온도 파이낸스, 디파이를 재편하는 20억 달러 RWA 물결을 선도하다

The tokenization of real-world assets is no longer just a promising idea. It has become a measurable market reality.

3년도 채 되지 않는 기간에, 퍼블릭 블록체인 상에 토큰화된 증권, 국채, 머니마켓 상품의 총가치가 20억 달러를 넘어섰다. 이 영역에서 빌드하고 있는 기관 목록은 이제 글로벌 자산운용 업계의 ‘누가 누군가’ 수준으로 채워지고 있다.

온도 파이낸스(ONDO)는 프로토콜 레벨에서 선두 주자로 나섰다. 현재 온체인에 발행된 토큰화 미국 국채 상품 공급에서 가장 큰 점유율을 보유하고 있다.

이 격차는 매우 의미 있는 시점에 형성되었다.

비트코인 (BTC) 변동성은 9개월 내 최저 수준으로 떨어졌고, 디파이 이용자들은 적극적으로 수익을 제공하는 실물 자산 상품으로 회전하고 있다. 이 두 흐름이 맞물리며, 이 섹터는 지금까지 가장 명확한 구조적 순풍을 얻고 있다.

요약

퍼블릭 블록체인 상 토큰화 실물 자산의 총가치는 20억 달러를 돌파했으며, 온도 파이낸스와 경쟁사들이 운용하는 미국 국채 상품과 단기 머니마켓 상품이 이를 주도하고 있다.

블랙록, 프랭클린 템플턴, 위즈덤트리 등 기관 대형사들이 온체인 상품 래퍼를 출시하며, 온도와 동종 프로젝트가 2022~2023년에 구축한 인프라 논지를 검증했다.

2026년 낮은 크립토 변동성, 상승한 온체인 수익률, 진화하는 미국 규제 명확성이 맞물리며, 토큰화 증권 도입 일정이 수년에서 수개월로 압축되고 있다.

RWA 토큰화의 실제 의미와 2026년이 다른 이유

‘실물 자산 토큰화’라는 표현은 너무 느슨하게 사용되어 와서, 면밀히 들여다보면 의미가 모호해지기 일쑤였다.

기술적 핵심에서 토큰화란, 오프체인 자산에 대한 소유권 또는 현금 흐름 권리를 프로그래머블 블록체인 상의 양도 가능한 토큰으로 표현하는 것을 뜻한다. 이 자산은 미국 국채, 회사채, 머니마켓 펀드 지분, 심지어 부동산일 수도 있다.

토큰은 오프체인 신탁 구조, SPC(SPV), 또는 규제된 펀드 래퍼를 통해 법적 집행력을 확보한다. 그 후 온체인 표현물은 전통 시장의 T+2 기준과 달리, 수초 내 완전한 결제 최종성을 확보하며 이동한다.

2026년을 과거 사이클과 구조적으로 구분 짓는 것은, 이전에는 동시에 충족된 적 없는 세 가지 조건이 한꺼번에 맞아떨어졌다는 점이다.

첫째, 미국의 디지털 자산 증권에 대한 규제 태도가 적극적 적대에서 조심스러운 수용으로 전환되었다. 현 지도부 아래 **증권거래위원회(SEC)**는 토큰화 상품을 활용하는 등록 브로커-딜러 및 이관 대리인(transfer agent) 파일럿의 운영을 허용했다. 이러한 입장은 2025년 말과 2026년 초에 발행된 여러 건의 불소추 의견서를 통해 재확인되었다.

둘째, 연준의 2022~2024년 긴축 사이클이 조성한 기준금리 환경은 단기 미국 국채를 연 4~5% 수준의 매력적인 자산으로 만들었다. 이는 디파이 네이티브 스테이블코인 파밍이 위험 조정 기준에서 지속적으로 따라잡기 어려운 수익률 프로파일이다.

