암호화폐에서의 기관 FOMO - 해피 엔딩을 장담할 수 없는 5백70억 달러 ETF 실험

불과 2년도 되지 않아 블랙록(BlackRock)의 아이셰어즈(iShares) 비트코인 (BTC) 트러스트(Trust) 는 80만 개가 넘는 BTC를 축적했다. 정점 기준으로 자산 규모는 1,000억 달러를 넘어섰고, 단 한 곳의 상장기업인 스트래터지(Strategy)는 주식과 채권 발행을 굴려가며 재무제표에 738,731 BTC를 쌓아 올렸다.

아부다비 국부펀드는 비트코인 상장지수펀드(ETF)에 10억 달러가 넘는 포지션을 구축했고, 골드만삭스는 4개 디지털 자산 전반에 걸쳐 23억6,000만 달러 규모의 암호화폐 ETF 익스포저를 공시했다. 스테이블코인 전체 시가총액은 3,200억 달러로 불어났다. 지구상에서 가장 거대한 자본 풀들은 더 이상 암호화폐 시장 진입 여부를 두고 토론하지 않는다. 이들은 “얼마나 많이, 얼마나 빨리 들어갈 것인가”를 두고 논쟁 중이다.

2024년 1월 이후 나타난 기관 진입의 규모는 11개 현물 비트코인 ETF의 짧은 역사, 그리고 더 넓은 디지털 자산 채택의 궤적을 통틀어 유례가 없다. 미국 현물 비트코인 ETF는 출시 이후 지금까지 약 5백70억 달러의 순유입을 끌어모았으며, 이 가운데 블랙록의 IBIT 하나가 Farside Investors 자료 기준 약 625억 달러를 차지한다.

현물 이더리움 (ETH) ETF는 2025년에 추가로 99억 달러를 끌어들였다. 이는 레버리지 오프쇼어 거래소를 순환하는 투기적 개인 투자 자금이 아니다. 등록 투자자문사의 배분, 연기금 공시, 국부펀드 보고서 등 전통 증권계좌의 규제된 인프라를 통해 흘러 들어온 자금이다.

그러나 집계된 숫자 이면에서 기관의 암호화폐 이야기는 단순한 “채택 서사”보다 훨씬 복잡하다. 비트코인은 2025년 말 12만5,000달러 근처에서 정점을 찍은 뒤 2026년 초 7만 달러 아래로 되돌아오면서, 열광 속에 진입했던 많은 기관들에 두 자릿수 평가손을 안겼다.

위스콘신 주 투자위원회(State of Wisconsin Investment Board) 는 2025년 1분기에 3억2,100만 달러 규모의 IBIT 전체 포지션을 청산했다. 같은 분기, 아부다비의 무바달라(Mubadala Investment Company) 는 매수를 늘리고 있었다. 골드만삭스(Goldman Sachs) 는 4분기에 비트코인 ETF 익스포저를 39% 감축했다. 질문은 “기관이 왔는가”가 아니다. 이들이 “머물 것인가, 그리고 이들의 존재가 시장 자체를 어떻게 바꾸는가”다.

ETF 게이트웨이

2024년 1월 10일 미국 증권거래위원회(SEC) 가 11개 현물 비트코인 ETF를 승인하면서, 기관의 암호화폐 배분을 가로막던 단일 최대 장벽—수탁 및 컴플라이언스 인프라—가 제거됐다. 수십 년 동안 연기금, 등록 투자자문사(RIA), 대학 기금 등은 비트코인을 직접 보유하려면 규제 밖 수탁사, 불확실한 세무 처리, 대부분의 투자위원회가 감수하지 않으려는 수탁자 책임 리스크를 통과해야 했다.

ETF 래퍼(wrapper)는 이 세 문제를 한 번에 해결했다. 주(州) 연기금의 포트폴리오 매니저는 국채나 주식 인덱스 펀드를 거래하는 것과 동일한 증권계좌에서, 같은 수탁 보호·세무보고·감사 추적 시스템을 이용해 비트코인 익스포저를 추가할 수 있게 됐다. 블랙록 CEO 래리 핑크(Larry Fink) 는 IBIT가 출시 몇 주 만에 25만 BTC를 넘기자 이를 “ETF 역사상 가장 빠르게 성장한 ETF”라고 부르며 자축했다. 2025년 10월, IBIT는 80만 BTC를 돌파했고, 비트코인 가격 하락으로 자산이 줄어들기 전 잠시 AUM 1,000억 달러를 넘겼다.

