La finanza decentralizzata (DeFi) ha messo in scena una delle sue riprese più silenziose.
Il valore totale bloccato è tornato sopra i 130 miliardi di dollari a metà 2026 — vicino ai livelli visti l’ultima volta prima che il ciclo di rialzo dei tassi schiacciasse l’appetito per il rischio nel 2022 e 2023. In superficie, il settore sembra in salute.
Ma la TVL è una metrica indulgente.
Sale con i prezzi degli asset. Lusinga i protocolli che attirano capitale inattivo. E dice quasi nulla su chi stia effettivamente generando cassa.
Guarda invece dove si accumulano le commissioni di protocollo, quali settori stanno guadagnando quota e come questa distribuzione è cambiata negli ultimi 18 mesi — e emerge un quadro più complesso.
Uno che conta per chiunque cerchi di capire se la ripresa della DeFi sia strutturale o solo statistica.
TL;DR
- La TVL della DeFi è risalita oltre 130 miliardi di dollari nel 2026, ma oltre il 60% di quel capitale è concentrato in sole tre categorie di protocolli: liquid staking, lending e infrastruttura DEX.
- I ricavi da commissioni di protocollo si stanno concentrando più velocemente della TVL, con i primi cinque protocolli per entrate che catturano una quota crescente di tutte le fee DeFi.
- I protocolli di derivati e asset del mondo reale sono le categorie di ricavi in più rapida crescita nel 2026, mentre il reddito da fee dei puri AMM si è ridotto in modo significativo con l’intensificarsi della concorrenza.
- La previsione di Standard Chartered di 2,7 trilioni di dollari di TVL DeFi entro il 2030 implica un’espansione di circa 20x rispetto ai livelli attuali, ottenibile solo se il capitale istituzionale e gli asset tokenizzati entrano su larga scala.
- Il divario tra i protocolli che attirano TVL e quelli che generano ricavi si sta ampliando, con implicazioni rilevanti per le valutazioni dei token basate su ipotesi di condivisione delle fee.
La TVL è tornata, ma ciò che misura è cambiato
Quando la TVL della DeFi ha toccato il picco vicino ai 180 miliardi di dollari alla fine del 2021, la composizione di quel numero era in larga parte speculativa.
Gli incentivi di yield farming, i loop di lending ricorsivo e le posizioni a leva hanno gonfiato il capitale bloccato ben oltre quanto la domanda organica potesse sostenere.
Il crollo che ne è seguito — accelerato da Terra/Luna a maggio 2022 e da FTX a novembre 2022 — ha spazzato via circa 150 miliardi di dollari dal settore in meno di 12 mesi.
La ripresa che si è dispiegata dalla fine del 2023 ha una composizione diversa.
I dati di DefiLlama mostrano che, a metà giugno 2026, i protocolli di liquid staking rappresentano circa 40 miliardi di dollari della TVL totale DeFi — rendendoli la singola categoria più grande. I protocolli di lending detengono complessivamente altri 28 miliardi di dollari. Le pool di liquidità DEX e l’infrastruttura contano per circa 22 miliardi di dollari.
Insieme, queste tre categorie rappresentano quasi il 70% di tutto il capitale bloccato.
Le prime tre categorie DeFi — liquid staking, lending e infrastruttura DEX — rappresentano ora circa il 70% della TVL totale, una concentrazione molto più elevata rispetto al picco del 2021, quando dominavano yield farming e vault speculativi.
Questa concentrazione indica che il capitale sopravvissuto è prevalentemente produttivo piuttosto che puramente speculativo. Il liquid staking genera rendimento reale dall’economia dei validatori. I protocolli di lending generano rendimento reale da mutuatari che necessitano di leva. L’infrastruttura DEX guadagna commissioni dal volume. Nessuna di queste attività richiede una sovvenzione in token per avere senso economico. Si tratta di un cambiamento strutturale significativo rispetto al 2021, anche se il numero di TVL in prima pagina appare superficialmente simile.
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Il problema della concentrazione dei ricavi nascosto nella ripresa
La ripresa della TVL può mascherare un problema più profondo. I protocolli che attirano più capitale non sono sempre quelli che generano più ricavi, e il divario tra queste due classifiche si è ampliato sensibilmente nel 2026.