셋째, 토큰화 자산이 필요로 하는 레이어 1 및 레이어 2 인프라가 다수 체인에서 프로덕션급 수준으로 성숙했다. 이는 빠른 결제, 낮은 수수료, 프로그래머블 컴플라이언스 로직을 의미한다.

SEC의 2025년 이관 대리인 파일럿 프로그램은, 미국 규제 기관이 처음으로 브로커-딜러가 분산원장기술을 활용해 토큰화 주식·채권을 결제하는 것을 공식적으로 허용한 사례로, 이전 ‘불소추’ 입장과는 질적으로 다른 전환점이었다.

결과적으로 시장은 더 이상 ‘기관 수요를 기대하며’ 구축되는 단계가 아니다. 이미 체결된 계약과 실제 이동 중인 자산에 직접 반응하며 구축되고 있다. 단기 미국 국채 익스포저를 래핑하는 온도의 OUSG 상품은 2026년 초 유통 토큰 규모 5억 달러를 돌파했으며, 프로토콜의 총 예치 자산 규모는 지속적으로 성장해 디파이라마 기준 TVL 상위 20개 디파이 프로토콜에 꾸준히 이름을 올리고 있다.

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(Image: Shutterstock)

온도 파이낸스의 상품 구조와 초기 트랙션을 거둔 이유

온도 파이낸스가 토큰화 국채 개념을 처음 발명한 것은 아니다. 그러나 이 개념에 대한 기관급 접근 레이어를 가장 손쉽게 이용할 수 있는 형태로, 그리고 정확한 타이밍에 구축했다. 이 프로토콜은 두 개의 대표 상품을 운영한다. OUSG는 단기 미국 국채 ETF를 토큰화한 래퍼 상품으로, 초기에는 블랙록 iShares Short Treasury Bond ETF를 담보로 했다. USDY는 은행 예금과 단기 미국 국채를 담보로 하는 이자 발생형 스테이블코인 유사 상품으로, 해당 증권 규제 체계하에서 비(非)미국인 투자자에게 더 폭넓게 접근 가능하도록 설계되었다.

이 아키텍처는 발행·상환 단계에서 KYC와 AML 검증을 수행하는 퍼미션드 프런트엔드 레이어에 의존하면서, 일단 발행된 토큰은 온체인에서 자유롭게 이전될 수 있도록 한다. 이 설계는 이전 세대 토큰화 증권 시도가 놓쳤던 핵심 통찰인, 컴플라이언스 부담과 2차 시장 유동성 기능을 분리한다. 과거 프로젝트들은 토큰 전송 단계에서 컴플라이언스를 강제하려 했고, 이는 모든 거래 상대방을 사전 화이트리스트에 올려야 하며 2차 유동성을 사실상 불가능하게 만들었다.

OUSG의 ‘퍼미션드 민트, 자유 이전’ 구조는 토큰화 국채의 컴플라이언스 마찰을 양자 간 협상 문제에서 1회성 온보딩 이벤트로 축소해, 각 거래 단계마다 규제 리스크를 지지 않고도 2차 유동성을 가능하게 했다.

온도의 통합은 이더리움 (ETH), 솔라나 (SOL), 맨틀 및 여러 다른 네트워크 등 다수 체인에 걸쳐 확장되어 있으며, 의도적인 멀티체인 유통 전략을 반영한다. 프로토콜은 또한 Flux Finance를 구축했는데, 이는 OUSG 보유자가 토큰화 국채 포지션을 담보로 스테이블코인을 대출받을 수 있는 대출 마켓으로, 사실상 온체인 레포(Repo)를 구현한다. 이 기능은 레버리지를 원하는 디파이 네이티브 이용자와 국채 수익률을 원하는 기관 이용자 사이를 연결해, 단일 상품 토큰화 플랫폼이 복제하기 어려운 양면 수요 구조를 만들어 낸다.

