6개월 전, 약 1,900억 달러가 넘는 레버리지 크립토 포지션이 약 24시간 안에 강제 청산되면서 업계 역사상 최대 규모의 단일일 디레버리징 사태가 발생했다.
그 폭락이 일어나기 몇 주 전부터 단 하나의 데이터가 조용히 경고등을 켜고 있었다. FTI Consulting의 분석에 따르면, 무기한 스와프 계약의 펀딩 비율이 2025년 10월 6일 기준 연 10% 수준에서 거의 30%까지 치솟았던 것이다.
시장은 고무줄처럼 팽팽히 늘어난 상태였다. 고무줄이 끊어지자 160만 명의 트레이더가 자신의 포지션을 잃었다.
그 참사의 중심에 있던 상품이 바로 무기한 스와프다. 이 파생상품은 이제 전체 크립토 거래량의 대부분을 차지할 정도로 지배적인데, 전통적인 선물 계약과 달리 무기한 스와프는 만기가 없다. 결제일도 없고, 기초 자산의 현물 가격과 강제로 수렴해야 할 의무도 없으며, 가격이 현실과 동떨어진 영역으로 흘러가는 것을 막아 줄 자연스러운 장치도 없다.
펀딩 비율은 그 일탈을 막는 합성 닻 역할을 하며, 극단적인 수준에 도달했을 때는 수십억 달러 규모의 레버리지 자본을 주기적으로 지워버리는 청산 연쇄를 미리 알려 주는 가장 신뢰할 만한 경고 시스템이 된다.
펀딩 비율이 어떻게 작동하는지, 왜 존재하는지, 그리고 시장 포지셔닝에 대해 무엇을 드러내는지 이해하는 것은 크립토 파생상품 시장 참가자에게 선택이 아닌 필수다. 메커니즘 자체는 겉보기에 단순하지만, 2025년 10월의 사건이 보여주었듯 그 파급 효과는 전혀 단순하지 않다.
왜 무기한 스와프에는 현실에 묶어 두는 장치가 필요한가
전통 금융에서 선물 계약과 그가 추종하는 기초 자산 간의 관계는 시간에 의해 강제된다. 예를 들어 CME Group에 상장된 Bitcoin (BTC) 선물 계약에는 특정 만기일이 있으며, 그날 계약은 실제 비트코인 현물 가격을 기준으로 결제된다.
만기일이 다가올수록 선물 가격과 현물 가격 사이의 차이는 자연스럽게 좁혀지는데, 이를 컨버전스(수렴)라고 부른다. 선물 가격이 현물과 너무 멀어지면 트레이더들이 선물을 사고 현물을 파는 식으로 동시에 포지션을 취해 무위험 차익을 잠글 수 있고, 이렇게 차익거래가 작동하면서 시장은 스스로 교정된다.
크립토 시장에서 가장 활발히 거래되는 파생상품인 무기한 스와프는 이 만기일을 아예 제거해 버린 상품이다.
트레이더는 Bitcoin, Ethereum (ETH), Solana (SOL) 등 상장된 어떤 자산이든 롱 또는 숏 포지션을 사실상 무기한 보유할 수 있으며, 기초 현물 가격과 실제로 결제하지 않고 계속 포지션을 롤오버할 수 있다.
Coinbase의 파생상품 교육 자료는 무기한 선물이 만기가 없기 때문에, 계약 가격이 현실(현물 가격)과 동떨어져 움직이지 못하도록 막아 줄 대체 메커니즘이 필요하다고 설명한다.
그 메커니즘이 바로 펀딩 비율이다.
이 장치가 없다면, 지속적인 강세 매수세만으로도 무기한 스와프 가격이 현물 가격을 크게 상회한 상태가 될 수 있고, 그 괴리는 무기한 지속될 수 있다.
두 가격을 다시 끌어당길 자연스러운 힘이 사라지는 셈이다. 펀딩 비율은 어느 한쪽 포지션이 과도하게 붐비면 그쪽에 반복적인 비용을 부과함으로써, 시장이 스스로 균형을 찾도록 유인하는 방식으로 이 문제를 해결한다.
메커니즘: 누가 누구에게 돈을 내는가
펀딩 비율의 핵심 논리는 한 문장으로 요약된다. 다수가 소수에게 돈을 낸다. 무기한 스와프 가격이 현물 지수 가격보다 높게 거래될 때 펀딩 비율은 양수로 전환된다. 이 상태에서는 가격 상승에 베팅한 롱 포지션 보유자들이 정기적으로 숏 포지션 보유자에게 수수료를 지급해야 한다.
반대로 무기한 스와프 가격이 현물 지수보다 낮으면 펀딩 비율은 음수가 되고, 돈의 흐름은 뒤바뀐다. 숏 포지션이 롱 포지션에게 비용을 지불한다.
