The real-world asset tokenization 섹터는 눈에 띄지 않게 가장 중대한 이정표 중 하나를 넘어섰다. 퍼블릭 블록체인 상에 토큰화된 국채, 신용 상품, 머니마켓 펀드에 예치된 총 자산 규모는 2026년에 200억 달러를 돌파했는데, 이는 불과 2년 전만 해도 매우 투기적으로 보였을 수준이다.
Ondo Finance (ONDO)는 이 섹터의 벤치마크 프로토콜 가운데 하나로, 이번 주 시가총액이 21억 달러를 넘었고 토큰 가격은 최근 24시간 동안 약 4.7% 상승했다. 이는 개인 투자자 중심의 모멘텀보다는 기관 투자자의 지속적인 수요를 반영한다.
이러한 성장세 뒤에 있는 수치는 상당히 인상적이다. DefiLlama의 RWA 대시보드에서 집계한 데이터에 따르면, 이 섹터는 2024년 초 약 35억 달러 수준에서 450% 이상 성장했다. 높은 실질 금리 환경, 성숙해진 블록체인 인프라, 그리고 BlackRock과 Franklin Templeton과 같은 자산운용 대형사의 직접 진입이 결합된 결과다.
TL;DR
- 실물 자산 토큰화는 2026년 온체인 기준 200억 달러를 돌파했으며, 기관 투자자의 진입과 전통 금융의 고금리 환경이 주요 동력으로 작용했다.
- Ondo Finance는 6억 달러 이상 규모의 토큰화된 미 국채 익스포저를 보유한 비(非)커스터디형 RWA 프로토콜 레이어의 선두주자로, BlackRock의 BUIDL 펀드와 직접 경쟁하고 있다.
- 미국과 EU의 규제 명확성이 기관 채택 속도를 높이고 있지만, 거래 상대방 집중도와 오라클 의존도는 여전히 이 섹터에서 가장 과소평가된 리스크로 남아 있다.
2026년에 ‘실물 자산 토큰화’가 실제로 의미하는 것
‘실물 자산 토큰화’라는 표현은 너무 넓게 사용되다 보니 의미를 잃어가고 있다. 엄밀히 말해 RWA 토큰화란 미 국채, 회사채, 머니마켓 펀드 지분, 부동산 지분, 매출채권 등 오프체인 자산에 대한 청구권을 퍼블릭 혹은 프라이빗 블록체인 상에서 양도 가능한 토큰 형태로 표현하는 과정을 뜻한다.
토큰은 기초 자산을 대체하지 않는다. 토큰은 스마트 컨트랙트, 커스터디안 계약, 신탁법 등의 조합을 통해 집행되는 해당 자산에 대한 법적 또는 수익권상의 지분을 나타낸다.
이 구분은 리스크를 이해하는 데 매우 중요하다. BlackRock이 2024년 3월 Ethereum (ETH)에서 BUIDL 펀드를 출시했을 때, 실제로 미 국채 자체를 “온체인에 올린” 것이 아니다. USD Coin (USDC)로 전액 가입하는 토큰화 펀드 지분을 만들었고, 그 기초 포트폴리오는 단기 미 국채에 투자한다.
토큰 보유자는 직접 국채를 보유하는 것이 아니라 펀드 지분을 소유한다. 이러한 법적 구조와 그 집행 가능성은, 기관 투자자가 자본을 투입하기 전에 반드시 검증해야 하는 핵심 질문이다.
BUIDL 펀드는 출시 후 7주 만에 운용 자산 10억 달러를 돌파했는데, 이는 이 같은 형태의 상품 중 BlackRock 펀드 역사상 가장 빠른 성장 속도였다. 이 수치는 BlackRock 공시를 인용한 CoinDesk의 보도에 기반한다.
토큰을 감싸고 있는 법적 래퍼(wrapper)는 모든 것을 결정한다. 상환 권리, 세제 처리, 거래 상대방 익스포저, 그리고 토큰이 합법적으로 2차 시장에서 거래될 수 있는지 여부까지 포함해서다. RWA 토큰을 담보로 받는 디파이 프로토콜은 기초 자산의 마켓 리스크뿐 아니라 그 래퍼의 법적 리스크까지 떠안는 셈이다. 이 다층 구조를 이해하는 것이 RWA 데이터를 올바르게 해석하기 위한 전제 조건이다.