이 게이트웨이 안에서의 집중도는 놀라울 정도다. ETF.com에 따르면, IBIT는 2025년 전체 암호화폐 ETF 순유입 341억 달러 가운데 251억 달러를 흡수해, 전체의 약 74%를 가져갔다.

IBIT를 제외하면, 미국 상장 현물 비트코인 ETF는 2025년에 총 32억 달러의 순유출을 기록했다. 이는 2024년에 215억 달러가 빠져나간 데 이어 그레이스케일(Grayscale) 비트코인 트러스트(GBTC)에서 37억 달러가 추가로 빠져나간 영향이 컸다. 달리 말해 비트코인 ETF 시장은 폭넓은 기관 합의라기보다는, 압도적으로 블랙록 중심의 이야기이며, 피델리티(Fidelity) 의 Wise Origin Bitcoin Fund는 한참 뒤를 쫓고 있을 뿐이다.

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누가 실제로 사고 있는가

기관 투자자가 분기마다 SEC에 제출해야 하는 13F 보고서는 누가 비트코인 ETF를 어느 규모로 들고 있는지에 대한 가장 세밀한 공공 데이터를 제공한다. 이 보고서가 보여주는 그림은 이질적이며 때로는 상충된다.

약 3,300억 달러를 운용하는 아부다비 국부펀드 중 하나인 무바달라는 2025년 말 기준 6억3,000만 달러가 넘는 가치의 IBIT 1,270만 주를 공시했는데, 직전 분기 대비 46% 증가한 수치다. 자매 기관인 알 와르다 인베스트먼츠(Al Warda Investments) 와 합치면 아부다비의 총 포지션은 처음으로 10억 달러를 넘어섰다. 특히 무바달라는 4분기 비트코인 가격 하락 구간에서도 매수를 이어가, 모멘텀 트레이딩보다는 전략적 확신에 가까운 행태를 보였다.

반대편에서, 위스콘신 주 투자위원회는 불과 몇 달 전 보유량을 두 배로 늘린 이후 2025년 1분기에 600만 주가 넘는 IBIT 전량을 매도했다. 한때 IBIT 최대 보유자였던 밀레니엄 매니지먼트(Millennium Management) 는 보유 주식을 2,980만 주에서 1,750만 주로 줄였다.

하버드 매니지먼트 컴퍼니(Harvard Management Company) 는 같은 기간 5,600만 달러 규모의 IBIT 146만 주를 매도했지만, 동시에 블랙록 이더리움 ETF인 ETHA에 8,600만 달러를 투자했다.

골드만삭스는 아마 가장 시사적인 사례일 것이다. 이 은행은 2025년 말 기준 비트코인, 이더리움, XRP (XRP), 솔라나(Solana) (SOL)에 걸친 암호화폐 ETF 익스포저 23억6,000만 달러를 공시했는데, 비트코인(11억 달러)과 이더리움(10억 달러)을 거의 동일 비중으로 배분한 점이 업계의 관심을 끌었다.

그러나 같은 보고서에서 골드만이 해당 분기에 비트코인 ETF를 39%, 이더리움 ETF를 27% 줄인 반면, 새로 나온 XRP·솔라나 ETF는 매수한 것으로 드러났다. 이 포지션들이 자기자본 투자(proprietary), 고객 매매 중개, 혹은 헤지된 트레이딩 포지션인지 여부는 공시만으로는 명확하지 않다. 데이터가 공개됐을 때 골드만 대변인은 논평 요청에 응하지 않았다.

스트래터지(Strategy) 효과

기업 재무제표에 비트코인을 쌓는 행위를 정상화시킨 데 가장 큰 역할을 한 단일 주체는, 이전 사명 마이크로스트래티지(MicroStrategy)로 더 잘 알려졌던 스트래터지(Strategy) 다. 회장 마이클 세일러(Michael Saylor) 의 지휘 아래, 스트래터지는 2026년 3월 기준 738,731 BTC를 보유하고 있으며, 개당 약 7만6,000달러, 총 540억 달러가량을 투입했다. 이는 비트코인 총 발행 한도 2,100만 개의 약 3.4%에 해당하는 규모다.

