Chi controlla davvero il mercato dei perpetual crypto da 300 miliardi di dollari?

Il panorama dei derivati crypto è cambiato a tal punto che il trading spot ormai sembra uno spettacolo secondario.

In un qualsiasi giorno del 2026, oltre 300 miliardi di dollari di valore nozionale passano attraverso i contratti future perpetual. È un rapporto rispetto ai mercati spot che, solo cinque anni fa, sarebbe sembrato inverosimile.

Il report State of Crypto Perpetuals 2026 di CoinGecko report, pubblicato il 21 maggio 2026, offre il quadro più chiaro finora su dove vive effettivamente questo volume e chi incassa le commissioni.

Affronta anche una questione più ampia: la tanto promessa migrazione verso sedi decentralizzate sta finalmente accadendo, oppure è ancora solo una narrativa in attesa che i dati la confermino?

TL;DR

I volumi dei future crypto perpetual superano ora i 300 miliardi di dollari al giorno, rendendoli il principale meccanismo di price discovery per l’intera asset class.

Gli exchange centralizzati controllano ancora circa il 75-80% dei flussi sui perpetual, ma le piattaforme decentralizzate guidate da Hyperliquid hanno aumentato la loro quota più rapidamente che in qualsiasi ciclo precedente.

Compressione delle fee, arbitrage sui funding rate ed emersione di order book onchain full‑stack stanno rimodellando la concorrenza a favore dei protocolli con grande liquidità e bassa latenza.

La scala dei perpetual è diventata impossibile da ignorare

I future perpetual — contratti senza scadenza che restano ancorati ai prezzi spot tramite un meccanismo di funding rate periodico — erano strumenti di nicchia quando BitMEX li ha resi popolari per la prima volta nel 2016.

Entro il 2026 sono diventati lo strato fondamentale attraverso cui la maggior parte dei partecipanti istituzionali e retail esprime le proprie view direzionali sulle crypto.

Il report di CoinGecko documents mostra che il volume nozionale giornaliero aggregato dei perpetual supera costantemente i 300 miliardi di dollari sulle principali sedi. Questa cifra supera comodamente il volume spot combinato di tutti i principali exchange centralizzati e decentralizzati.

Per contesto: l’intero mercato delle opzioni azionarie USA registra in media circa 400‑450 miliardi di dollari di nozionale giornaliero. I soli perpetual crypto hanno raggiunto un ordine di grandezza paragonabile.

Il rapporto tra volume dei perpetual e volume spot sui principali asset crypto è ora tra 4x e 6x, a seconda dell’asset e della finestra di misurazione, secondo il dataset sui perpetual 2026 di CoinGecko.

Non si tratta di un picco temporaneo guidato da un singolo catalizzatore di bull market. I dati di Glassnode shows indicano che l’open interest sui perpetual di Bitcoin (BTC) è rimasto sopra i 20 miliardi di dollari dalla fine del 2024, segnalando una domanda strutturale sostenuta piuttosto che una bolla speculativa episodica. Il mercato è maturato al punto che i perpetual non possono più essere liquidati come semplice prodotto di “scommessa” retail.

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Gli exchange centralizzati detengono ancora la corona dei volumi

Nonostante anni di narrative su “DeFi summer” e la crescita esplosiva dei protocolli onchain, gli exchange centralizzati restano i leader indiscussi di volume nei perpetual.

Binance, OKX e Bybit gestiscono collettivamente la maggior parte dei flussi globali di perpetual. Solo Binance elabora regolarmente più nozionale giornaliero di tutti i concorrenti decentralizzati messi insieme.

Il report CoinGecko identifies Binance come detentore di circa il 40‑45% della quota di mercato totale dei perpetual per volume nel periodo considerato. Si è leggermente ridotta rispetto ai massimi del 2022‑2023, ma resta comunque dominante.

OKX e Bybit occupano la seconda e terza posizione, catturando ciascuna circa il 15‑20% del mercato.

Insieme, le prime tre sedi centralizzate controllano tra il 70% e l’80% di tutti i flussi sui perpetual.