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5년의 궤적: 3억 달러에서 200억 달러까지
RWA 토큰화 시장은 직선적으로 성장하지 않았다. 서로 다른 거시·규제 요인이 촉발한 세 번의 뚜렷한 파동을 거쳤다. 이 파동을 따라가 보면 자본이 어디에서 왜 들어왔는지 가장 분명하게 드러난다.
첫 번째 파동은 2020년부터 2022년 중반까지로, 허가형 블록체인 실험이 주도했다. JPMorgan의 Onyx 네트워크, Broadridge의 DLR 플랫폼, 싱가포르 MAS의 Project Guardian 파일럿 등은 모두 폐쇄적이고 KYC 기반의 환경에서 단기 자산을 토큰화했다. 토큰은 발행과 상환은 가능했지만 자유로운 2차 거래가 거의 없어 온체인 총 자산은 5억 달러를 넘지 못했다. Electric Capital의 2023년 개발자 보고서에 따르면, 2022년 초 전 세계에서 RWA 인프라를 구축하던 개발자는 200명 미만으로, 디파이 전체 개발자 기반의 극히 일부에 불과했다.
두 번째 파동은 2022년 말 시작되어 2023년 내내 가속화되었는데, 거의 전적으로 하나의 거시 변수, 즉 연준의 금리 인상 사이클에 의해 움직였다. 미 국채 수익률이 4%를 넘어가자, 저수익 디파이 풀에 스테이블코인을 넣어두는 비용이 눈에 띄게 커졌다. Ondo Finance, Maple Finance, OpenEden처럼 토큰화된 미 국채(T-bill) 익스포저를 제공할 수 있는 프로토콜에는 스테이블코인 이자 농사에서 이탈하는 디파이 네이티브 트레저리 자금이 빠르게 유입됐다. 블랙록 iShares 단기 미 국채 ETF 포지션을 토큰화하는 Ondo의 OUSG 상품은 이 시기에 0에서 2억 달러까지 6개월도 채 안 되는 기간에 성장했다.
2024년 1월 기준, 토큰화된 미 국채 상품만 합산해도 9개 발행자 플랫폼에 걸쳐 8억 달러 이상이 예치되어 있었는데, 이는 RWA.xyz의 트래킹 대시보드가 집계한 수치다.
세 번째이자 현재 진행 중인 파동은 2024년 중반부터 시작된 기관 진입 단계다. BlackRock BUIDL, Franklin Templeton BENJI, UBS의 토큰화 머니마켓 펀드, Fidelity의 블록체인 네이티브 채권 발행 실험 등이 합쳐지면서 시장 규모는 200억 달러를 넘어섰다. 이 단계는 앞선 두 파동과 구조적으로 다르다. 주요 매수자가 디파이 프로토콜이 아니라 기관 자산운용사와 기업 재무부이기 때문이다. 이는 유동성 프로필, 평균 보유 기간, 한계 매수자의 리스크 선호도까지 모두 바꾸고 있다.
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Ondo Finance 아키텍처와 프로토콜 레이어에서 선도하는 이유
Ondo Finance는 RWA 스택 안에서 매우 구체적이고 방어 가능한 틈새를 차지하고 있다. Ondo는 펀드 매니저가 아니며, 자산 커스터디나 포트폴리오 운용을 직접 수행하지도 않는다. 이미 규제된 펀드 차량을 온체인 토큰으로 래핑하고, 이 토큰이 디파이 인프라와 결합(composable)될 수 있게 하는 토큰화 프로토콜이자 유통 레이어다.
대표 상품은 블랙록 iShares 단기 미 국채 ETF 포지션을 토큰화한, 적격 투자자를 대상으로 하는 OUSG와, 단기 미 국채와 은행 요구불 예금으로 뒷받침되는 수익형 스테이블코인 대안 USDY다. USDY는 미국 외 투자자에게 제공된다.