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블랙록 BUIDL과 기관 검증 도미노

블랙록이 2024년 3월 이더리움에서 출시한 BUIDL 펀드, 즉 BlackRock USD Institutional Digital Liquidity Fund만큼 RWA 토큰화 논지를 강하게 검증한 이벤트는 없었다. BUIDL은 현금, 미국 국채, 환매조건부채권에 투자하는 토큰화 머니마켓 펀드다. Reg D 사모 증권 구조로 설계되어 적격 투자자에게만 제한되지만, 가입·환매·수익 분배는 전 과정이 온체인에서 이뤄진다.

출시 후 6주 만에 BUIDL은 운용 자산 5억 달러를 돌파하며, 당시 기준 역사상 가장 빠르게 성장한 토큰화 펀드가 되었다. 2025년 중반에는 10억 달러를 넘어섰다. 이 궤적은 다른 모든 대형 자산운용사가 다년간의 내부 파일럿로 잡아두었던 토큰화 일정을 앞당기도록 압박했다. 2021년부터 스텔라 (XLM)와 폴리곤 (POL) 상에서 조용히 운용되던 프랭클린 템플턴의 FOBXX 펀드는 갑자기 훨씬 많은 주목을 받기 시작했다. 위즈덤트리의 WTSYX 상품과 피델리티의 내부 토큰화 이니셔티브 역시 속도를 높였다.

블랙록의 BUIDL 펀드는 2025년 중반 토큰화 운용 자산 10억 달러를 돌파하며, 전 세계 기관 자금 배분자들의 인식 속에서 토큰화가 파일럿에서 프로덕션으로 전환되는 규모의 기준점을 제시했다.

온도에 대한 파급 효과는 직접적이었다. BUIDL이 확장되면서 온도는 디파이 생태계에서 BUIDL 토큰의 주요 유통 채널 중 하나가 되었다. 온도 프로토콜은 OUSG가 일부 BUIDL로 뒷받침될 수 있도록 하는 통합을 발표했으며, 이를 통해 온도가 블랙록의 기관급 상품을 디파이에서 접근 가능한 래퍼 역할을 수행하도록 만들었다. 이로써 이중 구조가 형성되었다. 블랙록은 규제된 커스터디와 펀드 운용을 담당하고, 온도는 디파이 네이티브 유통 및 컴포저빌리티 레이어를 담당한다. 어느 쪽도 상대를 완전히 대체할 수 없기 때문에, 이 파트너십은 구조적으로 지속 가능성이 높다.

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온체인 국채 채택을 이끄는 수익률 차익거래

현재 사이클에서 RWA 토큰화를 움직이는 근본적인 경제적 동력은, 디파이 역사상 전례가 없던 수익률 격차다. 2023년 중반 이후 미국 단기 국채 상품의 연간 수익률은 구체적인 만기와 상품에 따라 4.2~5.4% 사이에 형성되어 왔다. 반면 USD 코인 (USDC)을 Aave나 컴파운드에 예치해 얻을 수 있는 온체인 ‘무위험’ 수익률은 같은 기간 대부분 2~4% 범위에서 움직였으며, 차입 수요가 줄어드는 저변동성 구간에서는 급격히 떨어진다.

그 함의는 명확하다. 디파이 머니마켓에 1,000만 달러 규모의 스테이블코인을 보유한 자본 배분자는, 토큰화 국채 대안을 선택했을 때와 비교해 연 환산 100~250bp의 수익률을 포기하고 있는 셈이며, 후자의 경우 신용·스마트컨트랙트 리스크가 오히려 더 낮다고 주장할 여지도 있다. OUSG나 BUIDL과 같이 직접 정부 의무가 분리 보관되어 있는 경우는 익명 온체인 차입자에게 스테이블코인을 대출하는 것과는 위험 프로파일이 의미 있게 다르다.

2023년과 2024년에 온체인 스테이블코인 대출 금리와 토큰화된 단기 미국 국채 수익률 사이의 격차는 최대 250bp까지 벌어졌으며, 이는 DeFi 머니마켓에서 RWA 상품으로 자본을 끌어당기는 구조적 차익거래를 만들어냈다.