La quota di Binance sui volumi dei perpetual crypto, sebbene in calo rispetto ai livelli di dominio di picco, supera ancora la quota di mercato combinata di tutte le piattaforme perpetual decentralizzate a maggio 2026.

Le ragioni del dominio dei CEX sono strutturali, non solo reputazionali. Gli order book centralizzati offrono latenza di matching sotto il millisecondo, cross‑margining profondo su centinaia di coppie e motori di rischio sofisticati in grado di gestire grandi liquidazioni senza impatto di mercato significativo. Per i trader ad alta frequenza e i desk istituzionali che eseguono basis trade o strategie delta‑neutral, queste caratteristiche non sono opzionali. Market maker come Cumberland DRW, Jane Street e altri simili hanno descritto pubblicamente i loro requisiti infrastrutturali sui CEX in conferenze di settore, sottolineando che la domanda di matching centralizzato è radicata a livello di supply chain.

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Hyperliquid ha riscritto ciò che i perps onchain possono fare

La storia strutturale più importante nei perpetual negli ultimi 18 mesi non riguarda ciò che hanno fatto i giganti centralizzati, ma ciò che Hyperliquid (HYPE) ha costruito. Hyperliquid ha lanciato un order book completamente onchain sulla propria blockchain Layer 1, abbandonando il modello di automated market maker che aveva limitato i precedenti tentativi di perpetual decentralizzati.

I risultati sono notevoli. I dati di CoinGecko shows indicano che Hyperliquid elabora tra 5 e 8 miliardi di dollari di volume giornaliero sui perpetual nei periodi di picco all’inizio del 2026, conferendole una quota di mercato decentralizzata che nessun protocollo precedente si era avvicinato a raggiungere. La sua capitalizzazione di mercato ha superato brevemente i 14 miliardi di dollari a maggio 2026, collocandola tra i primi 15 asset crypto a livello globale, secondo i live market data di CoinGecko.

Hyperliquid ha catturato una quota stimata tra il 60% e il 70% di tutto il volume dei perpetual decentralizzati nel Q1 2026, più del doppio della quota del suo concorrente più vicino, dYdX, secondo le dashboard di Dune Analytics che tracciano i flussi dei derivati onchain.

La scelta architetturale di Hyperliquid, una L1 dedicata con order book nativo anziché un livello di smart contract montato su una chain general‑purpose, le ha fornito il profilo di latenza necessario per attrarre market maker professionali. Quando i market maker sono presenti, gli spread si restringono, lo slippage diminuisce e il ciclo di feedback della liquidità che attrae altra liquidità si innesca. Il protocollo offre inoltre un processo di listing completamente permissionless, il che significa che qualsiasi asset può essere listato per il trading di perpetual senza voto di governance, accelerando in modo aggressivo la copertura di asset nel corso del 2025.

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Il meccanismo del funding rate è insieme il genio e il tallone d'Achille del prodotto

L’innovazione definente del contratto perpetual è il funding rate, un pagamento periodico scambiato tra chi è long e chi è short per mantenere il prezzo del contratto ancorato all’indice spot. Quando i perpetual scambiano a premio rispetto allo spot, i long pagano gli short; quando scambiano a sconto, gli short pagano i long.

Questo semplice meccanismo elimina la necessità di scadenza del contratto mantenendo al contempo la fedeltà al prezzo.

La ricerca accademica sul tema è istruttiva. Un paper del 2023 su SSRN demonstrated che i funding rate nei perpetual crypto contengono informazioni predittive statisticamente significative sui rendimenti dei prezzi spot a breve termine, suggerendo che lo strumento è diventato un segnale di prezzo primario piuttosto che derivato. Entro il 2026, questo risultato ha implicazioni pratiche: il mercato del funding stesso è diventato un prodotto negoziabile, con desk dedicati di arbitraggio sui funding rate che operano simultaneamente su venue CEX e DEX.

