa con la legislación de valores de EE. UU. vigente. Euler, tras su relanzamiento, ha organizado su gobernanza de forma similar para evitar puntos de control centralizados. Pero los tres se beneficiarían de forma significativa de una mayor claridad regulatoria, porque permitiría a instituciones domiciliadas en EE. UU. —el mayor pool único de demanda de crédito DeFi aún sin explotar— participar sin exponerse a riesgos legales.
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Reflexiones finales
El lending DeFi a mediados de 2026 no se parece en nada al de 2021.
Los protocolos que sobrevivieron al colapso de 2022 aprovecharon el mercado bajista para rediseñar la arquitectura, no solo los incentivos. El diseño de mercados modulares de Morpho, el conector de bóvedas de Euler y la Unified Liquidity Layer de Aave representan innovación estructural auténtica —no un simple reempaquetado de marketing del mismo modelo basado en pools que generó riesgo sistémico en el primer ciclo.
El resultado es un sector que aumenta su TVL, amplía su base de usuarios hacia tickets más pequeños y atrae capital institucional sin recurrir a rendimientos insostenibles.
Los datos actuales muestran con claridad que la reconstrucción estructural del lending DeFi es real y medible.
Los 3.000 millones de dólares en depósitos de Morpho, la recuperación de Euler por encima de los 500 millones y la respuesta arquitectónica de Aave V4 frente a la competencia modular no son liquidez cíclica persiguiendo yield. Son el resultado de tres años de trabajo de ingeniería realizados en un periodo en el que casi nadie miraba.
Ahora, el mercado sí está mirando.