Le dashboard di Dune Analytics che tracciano i ricavi da commissioni mostrano che i primi cinque protocolli DeFi per commissioni annualizzate rappresentano oltre il 55% di tutte le entrate da fee DeFi misurabili. Questa percentuale era più vicina al 40% nel 2022 e circa al 45% nel 2024, secondo snapshot storici compilati da Token Terminal. La tendenza è chiara nella direzione: i ricavi si concentrano in un numero sempre minore di protocolli, mentre la TVL si distribuisce in modo più ampio.
I primi cinque protocolli DeFi per ricavi annualizzati da commissioni catturano oltre il 55% di tutte le entrate da fee DeFi nel 2026, in aumento rispetto a circa il 40% nel 2022, una tendenza che contraddice la narrazione di un settore maturo e diversificato.
I protocolli che ancorano questa fascia alta non sorprendono. L’infrastruttura di liquid staking guidata da Lido continua a generare flussi costanti di commissioni dalla sua posizione dominante nello staking di Ethereum (ETH). Aave rimane il principale protocollo di lending per ricavi. Uniswap mantiene la sua posizione come DEX con il maggior volume nonostante l’aggressiva concorrenza. Ciò che è notevole è il divario tra questi incumbent e il resto del campo. I protocolli dal sesto al ventesimo posto per ricavi generati rappresentano collettivamente meno del 15% delle fee totali, secondo i dati di Token Terminal, una lunga coda che appare ancora più sottile se si rettifica per le sovvenzioni in token che gonfiano i rendimenti nominali.
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Il dominio del liquid staking e cosa significa per l’economia delle fee
L’ascesa del liquid staking in cima alla classifica della TVL è uno dei trend strutturali più chiari nella DeFi degli ultimi due anni.
Il cambiamento ha accelerato dopo l’upgrade Shanghai di Ethereum nell’aprile 2023, che ha reso possibili i prelievi dello staking — riducendo il rischio di liquidità che in precedenza aveva tenuto i grandi pool di capitale fuori dai derivati di liquid staking.
Il rendimento nativo dello staking di Ethereum, che si è attestato in un intervallo di circa il 3,5%–4,5% annualizzato, fornisce il substrato economico di base.
I protocolli di liquid staking applicano un take rate su quel rendimento — tipicamente il 10% delle ricompense di staking nel caso di Lido — e distribuiscono il resto agli staker che detengono token di liquid staking.
Con 40 miliardi di dollari di TVL, anche un take rate modesto genera centinaia di milioni di dollari di ricavi annualizzati per il protocollo.
Una dashboard Dune che traccia i flussi di staking di Ethereum mostra che i protocolli di liquid staking detengono collettivamente oltre il 30% di tutto l’ETH in staking a metà 2026.
I protocolli di liquid staking detengono collettivamente oltre il 30% di tutto l’Ethereum in staking, generando ricavi annualizzati nell’ordine delle centinaia di milioni di dollari da un take rate del 10% sul rendimento base, senza richiedere sovvenzioni in token.
Le dinamiche competitive all’interno del liquid staking sono meno assestate di quanto la TVL aggregata lasci intendere. Il dominio di mercato di Lido ha alimentato un dibattito di governance continuo all’interno dell’ecosistema Ethereum, con preoccupazioni sul rischio di concentrazione in un singolo protocollo oltre la soglia del 33%, che in teoria potrebbe minacciare la sicurezza del consenso. Rocket Pool, Frax Finance e nuovi entranti hanno guadagnato quota nel complesso, ma gli effetti di rete di Lido, le profonde integrazioni DeFi del suo token stETH e la familiarità istituzionale si sono dimostrati duraturi. La concentrazione dei ricavi all’interno del liquid staking rispecchia quindi la tendenza più ampia alla concentrazione dei ricavi nella DeFi: un protocollo dominante cattura una quota sproporzionata.
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Ricavi dei protocolli di lending: il vantaggio strutturale di Aave e il gap dei challenger
I protocolli di lending rappresentano la seconda categoria di TVL per dimensioni e una delle più interessanti da analizzare dal punto di vista dei ricavi. A differenza dei DEX, dove le entrate da fee sono legate meccanicamente al volume, i ricavi dei protocolli di lending dipendono dai tassi di utilizzo, ossia la percentuale di capitale depositato che è stata presa in prestito. Un’elevata utilizzo genera alti tassi di prestito e quindi alte commissioni per il protocollo. Un basso utilizzo comprime i ricavi a prescindere dalla dimensione della base di depositi.