회사는 이 축적을 주로 보통주와 우선주 발행을 통해 자금조달해왔다. 스트래터지는 2025 회계연도에만 253억 달러를 조달해 그 해 미국 내 최대 주식 발행사였고, 자사 SEC 공시에 따르면 해당 연도 미국 전체 주식 발행의 약 8%를 차지했다.

이 회사의 “42/42 계획(42/42 Plan)”은 2027년까지 추가 840억 달러(주식과 부채를 1:1로) 조달해 전액을 비트코인 매수에 투입하겠다는 목표를 제시한다.

이 모델은 추종자를 양산했다. 일본의 메타플래닛(Metaplanet), 미국의 셈러 사이언티픽(Semler Scientific) 과 수십 개의 소형 기업들이 각기 변형된 비트코인 재무 전략을 도입했다. 스트래터지가 S&P 500 과 나스닥 100(Nasdaq 100) 지수에 편입되면서 2차 노출 경로도 생겼다. 모든 패시브 인덱스 펀드 보유자는, 의도했든 아니든, 보유 주식을 통해 간접적인 비트코인 익스포저를 떠안게 된 것이다.

이 모델에 내재된 리스크는 비트코인 가격이 12만4,000달러에서 6만~7만 달러대로 떨어진 2026년 초에 가시화되기 시작했다. 스트래터지는 2025년 4분기 비트코인 보유분에서 174억4,000만 달러의 미실현 손실이 발생했다고 공시했다. TD 시큐리티즈(TD Securities) 는 여전히 매수 의견과 500달러 목표주가를 유지하면서, 스트래터지가 현금 보유고를 21억9,000만 달러까지 늘려 잠재적인 장기 침체 구간에서도 약 2.5년 치 배당·이자 지급을 커버할 수 있다고 평가했다.

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스테이블코인과 토큰화 자산: 더 조용한 기관 온램프

비트코인 ETF가 헤드라인을 장식하는 동안, 기관의 암호화폐 도입과 관련된 다른 두 가지 카테고리는 상대적으로 적은 주목을 받으면서도 구조적으로는 더 깊은 의미를 지니며 성장해 왔다.

스테이블코인 시장은 2025년 말 기준 총 공급량이 3,060억 달러에 도달했고, 2026년 3월에는 3,200억 달러를 돌파했는데, 이는 2025년 초 약 2,000억 달러 수준에서 증가한 것이다. 테더(USDT)는 약 1,840억 달러로 58%가량의 시장 점유율을 유지했고, 서클(USDC)은 780억 달러 규모였다.

2025년 7월, GENIUS 법안(Guiding and Establishing National Innovation for U.S. Stablecoins)이 서명되면서, 결제용 스테이블코인에 대한 최초의 연방 규제 프레임워크가 제공되었다. 이 법은 1:1 유동성 준비금과 연방 차원의 감독을 의무화했다. 이 입법은 은행 인가 신청의 물결을 촉발했으며, 서클, 리플, 팩소스, BitGo, 피델리티 모두가 2025년에 통화감독청(Office of the Comptroller of the Currency) 으로부터 잠정적인 전국 단위 은행 인가를 부여받았다.

서클은 2025년 6월 뉴욕증권거래소에 상장을 완료했으며, 거래는 수요 급증으로 인해 첫 한 시간 동안 세 차례나 중단되었다.

토큰화된 미국 국채 시장은 비율 기준으로 훨씬 더 빠르게 성장했다. 2023년 초 거의 0에서 출발한 퍼블릭 블록체인 상의 토큰화 국채는 2025년에 73억 달러 규모에 도달했는데, 이는 전년 대비 256% 증가에 해당하며, 2026년 3월에는 110억 달러를 넘어섰다. Securitize가 이더리움 상에서 토큰화한 블랙록의 BUIDL 펀드는 2025년 중반 약 29억 달러 수준까지 정점을 찍었으나, 이후 서클의 USYC 토큰에 추월당했는데, USYC는 약 22억 달러 규모로 성장했다.