2026년 5월 기준, USDY는 디파이에서 가장 널리 통합된 RWA 기반 수익 토큰 가운데 하나로 자리 잡았으며, Solana, Ethereum, Arbitrum, Mantle, Sui에서 실사용 통합이 이뤄졌다. Ondo 프로토콜의 TVL(총 예치 자산)은 현재 집계 시점 기준 약 6억 2천만 달러 수준에 도달했다.
Ondo의 USDY 토큰은 현재 5개 체인에 걸친 10여 개 이상의 디파이 프로토콜에서 담보로 받아들여지고 있으며, 이 정도 규모의 크로스체인 발자취를 재현한 다른 RWA 발행자는 아직 없다.
프로토콜의 전략적 해자는 세 가지에서 나온다. 첫째, 블랙록과의 파트너십을 통해 OUSG는 세계에서 가장 유동성이 풍부한 ETF 차량 가운데 하나에 직접 연동되어 추적 오차를 최소화한다. 둘째, Ondo Global Markets 이니셔티브를 통해 비(非)미국 시장의 토큰화된 주식과 채권을 온체인으로 가져오고자 하는데, 이는 Ondo가 직접 추산하기로 약 600조 달러 규모의 글로벌 증권 시장을 겨냥한다. 셋째, 거버넌스 토큰 ONDO는 보유자에게 프로토콜 파라미터와 수수료 구조에 대한 영향력을 부여해, 프로토콜 성장과 토큰 가치 사이의 직접적인 이해관계 정렬을 만든다.
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BlackRock BUIDL, Franklin Templeton BENJI, 그리고 펀드 매니저 전쟁
세계 최대 자산운용사 두 곳이 12개월 안에 같은 시장에 진입했다면, 이는 더 이상 주변부 실험이 아니다. BlackRock의 BUIDL과 Franklin Templeton의 BENJI는 기관용 토큰화 금융이 어떻게 유통되고 활용될 것인지에 대한 근본적으로 다른 전략적 베팅을 대표한다.
BlackRock이 운용하고 BNY Mellon이 관리하는 BUIDL은, 현금·미 국채·레포 거래로 구성된 포트폴리오의 지분을 나타내는 ERC-20 토큰을 발행하는 펀드 상품이다. 유통 채널은 철저히 기관 중심이며, 최소 투자 금액과 KYC 요건 때문에 개인 투자자의 직접 접근은 사실상 불가능하다.
운용 자산(AUM)은 2026년 초 17억 달러를 넘어섰으며, 이는 RWA.xyz가 집계한 데이터에 따른 것이다. 특히 BUIDL 토큰은 Deribit 파생상품 결제 담보와 일부 구조화 상품 플랫폼의 마진으로 통합되면서, 단순 이자 수취를 넘어선 실질적인 2차 효용을 입증했다.
Franklin Templeton의 BENJI는 Franklin OnChain US Government Money Fund 아래에서 운영되며, 다른 접근을 택한다. BENJI는 퍼블릭 블록체인에서 운영된 최초의 토큰화 머니마켓 펀드로, 처음에는 Stellar (XLM)에서 시작해 이후 Polygon (POL)과 Ethereum으로 확장했다. BENJI 광범위한 투자자 기반을 대상으로 하며, 모바일 인터페이스를 통한 리테일 접근 가능한 분배 채널에 더욱 공격적으로 집중해 왔다. 운용자산(AUM)은 2026년 5월 기준 약 7억 달러에 도달했다.
BUIDL과 BENJI 두 상품만 놓고 보더라도, 전 세계 최대 두 자산운용사는 이제 퍼블릭 블록체인 상에서 토큰화된 정부 머니마켓 익스포저를 24억 달러 이상 보유하고 있다.
이러한 펀드 래퍼(fund-wrapper) 상품과 Ondo 같은 프로토콜 네이티브 발행사 간의 경쟁 구도는 점점 더 치열해지고 있다. 펀드 구조 상품은 규제 측면의 확실성과 기관 투자자의 신뢰를 제공한다. 프로토콜 기반 상품은 조합 가능성(composability), 24/7 결제, DeFi 통합을 제공한다. 현재 시장 규모는 양쪽이 동시에 성장하기에 충분하지만, 중기적으로는 금리가 결국 정상화되는 구간에서 어느 모델이 한계(marginal) 자금을 더 많이 흡수할지가 핵심 질문이다.