I funding rate sui perpetual BTC hanno registrato in media un valore positivo di 10‑15 punti base per periodo di 8 ore durante i picchi di bull market tra la fine del 2024 e l’inizio del 2025, rappresentando rendimenti annualizzati del 450‑680% per strategie short‑biased o market‑neutral che catturavano il premio.

La sfida è che un funding estremamente positivo segnala anche posizionamenti long affollati, che hanno preceduto alcune delle più violente cascate di liquidazioni del mercato. Il report di CoinGecko notes che i più grandi eventi di liquidazione in un solo giorno nel dataset coincidono precisamente con periodi di funding positivo prolungato, un pattern coerente con la dinamica di “long squeeze” ben documentata nella letteratura sui future tradizionali. Per i partecipanti retail che non sono consapevoli di pagare funding mentre mantengono posizioni long in contesti di sentiment elevato, il prodotto incorpora costi che erodono materialmente i rendimenti.

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L’open interest come indicatore di salute del mercato

L’open interest, il valore nozionale totale dei contratti perpetual aperti che non sono stati regolati o liquidati, è emerso come l’indicatore strutturale più osservato nei mercati dei derivati crypto. A differenza del volume, che può essere gonfiato dal wash trading o da un elevato turnover ad alta frequenza, l’open interest rappresenta capitale realmente impegnato con “pelle in gioco”.

La dashboard sui derivati di Glassnode dashboard mostra che l’open interest dei perpetual su BTC ha raggiunto 25‑30 miliardi di dollari ai massimi di ciclo alla fine del 2024 ed è rimasto elevato fino al Q1 2026, anche mentre i prezzi spot consolidavano. I perpetual su Ethereum (ETH) open interest seguiva uno schema simile, raggiungendo un picco superiore a 15 miliardi di dollari. La persistenza di un elevato open interest durante le fasi di consolidamento del prezzo è un fenomeno relativamente nuovo; nei cicli precedenti, l’open interest crollava bruscamente insieme alle correzioni di prezzo.

L’open interest sui perpetual BTC è rimasto sopra i 20 miliardi di dollari per oltre 12 mesi consecutivi tra il 2025 e il 2026, una durata senza precedenti nella storia di questo strumento, suggerendo una classe di partecipanti istituzionali permanentemente più ampia che mantiene posizioni aperte.

Anche la composizione di tale open interest è cambiata. I dati di CryptoQuant shows che la quota di open interest detenuta su sedi regolamentate, inclusi i futures Bitcoin del CME Group, che utilizzano una struttura simile ma regolata in contanti, è cresciuta da meno del 5% nel 2021 a circa il 25-30% nel 2026. Questo spostamento verso controparti regolamentate modifica il profilo di rischio dell’open interest complessivo, poiché i partecipanti su sedi regolamentate sono soggetti a requisiti di margine e limiti di posizione che riducono la probabilità di cascate destabilizzanti.

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La corsa all’architettura dei perpetual decentralizzati

Oltre a Hyperliquid, un campo competitivo di protocolli di perpetual decentralizzati ha sviluppato approcci architetturali distinti, ciascuno con diversi compromessi in termini di decentralizzazione, latenza, efficienza del capitale e componibilità. Comprendere queste scelte architetturali è essenziale per valutare quali piattaforme sono più probabilmente destinate a catturare quote di mercato durature.

GMX ha introdotto il modello peer-to-pool su Arbitrum, dove un pool di liquidità multi-asset funge da controparte per tutte le operazioni.

Questo design elimina la necessità di un order book tradizionale, ma implica che i fornitori di liquidità assorbano il rischio direzionale dei trader. Le dashboard di Dune Analytics show GMX mantenere un open interest di circa 400-600 milioni di dollari per tutto il 2025, una cifra rispettabile per un design basato su pool, sebbene ben al di sotto dei volumi con order book di Hyperliquid. dYdX è migrato alla propria chain applicativa basata su Cosmos (ATOM) alla fine del 2023, sacrificando la componibilità con Ethereum in favore delle prestazioni dell’order book. I primi risultati sono stati misti, poiché la migrazione ha disturbato la concentrazione di liquidità, ma entro il 2026 dYdX V4 si è stabilizzato e ha riguadagnato una quota di mercato significativa.

