分散型金融 (DeFi) は実験的な概念から1700億ドルのエコシステムに変貌を遂げ、貸付、取引、投資の伝統的な金融パラダイムを根本から変えました。
この急激な成長により、DeFiはその基本原則であるコンポーザビリティが増加する規制の監視と衝突する重要な岐路に立たされています。
この緊張は単なる学術的なものではなく、DeFiが広範な金融システムと統合するか、代替的な金融宇宙として孤立を保つかを決定する重要な瞬間を象徴しています。
コンポーザビリティの利点: DeFiの核心的なイノベーションエンジン
本質的に、コンポーザビリティとは、プロトコルが金融のレゴブロックのようにシームレスに相互作用する能力であり、DeFiの前例のないイノベーション速度を駆動します。壁に囲まれた庭園や独自システムを持つ伝統的な金融とは異なり、DeFiは開かれた金融インフラストラクチャを作り上げ、開発者が既存のプロトコルを許可を求めずに結合して複雑な金融商品を構築できるようにします。
このアーキテクチャは、従来のシステムでは何ヶ月もかかる統合作業を要する精巧な金融戦略を可能にします。ユーザーは、数分以内に単一のインターフェースから次のことを行えます：
- AaveにETHを供給して利回りを得てaETHトークンを受け取る
- そのaETHトークンをMakerDAOの担保として使用してDAIステーブルコインを生成する
- そのDAIを貸付プロトコル間で自動的に資金を移動させる利回り最適化プールに預ける
- 同時にそのポジションをデリバティブ取引の担保として利用する
そのような多層取引は仲介者、カウンターパーティ契約、または決済遅延なしに行われます。ERC-20トークン標準は、任意の適合トークンがエコシステムの取引、貸付、利回り生成プロトコルと瞬時に統合できるようにする統一パラメーターを確立することにより、この相互運用性を示しています。
しかし、この相互接続性はまた、システム的な脆弱性をも生み出します。2022年にHarvest Financeプロトコルが悪用された際、攻撃者はフラッシュローンと自動マーケットメーカーのコンポーザブルな性質を利用してたった7分足らずで3380万ドルを抽出しました。
この事件は、失敗が相互接続されたプロトコルを介して連鎖的に発生するシナリオを示し、規制当局を著しく警戒させます。
コンプライアンスの課題: 四角いペグと規制の丸穴
伝統的な金融規制は明確に定義された原則に基づいて運営されています: 関係者の特定, 取引の追跡, 責任の割り当て, 管轄境界の強制。
DeFiのアーキテクチャはこれらの規制の柱それぞれに根本的な課題を提示します。
身元と匿名性
金融活動タスクフォースのガイドラインのようなマネーロンダリング防止フレームワークは、金融機関に顧客の身元確認と疑わしい取引の報告を要求します。
しかし、DeFiプロトコルは通常、個人を特定できるものではなく、暗号化されたウォレットアドレスとやり取りするため、従来のKYCプロセスとシステムの設計が非互換です。
製品分類と投資家保護
株式や債券向けに設計された証券法は、多機能DeFiトークンに適用されると大きな定義的課題に直面します。ガバナンストークンは同時に以下を表すことができます：
- プロトコル内での投票権（エクイティに類似）
- ステーキングによる収益生成（配当に似ている）
- 貸出市場での担保（担保付き債務に似た）
- 交換の媒体としての役割（通貨的性質）
この多次元ユーティリティは、従来の資産分類を混乱させます。SECのハワイテストの適用は、セキュリティステータスを決定するため一貫性のない執行アクションを招き、開発者をコンプライアンス要件から不確かにします。
UniswapのUNIトークンが瞬時に他のプロトコルに統合できる場合、規制当局がそれを未登録の証券と見なし誰が責任を負うのか—発行プロトコル、統合プロトコル、または個々のユーザー？
管轄権の権威
最も困難なのはおそらくDeFiの国境を越えた性質です。複数の国にまたがる開発チームによって開発され、分散インフラ上でホストされ、グローバルにアクセス可能なプロトコルは、管轄権の曖昧さの中に存在します。
これにより、単に最も寛容な規制環境へ流れる活動の規制アービトラージの大きな機会が生まれます。
欧州連合の暗号資産市場フレームワークは、デジタル資産を規制する最も包括的な試みの一つを表していますが、依然として本当に分散型のプロトコルに領土的管轄を適用する方法に関する根本的な質問に苦しんでいます。
実験的アプローチ: チェーンとコンプライアンスが出会うとき
最近の規制介入と業界の取り組みにより、DeFi規制において自然実験が行われ、可能な将来の道に関する貴重な洞察が得られています。 Content: 過剰な規制を防ぎつつ、システム的な脆弱性に対処する。
明確なトークン分類フレームワーク
業界はトークン分類における規制の明確さを緊急に必要としています。仮想資産の多次元的な性質を認識し、コンプライアンスのための明確なガイドラインを提供するフレームワークがあれば、法的な不確実性を減少させながら重要なイノベーションを解放するでしょう。
日本のアプローチは可能なモデルの一つであり、支払いトークン、ユーティリティトークン、セキュリティトークンを明確に区別し、それぞれに適切な規制措置を講じています。
西側市場でも同様の明確さがあれば、イノベーションを海外に追いやる規制過剰を防ぐことができます。
国際協調
DeFiの国境を越えた性質を考えると、調整されていない国ごとの規制は、活動を最も寛容な管轄区域に移すだけでしょう。
IOSCOや金融安定化委員会のような組織が国境を越えたフレームワークの開発を開始していますが、真の調和はまだ遠い道のりです。
リヒテンシュタインのブロックチェーン法は一つの有望なテンプレートを提供しており、トークン自体を分類するのではなく、トークンを通じた権利の移転を規制することに焦点を当てています。これはDeFiの作曲性を考慮しつつ、明確なルールを確立するアプローチです。
規制された作曲性を採用する
DeFiは規制の岐路に立っています。一方の道は当局との摩擦を増し、イノベーションを抑制する取り締まりに繋がる可能性があります。もう一方の道は、作曲性を維持しつつ適用可能なコンプライアンスメカニズムを開発することで、より持続可能な進展を提供します。
将来は次のようなDeFiアプリケーションのスペクトルを持つ可能性があります：
- 規制のグレーゾーンで運営される完全に許可のないプロトコル
- 検証済みユーザーに向けた拡張機能を持つ、コンプライアンス任意のプロトコル
- 従来のフレームワーク内でDeFiのメカニズムを組み込んだ完全に規制されたプラットフォーム
この多様化は、異なるユーザーが異なるリスク許容度と規制要件を持っているという現実を反映しています。多国籍企業は、個人の小売ユーザーと同じ金融ツールを使用することはできず、機関投資家は非中央集権化の支持者とは異なる保護措置を必要とします。
明らかなのは、完全な規制や完全な監督の欠如はどちらも持続可能な進路を提供しないということです。最も有望な方向性は、「規制された作曲性」にあり、DeFiの相互運用性とイノベーションを維持しながら、最も重要なリスクに対するガードレールを確立することです。
DeFiが現在の規模を超えて成長するにつれて、なんらかの規制対応が避けられなくなります。成功するプロトコルは、伝統的金融とDeFiの間に壁を築くのではなく、橋を築き、核心的なイノベーションを維持しつつ正当な規制上の懸念に対処するものとなるでしょう。
問題はもはや、DeFiが規制を受けるかどうかではなく、どのような形で規制を受けるか、そしてそれがエコシステムに押し付けられるのか、または共同で開発されるのかという点にあります。この答えは、数十年にわたって金融の未来を形成するでしょう。