Electric Capital의 연구는 2025년 개발자 및 자본 흐름 보고서에서, 스테이블코인 공급이 사상 최고치를 경신했음에도 2025년 DeFi 락업자산(TVL)은 완만한 성장에 그쳤다고 지적했으며, 그 이유를 부분적으로 DeFi 머니마켓에서 토큰화된 수익 상품으로의 자본 이동 때문이라고 설명했다. DefiLlama의 데이터 역시 이러한 패턴을 확인해 준다. DefiLlama의 RWA 카테고리는 2023년 1월 총 프로토콜 TVL이 2억 달러 미만에서 2026년 초 전체 프로토콜 기준 60억 달러 이상으로 성장했으며, 이는 3년간 30배 증가한 것이다.

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규제 비계: 미국 및 글로벌 프레임워크는 어떻게 진화하고 있는가

토큰화된 증권의 기관 투자 도입을 가로막는 가장 지속적인 장애물 중 하나는 규제의 모호성이다. 누가 이체 대리인인지, 누가 법적 소유권 기록을 보유하는지, 파산 시에 무엇이 일어나는지, 그리고 펀드 지분을 나타내는 토큰에 기존 증권법이 어떻게 적용되는지가 그것이다. 이러한 질문은 여러 관할권에서 동시에 법적 판단이 필요하기 때문에 단순한 기술적 해답만으로는 해결되지 않는다.

미국은 2025년과 2026년에 이들 문제 중 여러 가지에 대해 의미 있는 진전을 이뤄왔다. 2025년 말 SEC가 분산원장기술을 이용한 증권 결제를 수행하는 브로커-딜러에 대해 무액션(No-action) 구제를 제공한 것은, 토큰화된 상품을 결제 목적에 한해 기존 증권과 동등하게 취급할 수 있는 틀을 만들어냈다.

CFTC는 토큰화된 파생상품 담보에 대한 병행 지침을 내놓아, 규제된 선물 위탁매매업자가 변동마진(variation margin)으로 특정 토큰화 머니마켓펀드 지분을 수용할 수 있도록 했다. 이는 BUIDL과 OUSG 같은 상품의 활용 범위를 크게 넓힌 실질적인 발전이다.

토큰화된 머니마켓펀드 지분을 적격 변동마진으로 허용한 CFTC의 2025년 지침은, 업계 참가자들에 의해 2017년 SEC의 DAO 보고서 이후 기관 RWA 도입을 위한 가장 중대한 규제 발전으로 평가되었다.

미국 외 지역에서는, **유럽연합(EU)**의 암호자산시장규제(MiCA)가 주로 크립토 네이티브 자산을 염두에 두고 설계되었음에도, EU 발행자들이 전자화폐 토큰 규정을 활용해 토큰화된 채권 상품을 구조화하는 데 사용되고 있다. 영국 금융행위감독청(FCA)은 2024년 출범한 디지털 증권 샌드박스를 통해 토큰화 증권 전용 샌드박스를 운영 중이며, 여러 주요 영국 은행 및 자산운용사의 신청을 끌어모았다. **싱가포르 통화청(MAS)**은 가장 앞서 나가 있으며, Project Guardian 이니셔티브를 통해 기관 간 국경 간 토큰화 채권 결제의 여러 실거래 파일럿을 이미 완료했다.

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경쟁 프로토콜과 형성 중인 시장 구조

Ondo Finance는 2024년 이후 훨씬 붐비게 된 경쟁 환경 속에서 운영되고 있다. 주요 경쟁사는 순수 토큰화 국채 프로토콜, 멀티자산 토큰화 플랫폼, 은행主도 디지털 자산 인프라 제공업체의 세 가지 범주로 나눌 수 있다.