La leadership duratura di Aave nei ricavi riflette il suo successo nel mantenere tassi di utilizzo sani su più mercati di asset. I dati di Token Terminal mostrano che Aave ha generato in modo costante oltre 100 milioni di dollari di ricavi annualizzati di protocollo lungo la sua storia di deployment, con il 2025 e l’inizio del 2026 tra i suoi periodi migliori. Tale performance è in parte una funzione della struttura di mercato: l’aumento dei prezzi degli asset crypto incrementa il valore del collaterale che i mutuatari possono depositare, abilitando posizioni di prestito più grandi e spingendo l’utilizzo verso l’alto.
Aave ha generato oltre 100 milioni di dollari di ricavi annualizzati di protocollo in periodi recenti, rendendolo uno dei pochi protocolli DeFi con un profilo di entrate paragonabile a quello di una società di servizi finanziari tradizionale di medie dimensioni.
Il panorama dei challenger è frammentato. Morpho si è ritagliato una nicchia significativa ottimizzando l’efficienza del capitale all’interno dei mercati di Aave e Compound, e la sua architettura a vault, inclusi i prodotti di rendimento in USDC costruiti sopra di essa, rappresenta una vera innovazione di prodotto. Euler Finance, dopo il suo exploit da 197 milioni di dollari nel marzo 2023 e il successivo recupero tramite un notevole rimborso integrale dei fondi, è stato rilanciato con un’architettura aggiornata e ha ricostruito una TVL significativa. Ma nessuno dei due ha ridotto il gap di ricavi con Aave al punto da minacciarne la posizione di leadership in un orizzonte di due‑tre anni.
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Volume DEX e compressione delle fee: la stretta sugli AMM
Il volume sugli exchange decentralizzati si è ripreso con forza nel 2026, trainato by broader market activity and the continued migration of trading activity from centralized venues in specific asset categories. But the revenue story for AMM-based DEXes is more complicated than volume figures suggest, because fee compression has been severe.
La proliferazione di progetti AMM concorrenti, varianti a liquidità concentrata, livelli di commissioni dinamici e modelli ibridi con order book ha spinto verso il basso le commissioni medie applicate in tutta la categoria. I dati di CoinGecko mostrano che la categoria DEX detiene una market cap combinata di circa 24 miliardi di dollari a metà 2026, ma il reddito da commissioni generato per ogni dollaro di TVL è diminuito rispetto ai livelli del 2021. L’introduzione da parte di Uniswap dell’architettura v4 basata su “hooks” ha complicato ulteriormente il quadro competitivo consentendo strutture di commissioni personalizzate che possono instradare il volume verso pool con commissioni più basse.
Il ricavo medio da commissioni dei DEX per dollaro di TVL si è compresso in modo significativo dal 2021, man mano che si sono moltiplicati i design AMM concorrenti, il che significa che i protocolli DEX stanno lavorando di più per ogni dollaro di entrate da commissioni, anche mentre il volume aggregato si riprende.
La piattaforma di dati on-chain Dune ospita molte dashboard create dalla community che tracciano le quote di mercato dei DEX. Uniswap cattura costantemente tra il 40% e il 55% del volume DEX totale sulle sue implementazioni su Ethereum e sulle Layer 2, a seconda dell’orizzonte temporale considerato. PancakeSwap su BNB (BNB) Chain cattura una quota significativa dei flussi retail. Nuovi entranti come Aerodrome su Base e vari DEX nativi di Solana (SOL) hanno conquistato quote significative nei rispettivi ecosistemi. Questa frammentazione, sul piano dei ricavi di protocollo, implica che il totale delle commissioni della categoria DEX si distribuisce su un numero maggiore di venue, riducendo la quota per singolo protocollo, anche per gli incumbent.
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Derivatives: The Fastest-Growing Revenue Category In 2026
Se c’è un settore che genera più commissioni rispetto al proprio peso in termini di TVL, è quello dei derivati on-chain. I protocolli di perpetual futures sono stati tra i generatori di ricavi più in rapida crescita nella DeFi tra il 2025 e il 2026, spinti dalla stessa domanda di esposizione con leva che storicamente passava attraverso exchange centralizzati di perpetual come FTX e Bybit.