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수익률 산수: 온체인 국채가 특정 사용자에게 전통 대안을 이기는 이유
RWA 토큰화 성장을 이끄는, 과소평가된 동인 중 하나는 특정 사용자 프로필에 대한 ‘순수 수익률 산수’다. 논지는 “토큰화된 국채의 수익률이 직접 국채를 보유하는 것보다 높다”가 아니다. 프로토콜 수수료를 감안하면 일반적으로 그렇지 않다. 핵심은, 실제 타깃 사용자가 현실적으로 접근 가능한 다른 대안들보다 “상당히 높은” 수익을 제공한다는 점이다.
예를 들어 5,000만 달러 상당의 USDC를 보유한 DeFi 프로토콜 재무부(treasury)의 경우, 비교 기준은 피델리티 증권 계좌가 아니다. 비교해야 할 것은 연 2~3%를 제공하는 USDC 세이빙 모듈에 자금을 두는 것과, 이를 OUSG 또는 USDY로 이동해 현재 연방기금금리 목표에 연동된 연 4.5~5.2% 수익을 얻는 것 사이의 차이다.
5,000만 달러에 대한 150~220bp(1.5~2.2%p) 차이는 연간 75만~110만 달러의 추가 수익을 의미한다. MakerDAO(현재 Sky Protocol)가 수십억 달러의 프로토콜 준비금을 토큰화 T-빌 상품에 배분하기로 한 결정은, MakerBurn의 준비금 트래커에 기록된 것처럼, 전적으로 이 산수에 의해 이끌어졌다.
동일한 논리는 전통 브로커를 통해 미국 국채 상품에 쉽게 접근할 수 없는 비(非)미국 개인·법인에도 적용된다. 동남아시아나 라틴아메리카에서 달러 표시 운전자금을 관리하는 기업 재무담당자의 입장에서는, USDY가 프로토콜 최소치 이상이면 별도의 최소 투자금 없이 24/7 유동성과 T-빌에 준하는 수익률을 제공한다. 이는 2023년 이전에는 실질적으로 접근 가능한 형태로 존재하지 않았던, 진정으로 새로운 금융 상품이다.
2024년에 SSRN에 게재된 독립 분석에 따르면, 토큰화 국채 상품은 12개월 측정 기간 동안 6개 주요 DeFi 플랫폼 전반에서 동등한 스테이블코인 예치 상품 대비 순수익 기준 40~80bp 높은 수익을 제공한 것으로 나타났다.
마찰 비용은 실제로 존재하며 무시해서는 안 된다. KYC 요구사항, 가스비, 스마트컨트랙트 리스크 프리미엄, 상환 지연 등은 모두 최종 사용자의 실질 수익률을 낮춘다. 그러나 타깃으로 하는 특정 사용자 세그먼트, 즉 DeFi 트레저리, 비미국 기관 투자자, 크립토 네이티브 자산운용사에게는, 이러한 비용을 감안하더라도 순수익 측면의 우위가 지속적인 자금 유입을 유도할 만큼 충분히 크다.
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규제 환경: EU MiCA 프레임워크와 미국 가이던스가 RWA에 의미하는 것
규제 명확성은 RWA 토큰화의 장기 궤적을 좌우하는 가장 중요한 구조적 변수다. 명확성이 없으면, 기관 채택은 경제적 메리트가 아니라 법적 리스크 선호도에 의해 제한된다. 2025~2026년은 이 섹터 역사상 RWA 특화 규제 측면에서 가장 중대한 시기가 되었다.
유럽연합에서는 암호자산시장규제(MiCA, Markets in Crypto-Assets Regulation) 프레임워크가 2024년 12월에 전면 발효되면서, 주요 관할권 중 가장 명확하게 자산참조 토큰(asset-referenced token)과 전자화폐 토큰(e-money token)의 법적 취급을 규정했다.