순수 국채 카테고리에서 Superstate(前 Compound CEO 로버트 레슈너 설립)는 수억 달러 규모의 미상환 토큰으로 성장한 USTB 펀드를 운영하며, 주로 기관 직접 가입자를 대상으로 한다. Backed Finance는 스위스에서 운영되며, 주로 유럽에서 접근 가능한 ETF 상품을 토큰화한 래퍼를 발행한다. OpenEden은 동남아시아 유통에 초점을 맞추며, 크립토 네이티브 재무관리자들 사이에서 두드러진 성과를 내고 있다.

멀티자산 토큰화 플랫폼은 또 다른 전략적 베팅을 의미한다. Securitize는 자신을 등록 이체 대리인이자 브로커-딜러 인프라 레이어로 포지셔닝하고 있으며, BUIDL에 대해서는 블랙록의 이체 대리인으로, 그리고 KKR 및 해밀턴 레인과는 토큰화 사모대출 및 사모주식 상품에 대해 파트너십을 맺고 있다. Securitize의 접근법은 프로토콜을 구축하기보다 다수 발행사가 운용하는 규제된 레일을 제공하는 데 초점이 맞춰져 있으며, 이는 Ondo의 사업 모델과 근본적으로 다른 방식이다.

토큰화 RWA 시장은 Ondo Finance처럼 조립 가능한 DeFi 접근 가능한 상품을 구축하는 프로토콜 레이어 플레이어와, 전통 자산운용사가 사용하는 규제 레일을 구축하는 Securitize 같은 인프라 레이어 플레이어로 양분되었다.

은행主도 이니셔티브는 세 번째 경쟁 층을 형성한다. JP모건의 Onyx 플랫폼은 2020년 출범 이후 블록체인 결제를 활용한 레포 거래를 7,000억 달러 이상 처리했으나, 이들 대부분은 공용 네트워크가 아닌 허가형 프라이빗 체인을 사용한다. **씨티은행(Citi)**의 Token Services 부서는 주요 기업 고객과 함께 토큰화 무역금융 파일럿을 진행했다. HSBC는 Orion 플랫폼에서 금 증서를 토큰화했다. 이러한 은행主도 노력은 대부분 허가형 인프라 안에 고립되어 있어 DeFi와의 조합성은 제한되지만, 기관 고객에게는 규제 및 거래상대방 리스크 우려를 줄여 준다.

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RWA 인프라로서의 스테이블코인의 역할

RWA를 다룬 기사에서 종종 간과되는 사실 하나는, 스테이블코인 자체가 가장 최초이자 가장 성공적인 실물자산 토큰화 범주라는 점이다. Tether의 USDT와 Circle의 USDC는 합산 1,500억 달러 이상의 미국 달러 은행 예금 및 단기 채무 상품에 대한 토큰화 청구권을 나타내며, 각각 2019년과 2018년부터 대규모로 운영되어 왔다. 스테이블코인이 구축한 인프라, 법적 템플릿, 사용자 행동은 보다 복잡한 RWA 토큰화의 직접적인 선행자다.

이 계보는 중요하다. 새로운 토큰화 자산의 도입 곡선이 완전한 제로베이스에서 시작하는 것보다 짧다는 뜻이기 때문이다. 기관 및 소매 사용자는 이미 오프체인 달러 청구권을 나타내는 블록체인 토큰의 개념에 익숙하다. 이 정신 모델을 오프체인 국채 청구권을 나타내는 블록체인 토큰으로 확장하는 것은, 보기보다 훨씬 작은 인지적·운영적 도약이다.

스테이블코인은 발행 잔액 기준 1,500억 달러를 넘는 실물자산 토큰화의 최대 범주를 형성하며, 10년에 가까운 운영 역사를 통해 보다 복잡한 RWA 상품이 이제 계승하는 인프라와 사용자 직관을 미리 구축해 두었다.