I tre modelli architetturali dominanti – order book onchain (Hyperliquid), peer-to-pool (GMX) e order book su app-chain (dYdX) – rappresentano scommesse realmente differenti su dove si assesterà il trade-off tra latenza e decentralizzazione man mano che l’infrastruttura blockchain matura.

Lighter, apparsa nella lista dei trend di CoinGecko il 21 maggio 2026 con circa 100 milioni di dollari di volume nelle 24 ore, rappresenta un nuovo entrante che punta alla verifica dell’order book tramite ZK per ottenere al contempo trasparenza onchain e throughput elevato. Questo approccio si basa sulla stessa infrastruttura di prove a conoscenza zero che ha alimentato l’ecosistema dei rollup di Ethereum, applicandola specificamente al matching dei derivati. L’architettura è ancora agli inizi, ma segnala la direzione della prossima generazione di infrastrutture per derivati decentralizzati.

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L’economia delle commissioni e la corsa al ribasso

La competizione sulle commissioni nei mercati dei perpetual è diventata feroce. Gli exchange centralizzati hanno ridotto sistematicamente le commissioni maker-taker per trattenere i volumi, mentre i protocolli decentralizzati hanno utilizzato programmi di incentivazione tramite token per sovvenzionare i costi di trading al di sotto delle loro spese operative effettive.

Il risultato è un contesto commissionale che, solo tre anni fa, sarebbe sembrato insostenibilmente sottile.

Il piano commissionale standard di Binance per i perpetual applica 2 punti base ai taker e offre rebate ai maker su larga scala, una struttura che genera margini per trade molto ridotti ma un’enorme entrata aggregata, dato che i volumi giornalieri sono nell’ordine delle centinaia di miliardi. Il piano commissionale pubblicato dall’exchange mostra livelli VIP in cui i trader ad alto volume pagano fino a soli 1,5 punti base. Con 150 miliardi di dollari di volume giornaliero, una stima prudente del flusso di perpetual su Binance, anche un tasso medio di prelievo di 2 punti base genera 30 milioni di dollari di entrate giornaliere. L’economia di gestione di un CEX dominante rimane straordinaria.

Ai tassi di commissione attuali, il solo business dei perpetual di Binance probabilmente genera oltre 10 miliardi di dollari di ricavi lordi annualizzati, superando di gran lunga le entrate cumulate di protocollo di tutte le piattaforme di perpetual decentralizzati esistenti.

I protocolli decentralizzati affrontano un calcolo diverso. Il modello commissionale di GMX destina il 70% delle commissioni generate ai fornitori di liquidità GLP e il 30% agli staker di GMX, una distribuzione pensata per allineare gli incentivi ma che limita l’accumulo del tesoro del protocollo. La dashboard delle commissioni di DefiLlama dashboard mostra GMX generare circa 50-100 milioni di dollari di ricavi di protocollo annualizzati negli ultimi trimestri, un valore significativo per un protocollo decentralizzato ma una frazione di quanto producono i principali desk perp dei CEX. Il modello commissionale di Hyperliquid è più aggressivo nell’accumulazione del tesoro, il che spiega in parte perché i detentori del token HYPE hanno attribuito al protocollo una capitalizzazione di mercato superiore ai 13 miliardi di dollari.

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Cascade di liquidazioni e rischio sistemico

Uno degli aspetti più conseguenti ma meno discussi dell’ecosistema dei perpetual è la sua capacità di generare cascade di liquidazioni sistemiche.

Poiché i perpetual sono strumenti a leva, la maggior parte delle piattaforme offre una leva da 50x a 100x ai partecipanti retail; un movimento avverso di prezzo sufficientemente ampio può innescare una cascata di liquidazioni forzate che a loro volta spingono ulteriormente il prezzo in direzione sfavorevole.