MiCA는 토큰화 증권을 직접 규율하지 않는다. 해당 자산은 MiFID II의 적용을 받지만, 스테이블코인 인접(stablecoin-adjacent) 상품에 대한 상당한 모호성을 해소하며, 이는 유럽 사용자에게 제공되는 USDY 유형 상품에 직접적인 영향을 미친다.
여러 EU 기반 자산운용사들은 토큰화 펀드 상품 개발을 승인하게 된 계기로 MiCA 시행을 지목하고 있다.
미국의 상황은 더 복잡하지만 개선되고 있다. SEC의 Staff Accounting Bulletin 121 폐지와 이후 브로커딜러가 기존 프레임워크 하에서 디지털 자산 증권을 수탁(custody)할 수 있음을 명확히 한 가이던스는 2025년 초 기관 참여에 대한 주요 장벽을 제거했다. CFTC 역시 토큰화 파생상품 담보와 관련한 가이던스를 내놓아, BUIDL 토큰이 규제된 파생상품 청산소에서 마진으로 사용될 수 있도록 했다. 이는 토큰화된 정부 증권의 효용을 단순 수익 추구를 넘어 크게 확장시키는 발전이다.
2026년 3월 기준 7가지 다른 상품 구조를 포괄하는 SEC의 토큰화 증권 확대된 노액션 레터(no-action letter) 프로그램은, 세 곳의 주요 커스터디 은행 법률 자문에 의해 새로운 토큰화 상품 라인 승인의 결정적 요인으로 언급되었다.
싱가포르의 **통화청(MAS)**은 가장 관대한 주요 규제당국으로, 2022년부터 Variable Capital Company 프레임워크 하에 토큰화 펀드 상품을 승인해왔다. Project Guardian 이니셔티브에는 현재 40개가 넘는 기관 참여자가 고정수익, FX, 펀드 구조 전반에서 토큰화 실험을 라이브로 진행 중이다. 싱가포르의 접근법은 일본 FSA를 포함한 다른 규제당국이 적극적으로 연구하는, 일종의 실증 실험실 역할을 하고 있다.
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경쟁 프로토콜: Maple Finance, OpenEden, Backed Finance, 그리고 미드티어 필드
Ondo Finance는 가장 눈에 띄는 RWA 프로토콜이지만, 이 섹터는 서로 다른 시장 세그먼트를 타깃으로 하고 상이한 리스크 프로파일을 가진 경쟁 미드티어 프로토콜 군을 형성해 왔다. 이 지형을 이해하는 것은 RWA 공간 내 자본 흐름을 분석하는 누구에게나 필수적이다.
Maple Finance는 2022년 신용 사이클 동안 저담보 대출 모델이 큰 손실을 겪은 후 RWA 쪽으로 공격적인 피벗을 단행했다. 기관 대출자에게 토큰화 T-빌 익스포저를 제공하는 Cash Management 상품은 2025년에 3억 달러 이상으로 성장했다. Maple의 차별점은 기관급 크레딧 인프라에 있다. 이미 그 이전부터 헤지펀드와 패밀리오피스 등이 Maple의 대출 풀 상품을 사용해 왔다.
OpenEden은 전 Gemini 임원들이 지원하는 프로젝트로, 싱가포르 라이선스 커스터디안에 보관된 미국 T-빌에 대해 적격 투자자(qualified purchaser)에게 직접적인 토큰화 익스포저를 제공하는 TBILL 볼트를 운영한다. 이들의 TVL은 2026년 5월 기준 약 1억 8,000만 달러로 성장했으며, 섹터 내에서 온체인 수익률과 실제 T-빌 수익률 간 베이시스 스프레드가 가장 낮은 수준을 달성한 상품으로 주목받아 왔다.
Backed Finance는 토큰화 상장지수상품(ETP)에 집중하며, 스위스 규제 감독 하에 S&P 500 ETF, 단기 채권 ETF, 원자재 익스포저 등의 자산에 대해 ERC-20 래퍼 토큰을 발행한다. 이 모델은 토큰화된 형태로 비(非)달러 자산 익스포저를 원하는 유럽 및 아시아 투자자를 겨냥하는데, 이는 Ondo나 미국 중심 펀드 상품들이 잘 충족하지 못하는 세그먼트다.