이 관계는 구조적이기도 하다. Ondo의 USDY는 거주지 제한으로 인해 OUSG를 보유할 수 없는 사용자를 위한, 스테이블코인의 이자 수익 대안으로 명시적으로 설계되었다. USDC가 결제 수단이 아니라 가치 저장 수단으로 사용되는 시장(동남아시아, 라틴 아메리카, 아프리카 일부 지역 등)에서 4~5% 연 환산 수익을 제공하는 대안은 DeFi와 경쟁하는 것이 아니다. 이는 현지 은행 예금과 경쟁하는 것이다. Tether (USDT)는 조지아 라리화 스테이블코인 프로젝트를 발표하며, 스테이블코인 모델이 순수한 달러 표시 상품을 넘어 현지 통화 토큰화로 확장되고 있음을 시사했다.

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온체인 조합성: RWA 토큰은 어떻게 DeFi 프로토콜에 통합되는가

퍼블릭 체인 기반 RWA 토큰화의 가장 과소평가된 특징은 조합성이다. 즉, 토큰화된 자산이 담보, 수익원, 유동성 풀 구성 요소로 기존 DeFi 인프라에 플러그인될 수 있는 능력이다. 전통 증권 시장에서는 각 자산 유형마다 고유한 결제 시스템, 수탁 네트워크, 담보 관리 인프라가 존재하며, 이들 간에는 네이티브 상호운용성이 없기 때문에 이러한 특성이 존재하지 않는다.

앞서 언급한 Ondo의 Flux Finance 대출 마켓이 한 가지 예시다. Morpho가 OUSG와 USDY를 담보 유형으로 통합한 것 역시 또 다른 예다.

Pendle Finance는 여러 RWA 토큰에 대해 수익 분리(yield-stripping) 마켓을 만들어, 사용자가 고정 수익 부분을 원금 부분과 분리해 거래할 수 있도록 했다. 이는 토큰화된 국채 위에 사실상 토큰화 금리 스왑을 만드는 것으로, 전통 시장이라면 여러 거래상대방과 중개인이 필요할 2계층 파생상품 구조다.

Pendle Finance의 토큰화 RWA 상품에 대한 수익 분리 마켓은 토큰화 국채 위에 온체인 금리 스왑 상품을 만들어냈으며, 이는 전통 시장에서는 여러 중개 관계와 T+2 결제가 필요할 구조다.

이러한 조합성 역학은 신규 진입자가 Ondo 같은 선도 업체를 대체하기 점점 더 어렵게 만드는 네트워크 효과를 형성한다. 새로운 프로토콜 통합이 발생할 때마다 기초 토큰의 효용이 증가하고, 이는 수요를 늘려 유동성을 확대하며, 그 결과 토큰이 추가 프로토콜의 담보 자산으로 더 매력적인 선택지가 된다. Dune Analytics 데이터에 따르면 OUSG와 USDY는 다음과 같이 나타난다.collateral 또는 수익(yield) 원천 컴포넌트로서 2026년 중반 기준 30개가 넘는 개별 DeFi 프로토콜 및 대시보드에 통합되어 있는데, 이는 2024년 초에 다섯 개도 되지 않던 수준과 비교된다. 이러한 통합 심도는, 겉보기에 비슷한 국채(Treasury) 상품을 들고 새로 진입하는 사업자가 단기간에 복제할 수 없는 지속적인 경쟁력의 해자(competitive moat)를 형성한다.

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리스크, 실패 양상, 그리고 섹터 성장을 늦출 수 있는 요인들

RWA 토큰화 논지는, 가볍게 무시하기보다는 주의 깊게 살펴볼 가치가 있는 실질적 위험을 수반한다. 구분해서 분석할 만한 네 가지 실패 양상이 존재한다.

첫 번째는 법적 집행 가능성 리스크다. 토큰화된 국채 상품의 가치는, 토큰 보유자를 기초 자산에 연결하는 법적 의무의 사슬이 얼마나 견고한지에 달려 있다. 토큰을 발행하는 SPV(특수목적법인)나 펀드 구조가 지급불능 상태에 빠질 경우, 토큰 보유자의 기초 국채에 대한 청구권은 전적으로 법적 문서의 품질과, 파산 절차에서 해당 청구권을 어떻게 다루는지에 대한 관할 국가의 태도에 달려 있다. 대부분의 관할권에서는 온체인 토큰화 증권과 관련된 이 쟁점에 대해 검증된 판례가 존재하지 않는다.