바이낸스는 2025년 11월, 기관 파생상품 거래를 위한 거래소 외 담보로 BUIDL을 추가했는데, 이 조치는 이자 수익형 토큰을 트레이딩 데스크를 위한 실제 인프라로 전환시켰다.

월가의 인프라 구축

대형 은행들의 암호화폐 접근 방식은 마지못해 인정하는 단계에서 적극적인 인프라 개발 단계로 진화했다. 모건스탠리는 1만5,000명 이상의 재무 자문가들이 고객에게 비트코인 ETF를 제공할 수 있도록 허용했다. JP모건은 기관용 토큰화 플랫폼인 Onyx와 토큰화 담보 네트워크(Tokenized Collateral Network)를 지속적으로 확장해 왔으며, 이 네트워크는 대형 바이사이드 업체와 함께 파일럿 단계에서 프로덕션 단계로 이동했다.

BNY 멜론(Bank of New York Mellon) 은 암호화폐 커스터디 서비스를 출시했다. 스테이트 스트리트(State Street) 와 씨티그룹(Citigroup) 역시 디지털 자산 커스터디 및 토큰화 이니셔티브를 발표했다.

은행들의 진입은 일정한 패턴을 따른다. 먼저 커스터디와 결제 인프라가 구축되고, 그다음이 대출과 파생상품이며, 자산에 대한 직접적인 익스포저는 거의 혹은 전혀 없다. 은행들은 기관 자본이 흐르는 배관을 구축하고 있을 뿐, 일반적으로 그 자산을 자기 대차대조표에 보유하지는 않는다.

이 구분은 중요하다. 왜냐하면 이는 은행들이 비트코인 가격 방향과 상관없이 기관 자금 유입 물결에서 이익을 얻는다는 뜻이기 때문이다. 자산 가격이 오르든 내리든, 커스터디·결제·브로커리지에서 수수료를 벌기만 하면 된다.

리플은 2025년 한 해 동안 인수합병에 24억5,000만 달러를 투입했으며, 여기에는 사상 최대 규모의 암호화폐 네이티브 M&A 거래로 기록된, 12억5,000만 달러 규모의 프라임 브로커 Hidden Road 인수가 포함된다. 2023년에 붕괴했던 이 부문의 벤처 캐피털도 다시 반등했다. 앤드리슨 호로위츠(Andreessen Horowitz) 는 45억 달러 규모의 암호화폐 펀드를 조성했고, 패러다임(Paradigm), 폴리체인(Polychain) 등도 다시 적극적인 투자 집행을 재개했다.

벤처 투자 패턴은 2021년대 모금 열풍을 주도했던 소비자 지향 토큰과 디파이 프로토콜에서 벗어나, 인프라·컴플라이언스 툴링·스테이블코인 중심으로 눈에 띄게 이동했다.

이번 사이클의 다른 점(그리고 변하지 않은 것들)

2021년대 기관 참여와의 비교는 유사점과 차이점 양쪽에서 시사점을 제공한다. 이전 사이클에서도 실제 기관 진입이 있었다. 테슬라는 비트코인을 자사 대차대조표에 추가했고, 캐시 우드(Cathie Wood) 의 ARK 인베스트먼트 매니지먼트(ARK Investment Management) 는 암호화폐 인접 주식들에 집중 베팅을 했으며, 다수의 대출 플랫폼과 트레이딩 업체들이 명시적으로 기관 카운터파티를 대상으로 사업을 펼쳤다.

그러나 그 사이클은 쓰리 애로우즈 캐피털(Three Arrows Capital), 셀시우스(Celsius), 블록파이(BlockFi), 보이저(Voyager), 그리고 결국 FTX에 이르는 연쇄 붕괴로 막을 내렸고, 이들은 합쳐서 기관 및 개인 자본 수백억 달러를 소각했다.