TVL 기준 상위 10개 RWA 프로토콜 발행사 전체를 합하면, 2026년 5월 11일 기준 총 운용 자산은 약 213억 달러에 달했으며, 이 중 미국 국채 및 정부 머니마켓 상품이 섹터 TVL의 74%를 차지했다.
TVL 집중도 분포는 중요한 이야기를 들려준다. 이 섹터는 아직 수백 개의 동등한 경쟁자로 분산되지 않았다. 상위 3개 프로토콜인 BlackRock BUIDL, Ondo Finance, Franklin Templeton BENJI가 토큰화 정부 증권 자산의 60% 이상을 공동으로 차지하고 있다. 이러한 집중도는 시스템 의존 리스크를 만들어내는 동시에, 신규 진입자가 극복해야 할 상당한 경쟁적 해자를 형성한다.
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담보 혁명: 토큰화 RWA가 DeFi 인프라를 재편하는 방식
토큰화 RWA의 가장 구조적으로 중요한 사용처는 단순 수익 추구가 아니라, DeFi 프로토콜 내에서 고품질·수익 발생 담보로서 수행하는 기능이다. 이 사용처는 아직 초기 단계지만, 가장 정교한 온체인 참여자들의 자본 효율성에 대한 사고방식을 이미 재편하기 시작했다.
전통 금융에서, 미국 국채 같은 고품질 유동자산(HQLA)은 마진 시스템, 레포 시장, 파생상품 청산소의 중추 역할을 한다.
이 자산들은 담보로 예치되어 있는 동안에도 수익을 발생시키므로, 현금을 담보로 예치하는 것과 비교했을 때 마진으로 제공하는 기회비용이 거의 0에 가깝다.
온체인에서는 그동안 폭넓게 수용되는 담보 형태가 변동성 높은 암호자산(ETH, Bitcoin (BTC))이나 무이자 스테이블코인(USDC, Tether (USDT))에 한정되어 있었기 때문에 이러한 논리가 적용될 수 없었다. DeFi 파생상품 프로토콜에 USDC를 담보로 예치하는 것은, 그 자본으로 T-빌 수익을 얻을 기회를 포기한다는 의미였다.
토큰화 국채는 이 문제를 해결한다. 파생상품 플랫폼에 마진으로 예치된 BUIDL 토큰은, 담보로 있는 동안에도 내재된 T-빌 수익을 계속 발생시킨다.regardless of whether it is deployed as collateral. Aave와 Compound 거버넌스 커뮤니티는 모두 변동성이 낮고, 실물 이자수익으로 뒷받침되며, 유동성이 증가하고 있다는 점을 근거로 USDY 및 유사 상품을 1티어 담보 자산으로 온보딩하자는 제안을 각각 내놓았다.
토큰화된 T-빌 상품이 현재 디파이 프로토콜 전반에 게시된 1,500억 달러 규모의 스테이블코인 담보 중 10%만 흡수하더라도, 담보 대체만으로 RWA 섹터에는 추가로 150억 달러의 자금 유입이 발생할 것이라고 2025년 말 바이낸스 리서치가 발표한 분석은 추정한다.
이러한 담보 혁신의 실질적인 장벽은 상환 메커니즘이다. 온체인에서 즉시 결제되는 USDC와 달리, 대부분의 토큰화된 국채 상품은 커스터디안과 펀드 관리자의 처리 프로세스에 따라 상환 창구가 수 시간에서 수일 단위로 측정된다.
시장 스트레스 시점에 담보를 신속하게 청산해야 하는 디파이 프로토콜 입장에서는 이 상환 지연이 구조적인 미스매치를 만든다. 이를 해결하는 것, 즉 2차 시장 유동성, 보험 메커니즘, 혹은 새로운 커스터디안 계약을 통한 해결은 담보 활용 사례가 직면한 1차적인 엔지니어링·법률 과제다.
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강세론이 체계적으로 저평가하는 구조적 리스크들
2025~2026년에 은행과 컨설팅사들이 발간한 모든 RWA 섹터 개요는 성장 전망을 강조해왔다. 반면, 이 섹터의 구조적 취약성에 충분한 비중을 둔 자료는 거의 없다. 하지만 이 리스크들은 실제로 존재하며, 저평가되어 있고, 직접적으로 다뤄질 가치가 있다.