Binance, Bybit, Deribit 등 대부분의 주요 거래소에서는 펀딩이 8시간마다 한 번씩 교환되지만, 거래소에 따라 주기가 다를 수 있다.
2025년 3월 누적 거래량 1조 달러를 돌파한 대형 탈중앙 무기한 플랫폼 Hyperliquid도 비슷한 주기를 사용한다. 거래소는 이 수수료를 직접 가져가지 않는다. 펀딩은 특정 트레이더 집단에서 다른 집단으로 직접 이전되는 제로섬 구조로, 거래 수수료와는 구별된다.
펀딩 비율 계산에는 두 가지 요소가 포함된다. 무기한 가격과 현물 지수의 괴리를 측정하는 프리미엄 지수, 그리고 이자율 구성 요소다.
BitMEX가 2025년 3분기 파생상품 시장을 분석한 리포트에 따르면, 이 공식에 내장된 이자율 구성 요소가 구조적으로 펀딩 비율에 양의 편향을 만들며, 해당 분기 동안 펀딩 비율은 92%가 넘는 시간 동안 양수로 기록됐다.
이는 공식 자체가 비율을 약한 플러스 기준선 쪽으로 끌어당기므로, 펀딩 비율이 의미 있게 음수로 전환되려면 베어 심리가 그 내재된 바닥을 넘어설 만큼 강해야 한다는 뜻이다.
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군중 읽기: 심리 지표로서의 펀딩
펀딩 비율은 처음에는 안정 장치로 설계되었지만, 트레이더들은 이를 실시간 시장 포지셔닝을 측정하는 도구로 읽는 법을 익혔다.
지속적으로 높은 양의 펀딩 비율은 시장의 롱 포지션이 지배적이라는 뜻이다. 레버리지 트레이더 대부분이 가격 상승에 베팅하고 있으며, 그 포지션을 유지하기 위해 반복적인 비용을 기꺼이 감수하고 있다는 의미다.
비율이 높아질수록 시장은 한 방향으로 더 공격적으로 쏠려 있는 셈이다.
반대의 경우도 마찬가지로 유의미하다. 펀딩 비율이 깊게 음수로 내려가면 숏 포지션이 우세하며, 레버리지 트레이더들이 가격 하락에 무겁게 베팅하고 있고, 그 베어 심리가 공식의 내재된 양의 편향을 이길 만큼 강하다는 뜻이다.
Gate.io가 2025년 파생상품 신호를 분석한 리서치에 따르면, 일정 기간 동안 펀딩 비율이 압축되거나 음수 구간을 유지할 때 매도 압력이 소진되는 양상과 상관성이 관찰됐으며, 일부 경우에는 의미 있는 시장 반전에 앞서 이런 패턴이 나타나기도 했다.
다수와 소수가 돈을 주고받는 구조라는 설명은 방향성 측면에서는 적절하지만, 중요한 뉘앙스를 지나치게 단순화한다. 펀딩 비율은 각 방향에 서 있는 트레이더의 수를 측정하지 않는다.
펀딩 비율이 측정하는 것은 무기한 가격이 현물 대비 프리미엄(또는 디스카운트)을 얼마나 받고 있는지다. 소수의 거대한 포지션이 다수의 작은 포지션만큼이나 무기한 가격을 현물 위로 밀어 올릴 수 있다.
펀딩 비율이 포착하는 것은 강세와 약세 포지션의 머릿수가 아니라, 달러 기준 순 방향성 압력이다.
고무줄 메타포: 극단이 왜 반전을 예고하는가
극단적인 펀딩 비율이 예측력을 가지는 이유는 레버리지와 청산의 메커니즘 때문이다.
펀딩 비율이 비정상적으로 높은 수준까지 치솟았다는 것은, 롱 쪽에 대규모 미결제약정이 쌓여 있으며 그 상당수가 높은 레버리지를 사용하고 있다는 신호다.
이런 레버리지 포지션마다 각자의 청산 가격이 존재하며, 이 수준에 도달하면 거래소는 트레이더의 손실이 예치한 증거금을 초과하지 않도록 포지션을 강제 청산한다.
고무줄 비유는 여기에도 잘 들어맞는다. 시장이 한 방향으로 과도하게 레버리지된 상태에서는, 그 포지션들의 집단적인 청산 가격이 일종의 중력장 역할을 한다.
현물 가격이 소폭만 하락해도 가장 취약한 롱 포지션이 청산 가격을 넘어가게 된다.