I dati sulle categorie di tendenza di CoinGecko shows indicano che la categoria dei derivati decentralizzati detiene circa 17 miliardi di dollari di market cap combinata a metà giugno 2026, con un volume a 24 ore di 1,5 miliardi di dollari. Questo rapporto volume/market cap è tra i più alti di qualsiasi categoria DeFi, e si traduce direttamente in entrate da commissioni. Hyperliquid è emerso come la forza dominante in questa categoria, catturando una quota notevole del volume dei perpetual on-chain grazie a una struttura di order book ottimizzata e a una strategia aggressiva di acquisizione utenti.
La categoria dei derivati decentralizzati ha generato 1,5 miliardi di dollari di volume in un singolo giorno a metà giugno 2026, un rapporto volume/market cap che la colloca tra le categorie a più alta generazione di commissioni in tutta la DeFi su base per-dollaro-di-TVL.
La crescita della categoria è in parte dovuta a uno spostamento basato sulla fiducia. Dopo il collasso di FTX nel novembre 2022, una porzione significativa dei trader attivi ha trasferito in modo permanente il proprio volume verso venue non-custodial. Questo cambiamento comportamentale si è dimostrato persistente: i trader che sono passati on-chain nel periodo post-FTX sono in gran parte rimasti lì, e i nuovi utenti entrati sul mercato nel 2025 e 2026 sono più a loro agio con l’infrastruttura di self-custody rispetto alla coorte del 2021. La ricerca accademica della Bank for International Settlements ha noted che le venue di trading on-chain hanno guadagnato quote strutturali durante i periodi di stress sugli exchange centralizzati, un modello che appare duraturo più che ciclico.
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Real-World Assets: Small TVL, Outsized Revenue Ambitions
La tokenizzazione degli asset del mondo reale è passata dalla teoria all’operatività nel 2026, con DefiLlama che tracking il settore RWA a diversi miliardi di dollari di TVL on-chain.
Questa cifra è piccola rispetto a liquid staking o lending, ma il profilo dei ricavi dei protocolli RWA è strutturalmente diverso in modi che contano per l’economia DeFi di lungo periodo.
I protocolli DeFi tradizionali generano entrate principalmente da attività cripto-native: debitori che depositano collaterale in crypto, trader che scambiano token, staker che guadagnano ricompense di validazione. Questi flussi di entrate sono correlati ai prezzi degli asset crypto e quindi agli stessi fattori di rischio che periodicamente devastano la TVL DeFi. I protocolli RWA generano entrate da versioni tokenizzate di strumenti off-chain — titoli di Stato USA a breve termine, fondi monetari, crediti commerciali, private credit — i cui rendimenti sono determinati dai mercati dei tassi d’interesse tradizionali piuttosto che dalla volatilità crypto.
I protocolli RWA generano entrate da strumenti off-chain tokenizzati i cui rendimenti sono stabiliti dai mercati tradizionali dei tassi d’interesse, fornendo alla DeFi per la prima volta un flusso di ricavi strutturalmente non correlato ai cicli di prezzo degli asset crypto.
Ondo Finance, Maple Finance e Centrifuge sono tra i protocolli più attivi in questo spazio. I prodotti su Treasury tokenizzati di Ondo hanno attratto un notevole capitale istituzionale, con i prodotti OUSG e USDY che offrono accesso on-chain al debito governativo USA a breve scadenza con rendimenti che sono stati significativamente superiori ai rendimenti stablecoin cripto-nativi durante i periodi di tassi elevati. Il State of Crypto report di a16z crypto ha identificato la tokenizzazione degli RWA come uno dei vettori di crescita di lungo termine a più alta convinzione all’interno della classe di attivo, con mercati indirizzabili nell’ordine dei trilioni di dollari.
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The $2.7 Trillion Forecast: What Would Need To Be True
La previsione di Standard Chartered, pubblicata tramite il suo desk di ricerca sugli asset digitali e reported da CoinDesk, stima che la TVL DeFi raggiungerà i 2,7 trilioni di dollari entro il 2030.