La Banca dei Regolamenti Internazionali examined questa dinamica in un working paper del 2023 sulla microstruttura dei mercati crypto, rilevando che le cascade di liquidazioni nei perpetual crypto condividono somiglianze strutturali con le dinamiche di “fire sale” osservate nella finanza tradizionale a leva, ma si verificano su scale temporali misurate in minuti anziché in giorni e senza l’infrastruttura di circuit breaker che i mercati azionari impiegano. Il paper ha stimato che, durante i maggiori eventi di liquidazione nel mercato crypto, le vendite forzate provenienti dai perpetual rappresentavano il 15-30% del volume spot totale nei minuti immediatamente successivi a uno shock di prezzo.

La BIS ha rilevato che le cascade di liquidazioni dei perpetual crypto possono amplificare gli shock di prezzo iniziali di 1,5x fino a 3x in una finestra di 15 minuti, un moltiplicatore particolarmente destabilizzante quando la leva è concentrata sul lato long dopo lunghi periodi di funding positivo.

Nel 2026, questa dinamica non è scomparsa, si è solo spostata parzialmente onchain. I motori di liquidazione decentralizzati, pur essendo trasparenti, affrontano proprie sfide di coordinamento. I liquidatori onchain devono competere per processare le posizioni sottocollateralizzate e, durante fasi di volatilità estrema, la congestione della rete può ritardare le liquidazioni abbastanza a lungo da far scivolare le posizioni in insolvenza. Hyperliquid ha sperimentato un notevole evento di stress nel marzo 2025 che ha coinvolto una grande posizione in ETH assorbita dal suo fondo assicurativo, demonstrating che anche i sistemi onchain meglio progettati affrontano rischi di coda che i motori di rischio centralizzati gestiscono in modo diverso. L’incidente ha portato il protocollo a introdurre modifiche ai limiti di concentrazione delle posizioni.

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Pressione regolamentare e il gioco della leva offshore

La regolamentazione è forse la singola variabile più in grado di rimodellare la struttura del mercato dei perpetual nel breve termine. Lo strumento che ha permesso una leva di 125x su Bitcoin esiste in una zona grigia legale nella maggior parte delle giurisdizioni ed è attivamente vietato o limitato in diversi mercati principali, inclusi Stati Uniti e Regno Unito.

La Commodity Futures Trading Commission ha giurisdizione sui derivati su commodity a leva negli Stati Uniti e il suo track record di enforcement shows molteplici azioni contro piattaforme di perpetual offshore che accettavano clienti americani senza la dovuta registrazione.

BitMEX ha pagato 100 milioni di dollari in sanzioni CFTC e FinCEN nel 2021 proprio per questa condotta. Questo schema ha spinto le principali piattaforme a implementare geofencing sempre più sofisticati, ma anche a rilocalizzare le operazioni in giurisdizioni con quadri normativi più chiari, tra cui Bahrein, Dubai e Singapore.

Il calendario di enforcement della CFTC per il 2024-2026 include almeno sei indagini pendenti su piattaforme di derivati offshore, secondo gli atti pubblici, suggerendo che la pressione regolamentare sul settore non ha ancora raggiunto il picco.

La Financial Conduct Authority del Regno Unito ha vietato la vendita di derivati crypto ai consumatori retail nel January 2021, restrizione ancora in vigore a maggio 2026. Il quadro europeo dei Markets in Crypto-Assets (MiCA), entrato pienamente in vigore alla fine del 2024, non affronta direttamente i perpetual ma crea un regime di passaporto per i fornitori di servizi di cripto-asset che inevitabilmente attirerà nel suo ambito anche le piattaforme di derivati. La chiarezza normativa in arrivo, o la pressione, a seconda della prospettiva, probabilmente accelererà la concentrazione tra sedi conformi e regolamentate e penalizzerà ulteriormente i piccoli operatori offshore.

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Cosa Significa Il Prossimo Ciclo per la Struttura del Mercato dei Perpetual

La traiettoria dei perpetual cripto nei prossimi 12-24 mesi sarà modellata da tre forze che si intersecano: la maturazione dell’infrastruttura onchain, l’orientamento della regolamentazione globale e il comportamento del capitale istituzionale su larga scala.