롱 포지션 청산은 기계적으로 보면 강제 시장가 매도와 동일하다. 포지션을 청산하는 행위 자체가 추가 매도 압력을 만들고, 이로 인해 가격은 더 낮아지며, 또 다른 청산을 촉발한다. 이 과정은 자기강화적이다. 각 청산이 다음 청산을 불러오는 매도 압력을 만들면서, 트레이더들이 말하는 ‘롱 스퀴즈’ 또는 숏이 당할 때의 ‘숏 스퀴즈’라는 연쇄 반응이 형성된다.
2024년 12월의 에피소드는 이 패턴을 정확히 보여준다.
비트코인은 약 7% 하락하며 10만 3,800달러 부근에서 9만 2,200달러 수준까지 플래시 크래시를 기록했고, 과도한 레버리지를 사용한 롱 포지션 가운데 4억 달러 이상이 청산됐다. 그 직전 며칠 동안 펀딩 비율은 8시간 주기당 0.1%를 웃도는, 지속 불가능한 수준까지 치솟아 있었다.
조정 폭은 퍼센트로 보면 크지 않았지만, 시스템에 내장된 레버리지가 소규모 되돌림을 폭력적인 연쇄 붕괴로 바꾸어 놓았다.
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2025년 10월: 190억 달러 언와인드의 해부
기록상 최대 규모의 청산 사태는 펀딩 비율, 레버리지, 시장 구조가 스트레스 상황에서 어떻게 상호작용하는지 보여 주는 가장 상세한 사례 연구다.
2025년 10월 초 기준으로, 주요 크립토 파생상품 거래소 전반의 미결제약정은 CoinGlass 데이터에 따르면 약 2,359억 달러 수준까지 다시 쌓여 있었고, 이는 CryptoSlate가 보도했다.
펀딩 비율은 수 주간 꾸준히 상승해 왔다. FTI Consulting의 분석은 연 환산 펀딩 비율이 연 ...까지 상승했다고 지적했으며, 이후 시장은 레버리지와 유동성이 정면으로 충돌하는 국면으로 진입했다. around 10% to nearly 30% by Oct. 6, a clear indicator that long-side leverage was accumulating rapidly.
10월 6일까지 약 10%에서 거의 30%까지 상승했는데, 이는 롱 포지션 레버리지가 빠르게 쌓이고 있다는 명확한 신호였다.
The macro trigger was a tariff announcement from U.S. President Donald Trump, but the scale of the resulting liquidation was a function of market structure, not geopolitics.
거시적 촉매는 미국 대통령 Donald Trump의 관세 발표였지만, 그 이후 발생한 대규모 청산의 규모는 지정학이 아니라 시장 구조의 함수였다.
An academic paper published on SSRN by researcher Zeeshan Ali documented the event in detail, finding that $19 billion in open interest was erased within 36 hours, with approximately $16.7 billion of the liquidated positions being longs.
연구자 Zeeshan Ali가 SSRN에 발표한 학술 논문은 이 사건을 자세히 기록했으며, 36시간 안에 미결제약정(open interest) 190억 달러가 사라졌고, 그중 약 167억 달러가 롱 포지션 청산이었다는 사실을 밝혔다.
Amberdata's microstructure analysis found that $3.21 billion vanished in a single minute at the cascade's peak, with 70% of the total damage occurring in just 40 minutes.
Amberdata의 마이크로스트럭처 분석에 따르면, 연쇄 청산의 정점에서 단 1분 만에 32억 1천만 달러가 증발했으며, 전체 손실의 70%가 불과 40분 안에 발생했다.
Bid-ask spreads widened from single-digit basis points to double-digit percentages on some venues, and top-of-book liquidity on Bitcoin shrank by more than 90%.
일부 거래 venue에서 매수–매도 스프레드는 한 자리수 bp 수준에서 두 자리수 퍼센트대로 벌어졌고, 비트코인의 최상단 호가부(top-of-book) 유동성은 90% 이상 줄어들었다.
The event was not caused by fraud or insolvency. It was the predictable consequence of a stretched rubber band. Elevated funding rates had been broadcasting the market's vulnerability for days. Traders who recognized the warning and reduced exposure, or positioned against the crowd, had the opportunity to avoid the carnage or profit from it.
이 사건은 사기나 지급불능 때문에 발생한 것이 아니었다. 팽팽하게 늘어난 고무줄이 결국 끊어진, 예측 가능한 결과였다. 높은 펀딩 비율은 며칠 전부터 시장의 취약성을 계속 경고하고 있었다. 이 신호를 인지하고 익스포저를 줄이거나, 군중과 반대 포지션을 잡은 트레이더들은 학살을 피하거나 그로부터 수익을 얻을 수 있는 기회를 가졌었다.
The Contrarian Playbook: Collecting Funding and Positioning for the Snap
역발상 플레이북: 펀딩 수취와 스냅에 대비한 포지셔닝
The funding rate creates two distinct opportunities for informed participants. The first is direct: collecting funding payments by taking the minority side of the trade.