Partendo da una base attuale di circa 130 miliardi di dollari, ciò implica un’espansione di circa 20 volte in quattro anni, un tasso di crescita aggressivo ma non senza precedenti per un settore cresciuto da meno di 1 miliardo di dollari all’inizio del 2020 a oltre 100 miliardi entro la fine del 2021.
La domanda cruciale è cosa dovrebbe essere vero perché quella traiettoria si materializzi.
L’Developer Report di Electric Capital mostra costantemente che la base di sviluppatori DeFi, pur essendo più piccola rispetto agli equivalenti Web2, si è dimostrata resiliente attraverso molteplici cicli di mercato. L’attività degli sviluppatori è un indicatore anticipatore dell’innovazione a livello di protocollo, e una presenza sostenuta di sviluppatori significa che l’infrastruttura per una DeFi su scala istituzionale continua a maturare. Ma la sola attività degli sviluppatori non basta a portare la TVL da 130 miliardi a 2,7 trilioni.
Raggiungere i 2,7 trilioni di dollari di TVL DeFi entro il 2030 richiede una crescita di circa 20 volte rispetto ai livelli attuali, ottenibile solo se gli asset del mondo reale tokenizzati, i mercati di lending istituzionale e l’adozione di stablecoin su scala sovrana contribuiscono ciascuno in modo significativo ai pool di capitale on-chain.
I tre percorsi più credibili verso i 2,7 trilioni sono: asset del mondo reale tokenizzati, migrazione dei mercati istituzionali di lending e money market, ed espansione delle stablecoin trainata dalla chiarezza normativa. Il GENIUS Act statunitense e le correlate proposte di legge sulle stablecoin in discussione al Congresso nel 2026 potrebbero espandere in modo drastico l’offerta di stablecoin se approvate, e una maggiore offerta di stablecoin è direttamente correlata al volume di lending DeFi, poiché le stablecoin sono la principale valuta di prestito nei mercati di lending cripto-nativi. La ricerca di Chainalysis research sui flussi di stablecoin ha mostrato che la circolazione delle stablecoin è sempre più legata all’attività DeFi piuttosto che al solo settlement sugli exchange, un cambiamento di composizione che sostiene la crescita della TVL.
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Token Valuations And The Fee-Sharing Disconnect
Una delle implicazioni più rilevanti della concentrazione dei ricavi nella DeFi riguarda ciò che significa per le valutazioni dei token lungo la coda lunga dei protocolli. Il principale framework di valutazione applicato ai token di governance DeFi li tratta come diritti su futuri flussi di cassa del protocollo, in modo grossomodo analogo all’equity in un’azienda che genera commissioni. Questo framework vale solo se il protocollo genera effettivamente commissioni e se tali commissioni vengono distribuite ai detentori di token in qualche forma.
I dati di Token Terminal data sui rapporti prezzo/commissioni tra i protocolli DeFi mostrano una dispersione estrema.
Un numero ristretto di protocolli scambia a multipli relativamente contenuti rispetto al proprio reddito annualizzato da commissioni; Aave e Uniswap hanno periodicamente scambiato a rapporti prezzo/commissioni paragonabili a quelli di società fintech tradizionali profittevoli. La maggioranza dei token DeFi, tuttavia, scambia a multipli che presuppongono traiettorie di crescita delle commissioni che i ricavi attuali non supportano.
La maggior parte dei token di governance DeFi scambia a rapporti prezzo/commissioni che presuppongono traiettorie di crescita delle entrate da commissioni non supportate dai ricavi attuali, un divario valutativo che rappresenta uno dei più grandi rischi strutturali per il settore in vista del seconda metà del 2026.
Il divario è più marcato per i protocolli che generano una TVL significativa tramite programmi di incentivi in token. Quando un protocollo distribuisce il proprio token di governance per attrarre liquidità, la TVL che ne risulta appare identica alla TVL organica nelle dashboard aggregate, ma le dinamiche economiche sottostanti sono molto diverse. La TVL incentivata è capitale mercenario che ruoterà altrove quando gli incentivi diminuiranno, e il costo per mantenerla, pagato in termini di diluizione dell’offerta di token, spesso supera le entrate da commissioni che essa genera. Lavori accademici di ricercatori dell’Università di Basilea pubblicati su SSRN hanno documentato sistematicamente questa dinamica, mostrando che i protocolli che fanno forte affidamento sugli incentivi in token mostrano un tasso di ritenzione delle commissioni per dollaro di TVL significativamente inferiore rispetto ai protocolli organici.