현재 사이클은 세 가지 측면에서 계량적으로 다르다. 첫째, 온램프가 규제하에 있다는 점이다. ETF는 SEC 등록 상품이며 감사를 받을 수 있는 커스터디 체인을 가지고 있고, 규제 밖 역외 플랫폼과의 쌍방 관계가 아니다. 둘째, 전통 금융 인프라 참여 규모가 질적으로 더 크다. 블랙록, 피델리티, 골드만삭스, JP모건 및 여러 국부펀드는 제네시스, 셀시우스, 쓰리 애로우즈와는 차원이 다른 자본 풀이다.

셋째, 규제 환경이 변했다. GENIUS 법안, CLARITY 법안, 그리고 트럼프 행정부가 2025년 3월 전략적 비트코인 비축(Strategic Bitcoin Reserve)을 조성한 조치는, 기관 참여를 명시적으로 장려하는 정책적 배경을 만들어냈다.

변하지 않은 것은 기본 자산의 변동성이다. 2026년 초, 비트코인 가격은 12만4,000달러에서 약 6만 달러까지 하락하며 많은 기관 신규 진입자에게 손실을 안겼다. ETF.com에 따르면, IBIT의 설정 이후 순유입액 623억 달러는 현재 운용 자산(AUM)과 비교해 볼 때 큰 차이가 나지 않으며, 이는 많은 ETF 투자자들이 소폭의 이익이거나 손실 구간에 있음을 의미한다.

기관 보유 비중이 늘어나면서 비트코인과 위험자산 간 상관관계도 함께 증가했는데, 이는 처음에 자금을 끌어들였던 “비상관 대체자산”이라는 테제를 잠재적으로 약화시키고 있다.

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커리어 리스크 계산법

기관의 암호화폐 도입과 관련된 가장 중요한 질문은 어떤 13F 보고서로도 답할 수 없는 것일 수 있다. 바로 “왜 지금인가?”라는 질문이다. 제시되는 설명들은 상호 배타적이지 않다. 낙관적인 해석에 따르면, 규제된 온램프, 개선되는 규제 명확성, 그리고 여러 사이클을 거치며 입증된 비트코인의 회복력 덕분에 비트코인이 포트폴리오 다변화 수단으로 정당성을 얻었다는 것이다.

보다 회의적인 해석은, 기관 진입이 주로 커리어 리스크 계산의 결과라는 것이다. 동료들이 1–5% 비중을 할당하는 동안 0%를 유지하는 포트폴리오 매니저는 비대칭적인 직업적 위험에 직면한다. 비트코인이 오르면, 익스포저가 전혀 없는 매니저는 왜 비트코인을 배제했는지 고객에게 설명해야 한다. 비트코인이 떨어지면, 2% 정도를 배분한 매니저는 업계 컨센서스를 따랐다고 말할 수 있다.

비트와이즈 애셋 매니지먼트(Bitwise Asset Management) 의 최고투자책임자(CIO)인 맷 호건(Matt Hougan) 은, 기관의 적정 비트코인 배분 비율이 0%에서 1–5% 구간으로 옮겨졌다고 공개적으로 주장해 왔다. 피델리티 디지털 애셋(Fidelity Digital Assets) 은 2024년 연구에서, 전통적인 60/40 포트폴리오에 비트코인 1–3%를 편입하면 대부분의 기간에서 위험조정 수익이 개선되었다고 제시했다. 이러한 권고가 진정한 분석적 확신을 반영하는지, 아니면 암호화폐 상품을 판매해야 하는 비즈니스 이해관계를 반영하는지는 투자자 개개인이 스스로 평가해야 할 문제다.

13F 보고서 데이터를 보면, 많은 기관 도입은 여전히 얕은 수준에 머무르고 있음을 알 수 있다. 운용 자산 3,300억 달러 규모의 무바달라(Mubadala)가 보유한 4억 달러어치 비트코인 ETF 포지션은 포트폴리오의 약 0.12%에 불과하다. 8,110억 달러 포트폴리오를 보고한 골드만삭스의 23억6,000만 달러 암호화폐 ETF 익스포저 역시 0.33%에 그친다. 이런 비중은 “확신에 찬 베팅”이라 보기 어렵다.

이는 물을 시험해 보는 수준의 소규모 배분이다. 인지하고 있다는 신호를 보내기에는 충분히 크지만, 포트폴리오에 실질적인 영향을 주지 않고도 언제든 청산할 수 있을 정도로 작다.