첫 번째이자 가장 직접적인 리스크는 스트레스 상황에서의 법적 집행 가능성이다. 토큰화된 펀드 상품은 시장이 안정적이고 펀드 관리자가 지급능력을 유지할 때는 광고한 그대로 작동한다. 검증되지 않은 질문은, 커스터디안이 파산하거나 펀드가 상환을 중단하거나, 혹은 파산 법원이 토큰 보유자를 기초 자산의 수익자가 아닌 무담보 채권자로 간주할 때 어떤 일이 벌어지는가이다. 주요 관할권에서 파산 절차를 거친 토큰화 RWA 상품은 아직 단 한 건도 없다.
법적 프레임워크는 문서상으로는 존재하지만, 적대적인 조건에서 그 집행력이 시험된 적은 없다. 케임브리지 대학교 대체금융센터가 2024년에 발표한 한 학술 논문은 이 검증되지 않은 집행 가능성을 토큰화 증권 시장에서 “단일 최대 미계량 리스크”로 지목했다.
두 번째 리스크는 오라클 의존성이다. 디파이 담보로 사용되는 토큰화 자산은 가격 피드가 필요하며, 이 가격 피드는 주로 **체인링크(Chainlink)**와 같은 오라클 네트워크에서 제공된다. 청산 이벤트 중에 토큰화된 국채 상품에 대해 오라클이 오래되었거나 조작된 가격을 보고한다면, 그 결과는 크립토 네이티브 자산에서 유사한 실패가 발생했을 때보다 훨씬 심각할 수 있다. 왜냐하면 해당 포지션 규모가 훨씬 크고, 기관 투자자들이 보유하고 있을 가능성이 높기 때문이다.
세 번째 리스크는 커스터디안 레이어에서의 집중도이다. 토큰화된 국채 자산의 절대 다수는 소수의 커스터디안, 즉 BNY 멜론, 스테이트 스트리트, 그리고 몇몇 싱가포르 라이선스 기관에 의해 보관된다. 이들 가운데 어느 하나라도 운영상 장애를 겪는다면, 여러 토큰화 상품에 동시에 미치는 영향은 상당할 수 있다.
2025년 **국제결제은행(BIS)**이 발표한 한 연구 보고서는 특히 토큰화 펀드 상품에서의 커스터디안 집중도를, 온체인 조합성(composability) 때문에 전통적 펀드 구조에는 존재하지 않는 상관 스트레스의 잠재적 원천으로 지목했다. 단일 커스터디안의 실패가 여러 디파이 프로토콜 전반에서 연쇄적인 청산을 촉발할 수 있기 때문이다.
네 번째 리스크는 규제의 후퇴 가능성이다. 현재 미국의 토큰화 증권 규제 기조는 이 섹터 출범 이후 가장 관대하다. SEC 리더십 교체, 토큰화 펀드의 대형 실패 사례, 혹은 크립토 인접 사기 사건에 대한 의회의 반응 등은 현재의 가이던스를 되돌릴 수 있으며, 현재 규정하에서 이루어진 수십억 달러 규모의 기관 배분을 사실상 고립시킬 수 있다.
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16조 달러 기회: 앞으로 18개월, RWA 토큰화는 어디로 가는가
RWA 토큰화를 둘러싼 가장 신뢰할 만한 장기 전망은 직접적인 시장 익스포저를 가진 리서치·컨설팅 회사들의 1차 조사에서 나온다. 추정치는 크게 다르지만, 방향성은 일관된다.
**맥킨지(McKinsey)**의 금융시장 테크놀로지 부서는 2024년 보고서에서 토큰화 금융 자산이 기준 시나리오에서 2030년까지 2조 달러 규모에 도달할 수 있고, 낙관적 시나리오에서는 4조 달러에 근접할 수 있다고 전망했다. **씨티(Citi)**의 GPS 리서치는 기준 시나리오에서 2030년까지 토큰화 디지털 증권 규모를 5조 달러로 추산했으며, 가속 채택 시나리오에서는 거의 13조 달러까지 상승할 수 있다고 보았다. **보스턴컨설팅그룹(BCG)**은 2030년까지 비유동성 자산 토큰화만으로도 16조 달러에 이르는 잠재적 총주소가능시장(TAM)이 있다고 제시했다.