펀딩 비율은 정보 우위가 있는 참여자에게 두 가지 뚜렷한 기회를 제공한다. 첫 번째는 직접적인 것으로, 소수 측 포지션을 잡아 펀딩 수수료를 받는 것이다.
A trader who opens a short perpetual position while simultaneously holding the equivalent amount of the underlying asset in spot, a strategy known as the cash-and-carry or basis trade, can earn the funding rate as yield with minimal directional exposure.
기초 자산을 현물로 보유하면서 동시에 동일 수량의 무기한 선물을 숏으로 여는 트레이더는, 이른바 캐시앤캐리(cash-and-carry) 혹은 베이시스 트레이드 전략을 통해 방향성 리스크를 최소화하면서 펀딩 비율을 수익률로 수취할 수 있다.
PANews research estimated that global annual funding payments across all cryptocurrency perpetual contracts reached the lower billions of dollars in 2025, with conservative estimates around $1.48 billion.
PANews 리서치는 전 세계 암호화폐 무기한 선물 전체에서 발생한 연간 펀딩 지급액이 2025년에 수십억 달러 초반 규모에 이르렀으며, 보수적으로 잡아도 약 14억 8천만 달러 수준이라고 추산했다.
Institutional players, including protocol-level arbitrageurs like Ethena, have built entire business models around systematically harvesting this yield.
Ethena와 같은 프로토콜 레벨 차익거래자를 포함한 기관 플레이어들은 이러한 수익을 체계적으로 수확하는 데 기반한 비즈니스 모델 전체를 구축해왔다.
The second opportunity is positional: using extreme funding rates as a contrarian indicator. When the rate reaches levels that are multiple standard deviations above the historical mean, some longs will voluntarily close positions to avoid accumulating fees, reducing buying pressure.
두 번째 기회는 포지셔널한 것으로, 극단적인 펀딩 비율을 역발상 지표로 활용하는 것이다. 펀딩 비율이 과거 평균을 여러 표준편차 상회하는 수준에 이르면, 일부 롱은 수수료 누적을 피하기 위해 자발적으로 포지션을 줄이면서 매수 압력이 감소하게 된다.
And the concentration of leveraged longs creates the cascade risk described above. Neither opportunity is risk-free.
그리고 레버리지 롱이 집중되면 앞서 설명한 연쇄 청산(cascade) 리스크가 커진다. 두 가지 기회 모두 무위험은 아니다.
Funding rates can remain elevated during strong trends, and a trader who shorts purely because the rate is high can sustain significant losses before any reversal materializes.
강한 추세가 지속되는 동안 펀딩 비율은 높은 수준을 유지할 수 있으며, 단지 비율이 높다는 이유만으로 숏을 잡은 트레이더는 실제 되돌림이 나타나기 전까지 상당한 손실을 입을 수 있다.
The signal's value is probabilistic, not deterministic.
이 신호의 가치는 결정론적이 아니라 확률론적이다.
What the Data Supports
데이터가 말해주는 것
The funding rate is the most transparent real-time indicator of leveraged positioning available in cryptocurrency markets.
펀딩 비율은 암호화폐 시장에서 레버리지 포지셔닝을 보여주는 가장 투명한 실시간 지표다.
Platforms like CoinGlass, Deribit, and Amberdata publish historical and live funding data across major exchanges, giving any participant access to the same data institutional desks use.
CoinGlass, Deribit, Amberdata 같은 플랫폼은 주요 거래소 전반에 대한 과거 및 실시간 펀딩 데이터를 제공하며, 누구나 기관 트레이딩 데스크와 동일한 데이터를 열람할 수 있게 한다.
The mechanism does what it was designed to do: it keeps perpetual swap prices anchored to spot and imposes a measurable cost on crowded trades.
이 메커니즘은 애초 설계된 대로 작동한다. 무기한 스왑 가격을 현물에 연동시키고, 과밀한 포지션에 측정 가능한 비용을 부과한다.
The events of 2024 and 2025 demonstrated that extreme funding rates preceded the largest liquidation cascades in the industry's history by days, not hours. The rubber band does not predict the trigger.
2024년과 2025년의 사건들은 극단적인 펀딩 비율이 업계 역사상 최대 규모의 연쇄 청산에 수 시간(house)이 아니라 수일 앞서 선행했다는 점을 보여주었다. 고무줄 자체는 방아쇠를 예측하지 못한다.
But it reliably measures the tension, and in a market where leverage determines the violence of price moves, that measurement is among the most valuable data points available.
하지만 긴장 상태를 신뢰성 있게 측정하며, 레버리지가 가격 변동의 폭력성을 좌우하는 시장에서 이 측정값은 가장 가치 있는 데이터 포인트 중 하나다.
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