아무도 모델링하고 싶어 하지 않는 시스템 리스크

단일 ETF 상품에 비트코인 익스포저가 집중되는 현상은, 진정한 위기 상황에서 아직 검증되지 않은 유동성 리스크를 만들어낸다. IBIT의 지배력은…전체 현물 비트코인 ETF 자산의 대략 60%와 일일 거래량의 80%가 한데 집중되어 있다는 것은, 심각한 기관투자자들의 청산 사태가 발생할 경우 매도 압력이 하나의 주요 수단을 통해 집중적으로 쏟아져 들어오게 된다는 의미다.

ETF의 설정(creation) 및 상환(redemption) 메커니즘은 가격을 순자산가치(NAV)에 맞춰 유지하도록 설계되어 있지만, 이는 극심한 변동성 시기에 재고를 떠안고 갈 의지가 있는 승인 참여자(authorized participants)에 의존한다.

규제를 받는, 컴플라이언스 중심의 자본이 유입되면서 암호화폐 시장의 문화와 거버넌스 역학도 변화하는데, 이는 기술의 원래 매력을 뒷받침하던 탈중앙화 논지와 충돌한다.

블랙록, 피델리티, 아부다비 국부펀드가 최대 비트코인 보유자 반열에 오르게 되면, 프로토콜 개발, 규제 당국과의 소통, 네트워크 업그레이드와 관련된 거버넌스 인센티브는 네트워크를 구축해 온 탈중앙화된 개발자·채굴자 커뮤니티가 아닌, 전통 금융기관의 선호도 쪽으로 기울게 된다.

기관투자자들의 군집 행동에 대한 우려에는 역사적 전례가 있다. 대규모 기관 자금이 한 자산군에 일제히 진입한 시점은 과거에 사모펀드, 부동산, 신흥국 채권 등 여러 영역에서 초기 단계의 기회라기보다 후반부 사이클 국면과 동시에 나타나는 경향이 있었다.

비트코인 7만~12만5천 달러 구간이 수십 년에 걸친 채택 곡선의 초입인지, 아니면 투기적 사이클의 성숙 단계인지에 대해서는, 현재의 데이터만으로는 결론을 내릴 수 없다.

시장이 처한 현재 위치

2024년부터 2026년 사이 암호화폐 시장으로의 기관 물결은 실재하며 측정 가능하고, 이전 사이클과 구조적으로 다르다. 자금 흐름은 SEC 공시를 통해 기록되고 있으며, 인프라는 세계 최대 금융기관들이 구축하고 있고, 규제 프레임워크는 여전히 불완전하긴 해도 이 자산군 역사상 어느 때보다도 더 관대해졌다. 이는 선전이 아니라 사실에 가깝다.

아직 해결되지 않은 것은 ‘커밋먼트의 성격’이다. ETF를 통한 0.1~0.3% 수준의 포트폴리오 배분은 블록체인 기술을 재무 관리, 결제·청산 인프라, 지급결제 시스템 등에 깊이 통합하는 것과는 근본적으로 다르다.

토큰화된 미 재무부 채권(Treasury) 시장이 110억 달러 규모로 성장한 것은 주목할 만하지만, 이는 27조 달러에 달하는 전통적 미 국채 시장 대비 여전히 1%의 일부에 불과하다. 스테이블코인 도입은 가속화되고 있지만, 홍보에서 강조하는 소비자 결제 수단이라기보다는 주로 트레이딩과 투기 목적이 중심이다.

기관들의 쇄도는 세 가지를 동시에 반영한다. 포트폴리오 구성에서 반드시 고려해야 할 자산군으로서 암호화폐가 ‘공인’을 받았다는 점, 커리어 리스크와 경쟁 구도에 의해 촉발된 후반부 사이클 자금 유입 가속화, 그리고 비트코인 가격이 추가로 하락하더라도 되돌릴 수 없는 금융 인프라의 구조적 변화를 의미한다. 이 세 가지는 모순되지 않는다.

이는 과도기적 시장을 묘사한다. 이제 논점은 “기관들이 들어올까?”가 아니라, “이미 들어온 지금, 앞으로 무엇이 일어날 것인가?”로 이동했다.