두 번째는 오라클 및 상환(redemption) 리스크다. 대부분의 토큰화 RWA 상품은, 자산 가치를 확인하고 상환을 처리하기 위해 오프체인 주체에 의존한다. 발행사가 운영 실패, 규제 기관의 압류, 핵심 인력(key man) 리스크 등으로 인해 기술적으로 상환이 불가능해지면, 해당 토큰은 2차 시장에서 공시된 NAV(순자산가치)에 비해 상당한 할인 가격에 거래될 수 있다. 이는, 상환 규칙이 스마트컨트랙트에 의해 자동으로 집행되는 네이티브 DeFi 프로토콜과는 근본적으로 다른 위험 프로파일이다.

온체인 토큰화 증권에 대해 검증된 파산 판례가 부재하다는 점은, 아직까지 토큰 보유자와 기타 채권자들의 상대적 청구권에 대해 법원이 판결을 내려야 하는 대형 지급불능 사례가 한 번도 없었다는 의미에서, RWA 섹터에서 가장 중대한 미해결 법적 리스크를 형성한다.

세 번째 리스크는 집중도 문제다. 현재 토큰화된 국채 TVL(예치 자산 총액)의 상당 부분이 소수의 상품에 집중되어 있으며, BUIDL, OUSG, USDY, FOBXX가 합쳐서 가치 기준으로 시장의 절반 이상을 차지한다. 이들 상품 중 어느 하나라도 심각한 상환 위기나 법적 도전에 직면할 경우, 섹터 전반으로 평판 리스크가 전염되어 도입 타임라인이 수년 단위로 되돌려질 수 있다.

네 번째는 규제의 역전 리스크다. 현재 미국 규제 당국의 태도는, 새로운 SEC 또는 CFTC 집행부가 출범할 경우 얼마든지 바뀔 수 있는 특정 리더십의 결정에 기반한다. 현재 토큰화 증권 결제를 가능하게 하는 ‘집행 유예(no-action relief)’는 법률로 성문화된 것이 아니며, 언제든 철회될 수 있다. 이러한 규제 테일 리스크는, 현재의 밸류에이션이나 도입 전망에서 정량적으로 가격에 반영되어 있지 않으며, 이는 대부분의 섹터 분석에서 의미 있는 간과에 해당한다.

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16조 달러 전망과, 실제 온체인 침투가 요구하는 것들

**보스턴 컨설팅 그룹(Boston Consulting Group)**은, 널리 인용되는 2022년 분석에서 토큰화된 비유동 자산의 총 주소 지정 가능 시장(TAM)이 2030년까지 16조 달러에 이를 수 있다고 전망했다. **씨티그룹(Citigroup)**의 2023년 보고서 「Money, Tokens and Games」는, 토큰화된 금융 자산이 기준 시나리오에서 2030년까지 4~5조 달러에 이를 수 있으며, 상방 시나리오에서는 9조 달러에 근접할 수 있다고 추정했다. 이 숫자들은 섹터의 잠재력을 보여주는 근거로, 피치덱과 리서치 리포트에서 반복적으로 인용된다.

그러나 16조 달러의 주소 지정 가능 시장과, 현재 온체인 상에서 20억~60억 달러 수준에 그치는 현실 사이의 격차는 솔직한 분석이 필요하다.

이 격차의 1%만 메우더라도, 즉 토큰화 자산 1,600억 달러에 도달하려면, 현재 대비 약 50배 수준으로 운영 및 법적 인프라를 확장해야 한다. 이 확장 과제는 주로 기술 문제가 아니다. 블록체인 처리량은 충분하고, 월렛 인프라도 성숙 단계에 접어들었다. 제약 요인은 법률 표준화, 수탁(custody) 규제, 그리고 기관의 변화 관리(institutional change management)다.