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Geopolitica, DeFi Bene Rifugio e il Premio di Guerra dell’Iran
I segnali grezzi di metà giugno 2026 includono la copertura di CNBC su come il conflitto con l’Iran stia influenzando i mercati crypto, e sarebbe analiticamente incompleto discutere lo stato attuale della DeFi senza affrontare il contesto macroeconomico. Lo stress geopolitico ha storicamente avuto un effetto biforcato sulla DeFi: genera volatilità di breve periodo che può danneggiare la TVL tramite liquidazioni forzate, ma accelera anche la domanda di infrastrutture finanziarie non-custodial e resistenti alla censura.
La categoria delle privacy coin ha registrato un’attività notevole in questo contesto, con Zcash in rialzo del 26% in una singola sessione e Zano in tendenza su CoinGecko con guadagni del 7% a metà giugno 2026. L’infrastruttura DeFi che preserva la privacy, i protocolli che consentono transazioni confidenziali on-chain, rappresenta un sottosettore piccolo ma potenzialmente in rapida crescita se la domanda geopolitica di privacy finanziaria continuerà ad aumentare. La market cap di Zano, di circa 154 milioni di dollari, rimane contenuta, ma il segnale direzionale della domanda è coerente con i modelli storici in cui l’instabilità geopolitica alimenta l’interesse per la finanza resistente alla censura.
Lo stress geopolitico a metà 2026 sta producendo segnali di domanda misurabili per l’infrastruttura DeFi che preserva la privacy, con Zcash in rialzo del 26% e le categorie delle privacy coin in tendenza, un modello coerente con le risposte storiche al rischio di censura finanziaria.
Per il quadro più ampio della TVL e delle entrate della DeFi, il contesto della guerra con l’Iran conta principalmente attraverso il suo effetto sui prezzi di Bitcoin (BTC) ed ETH. La chiamata di “crypto spring” dell’analista di Standard Chartered Geoffrey Kendrick call, formulata mentre i flussi in entrata negli ETF spot su Bitcoin riprendevano e i prezzi del petrolio scendevano, suggerisce che l’attuale scenario geopolitico sia complessivamente positivo per i prezzi degli asset crypto a livello macro, il che aumenta meccanicamente la TVL della DeFi tramite l’apprezzamento del valore del collaterale anche senza nuovo capitale in ingresso nell’ecosistema. Questa distinzione tra crescita della TVL guidata dai prezzi e crescita reale dei flussi di capitale è essenziale per interpretare cosa significhi effettivamente la cifra di 130 miliardi di dollari.
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Conclusione
La ripresa della DeFi a 130 miliardi di dollari di TVL è reale — ma i dati sottostanti a questo numero di copertina raccontano una storia più sfumata.
Il capitale si è concentrato in tre categorie — liquid staking, lending e infrastruttura DEX — che generano rendimenti economici genuini piuttosto che rendimenti gonfiati da sussidi.
Le entrate da commissioni di protocollo si sono concentrate ancora più velocemente della TVL, con i primi cinque protocolli che catturano una quota crescente di tutte le entrate da fee.
Questa concentrazione è allo stesso tempo un segnale della maturazione del settore e un avvertimento riguardo alle ipotesi di valutazione incorporate nella lunga coda dei token DeFi.
Le categorie di entrate in più rapida crescita nel 2026 sono i derivati e gli asset del mondo reale — e entrambe si stanno espandendo per ragioni strutturali che dovrebbero persistere indipendentemente dai cicli di prezzo crypto di breve periodo.
I derivati on-chain stanno catturando volumi migrati in modo permanente dalle piattaforme centralizzate dopo FTX.
I protocolli RWA stanno generando entrate da strumenti i cui rendimenti sono determinati dai mercati dei tassi tradizionali — introducendo per la prima volta in DeFi un flusso di entrate genuinamente nuovo e non correlato.
Entrambe le categorie rimangono piccole rispetto ai leader attuali, ma la loro traiettoria è ascendente.