Sul fronte dell’infrastruttura, l’evidenza proveniente dall’architettura di Hyperliquid suggerisce che il limite massimo delle prestazioni dei perpetual onchain è significativamente più alto di quanto implicato dalla prima generazione basata su AMM.

Man mano che i sistemi di ZK-proof diventano più veloci ed economici, i benchmark più recenti di Starknet mostrano che i costi di generazione delle prove sono diminuiti di 10 volte in 18 mesi; il divario di latenza tra order book onchain e centralizzati si ridurrà in modo sostanziale. Un mondo in cui un order book di perpetual completamente decentralizzato eguaglia in latenza un exchange centralizzato entro due o tre anni non è più una semplice ipotesi teorica.

Il report degli sviluppatori 2025 di Electric Capital ha rilevato che l’infrastruttura per i derivati ha attirato la seconda quota più ampia di nuovi commit di sviluppatori in DeFi, seconda solo a stablecoin e protocolli di lending, suggerendo che il talento ingegneristico è concentrato esattamente dove l’opportunità di mercato è maggiore.

Sul piano regolamentare, la finestra tra ora e una regolamentazione globale completa dei derivati potrebbe essere l’ultimo periodo in cui le piattaforme offshore possono operare su larga scala senza una licenza formale. Le piattaforme che utilizzeranno questa finestra per costruire un’infrastruttura conforme, entità regolamentate, riserve sottoposte a revisione, limiti di posizione, saranno posizionate per sopravvivere e crescere nel prossimo ciclo di inasprimento regolamentare. Quelle che non lo faranno subiranno lo stesso destino di BitMEX e di predecessori simili.

Per quanto riguarda il capitale istituzionale, lo sviluppo singolarmente più importante è il crescente interesse della finanza tradizionale nel basis trading tra ETF spot su Bitcoin e contratti perpetual. Con gli ETF spot su BTC ormai consolidati negli Stati Uniti, esiste un arbitraggio pulito tra il prezzo regolamentato dell’ETF e il mercato dei perpetual. Man mano che questa operazione cresce di scala, tenderà strutturalmente a restringere gli spread di basis, ridurre la volatilità dei funding rate e aumentare la correlazione tra le dinamiche del mercato perp onchain e i premi per il rischio del reddito fisso tradizionale, un cambiamento profondo in ciò che questa asset class è in realtà.

Conclusione

Il report “CoinGecko State of Crypto Perpetuals 2026” non è soltanto una pubblicazione di dati.

È l’istantanea di un mercato che ha trasformato strutturalmente il rapporto dell’ecosistema cripto con price discovery, leva e rischio. I perpetual sono passati da strumento di nicchia a meccanismo primario attraverso cui il mondo scommette sugli asset digitali.

Il quadro competitivo è più interessante di una semplice narrazione “vince il CEX”. L’order book onchain di Hyperliquid ha dimostrato che le piattaforme decentralizzate possono raggiungere prestazioni di livello professionale con le giuste scelte architetturali. La pressione che ha esercitato sulle quote di mercato dei CEX—ancora modesta in termini assoluti—è reale e in crescita.

La prossima generazione di infrastrutture per derivati basate su ZK spingerà ulteriormente questa pressione.

Ciò che non è cambiato è il rischio fondamentale incorporato in un mercato che offre regolarmente ai retail una leva da 50x a 100x su asset volatili, con cascate di liquidazioni che amplificano le perdite in modi che persino i partecipanti sofisticati sottostimano.

La risposta regolamentare a tale rischio, che sia calibrata o brutale, determinerà in ultima analisi quali piattaforme sopravviveranno e quali saranno costrette a ristrutturarsi.

Per ora, la macchina da 300 miliardi di dollari al giorno continua a funzionare. La competizione per il controllo dei suoi flussi è la storia competitiva determinante nella finanza cripto.