BCG의 2030년 토큰화 자산 16조 달러 전망은, 현재 온체인 수준 대비 50배 확대를 전제하는데, 이는 블록체인 인프라가 거래량을 처리하기에 대체로 충분하다는 점에서, 기술이라기보다는 법적·조직적 차원의 스케일링 과제임을 시사한다.

1,600억 달러에 도달하는 가장 그럴듯한 경로는, 세 가지 발전이 병렬적으로 진행되는 시나리오다. 첫째, 미국, EU, 싱가포르와 같은 주요 관할권 중 하나가, 파산 시 토큰화 증권 보유자의 법적 지위가 불분명하지 않도록 하는 법률(입법부 차원의 법령)을 통과시켜야 한다. 둘째, 스테이트 스트리트(State Street), BNY 멜론, 유로클리어(Euroclear)와 같은 대형 전통 수탁 기관이 퍼블릭 체인 자산을 기관급 스케일로 커버하는 커스터디 서비스를 제공해, 현재 대형 자금 운용자들을 주저하게 만드는 핵심 인력 리스크(key-man risk)를 제거해야 한다. 셋째, 토큰화된 국채가 대형 중앙집중식 파생상품 거래소에서 마진 담보로 인정되어야 하며, 이는 제품에 대한 고빈도 운영 수요를 창출해 채택을 자기강화적으로 가속할 것이다. 이 세 가지 중 각 요소는 이미 진행 중이지만, 어느 것도 아직 완결되지는 않았다. 세 가지가 모두 결합될 경우, 현재 20억 달러 규모의 시장이 아직 가격에 반영하지 못한 구조적 전환점(structural inflection)을 형성하게 될 것이다.

결론

2026년의 RWA 토큰화 물결은 새로운 내러티브가 아니다. 최소 2019년부터 축적되어 온 논지가 성숙 단계에 접어든 결과다.

이 논지는 연준(Fed)의 긴축으로 형성된 금리(수익률) 환경에 의해 가속되었고, 블랙록(BlackRock)의 BUIDL 출시로 촉발되었으며, 3년 전에는 상상하기 어려웠던 규제 완화에 의해 구조적으로 가능해졌다.

온도 파이낸스(Ondo Finance)는 이러한 성숙의 중심에 서 있다. 아이디어를 처음 고안했기 때문이 아니라, 이전 시도들이 해결하지 못했던 유통(distribution)과 조합성(composability) 문제를 구체적으로 풀어냈기 때문이다.

온도의 퍼미션드 민트(permissioned mint)·자유 전송(free-transfer) 아키텍처는, 컴플라이언스 마찰을 단 한 번의 절차로 축소했다. 플럭스 파이낸스(Flux Finance)와의 통합은 레버리지 수익 추구자들로부터 DeFi 네이티브 수요를 창출했다. 멀티체인 전략은 분절된 레이어 1 생태계 전반에서 유통을 확보했다.

그리고 BUIDL을 담보로 한 블랙록과의 파트너십은, 프로토콜 단독 접근 방식만으로는 확보하기 어려운 기관급 신뢰도를 부여했다.

그럼에도 불구하고, 리스크는 여전히 실질적이다.

파산 상황에서의 법적 집행 가능성은 검증되지 않았다. 상환 리스크는 제거된 것이 아니라 구조적으로 내재해 있다. 규제 역전은 대부분의 전망이 과소평가하고 있는 테일 리스크다.

16조 달러의 주소 지정 가능 시장 역시 ‘계획’이 아니라 ‘전망’에 불과하다. 이는 아직 수년은 더 걸릴 법률, 커스터디, 거래소 인프라의 발전에 의존하고 있다.

2026년에 달라진 것은 기회의 규모가 아니다. 그 기회를 포착할 수 있는 경로의 신뢰도(credibility)다.

기관 인프라, 규제 당국의 태도, 수익률 환경이, 역사상 처음으로 동시에 같은 방향을 가리키고 있다.