오늘날의 200억 달러 수준과 가장 보수적인 2030년 목표 사이의 격차는 향후 4년 동안 100배 성장을 요구한다. 이는 대단히 과감한 주장이다.
이를 달성하려면, (향후 금리 정상화에 의해 부분적으로 제약받을) 지속적인 실물 이자수익, 주요 관할권 전반에서의 규제 관용 기조 유지, 담보 활용 사례에 대한 상환 메커니즘 문제 해결, 그리고 토큰화 자산에 대한 2차 시장 유동성의 대폭 확대가 필요하다.
향후 18개월은 특히 세 가지 발전에 의해 좌우될 것이다. 첫째, 대형 거래소의 토큰화 주식 상품 출시 가능성이다. **나스닥(Nasdaq)**과 **뉴욕증권거래소(NYSE)**는 모두 토큰화 주식 발행과 관련한 규제 질의서를 제출한 상태다. 둘째, Ondo Global Markets 로드맵의 성숙이다. 이는 비미국 주식에 대한 토큰화 접근을, 처음으로 대규모 온체인 사용자에게 제공할 수 있다. 셋째, 토큰화 증권을 포괄하는 미카(MiCA) 2차 입법의 결과다. 이는 현재 대부분 관망 중인 EU 자본이 기관 단위 규모로 이 섹터로 유입될지 여부를 결정할 것이다.
a16z Crypto의 2025년 State of Crypto 보고서는 RWA 토큰화를, AI 통합 프로토콜과 탈중앙 물리 인프라 네트워크와 함께, 온체인에서 다음 1,000억 달러 가치를 창출할 가능성이 가장 높은 세 개 섹터 중 하나로 꼽았다.
이 성장을 포착할 수 있는 프로토콜이 반드시 현재 TVL이 가장 높은 곳은 아니다. 상환 메커니즘 문제를 해결해 디파이 담보 활용 사례에 적합하고, 가장 넓은 크로스체인 분배를 달성하며, 현실 세계 스트레스 테스트를 견딜 수 있는 법적 인프라를 구축한 곳이 유리하다. 현재 크로스체인 USDY 풋프린트와 Ondo Global Markets 이니셔티브를 보유한 Ondo 파이낸스는 프로토콜 레이어에서 가장 분명한 후보이다. 그러나 블랙록과 프랭클린 템플턴의 펀드 래퍼(fund-wrapper) 상품은 직접 배분(direct allocation) 세그먼트에서 우위를 점할 수 있는 기관 신뢰도와 규제 지위를 가지고 있다. 두 시장 모두 카테고리를 정의하는 승자들을 배출하기에 충분히 크다.
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결론
실물자산 토큰화는 이미 개념 증명 단계를 지나 기능하는 시장으로의 전환을 마쳤다. 토큰화된 국채, 머니마켓 펀드 지분, 신용 상품의 형태로 공용 블록체인에 올라와 있는 200억 달러 규모는 단순 반올림 오차나 투기적 포지션이 아니다.
이는 수익률 계산을 해 보고, 법률 자문을 구한 뒤, 편익이 잔여 리스크를 상회한다고 결론 내린 기관 자본 배분자들의 의사결정이 누적된 결과다.
프로토콜 레이어에서의 Ondo 파이낸스의 위치는 진정한 구조적 이점을 반영한다. 이들은 기관 대기업이 진입하기 전에 조합 가능한 크로스체인 토큰화 수익 상품을 구축했으며, 이길 수 없는 커스터디안 관계에서 경쟁하기보다는 분배를 확장하는 방식으로 우위를 유지해 왔다. 20억 달러의 시가총액은 상당한 수준이지만, 기관 RWA 시장의 일부만이라도 Ondo 인프라를 통해 유입될 경우 프로토콜에 귀속될 수 있는 가치에 비하면 여전히 작은 비율에 불과하다.