De meeste handelaren denken aan liquiditeit als de orders die ze zien op beursboeken. In feite vertellen de zichtbare markten slechts een deel van het verhaal. Off-exchange “schaduw” liquiditeit – enorme blokken van stablecoins die door OTC-desks, interne matchers, cross-chain bruggen en market-maker schatkamers stromen – drijft grotendeels de crypto-handel aan.
Bijvoorbeeld, Kaiko-gegevens tonen aan dat ongeveer 94% van het stablecoin-handelsvolume plaatsvindt op gecentraliseerde beurzen. Maar dat cijfer is misleidend: wat er op openbare orderboeken gebeurt, wordt overschaduwd door off-exchange stromen. Achter de schermen worden miljarden USDT, USDC en andere stables shuffle tussen wallets, prime brokers en blocktrades, die stilletjes de liquiditeit leveren die ervoor zorgt dat prijzen afgestemd blijven.
Deze “schaduw stablecoins” – ongenoteerde of brug tokens die nooit op een standaardticker verschijnen – vormen een verborgen infrastructuur die cruciaal is voor de marktfunctie. Ondanks de schijn, is de liquiditeit van crypto grotendeels verborgen. Kaiko ontdekt dat ongeveer 94% van de stablecoin marktactiviteit plaatsvindt op gecentraliseerde platforms, wat gedecentraliseerde platforms een klein deel overlaat.
Toch stromen reële volumes door privékanalen: OTC desks, interne kruisings, en cross-chain transfers. In feite kan elke zichtbare USDT trade worden ondersteund door meerdere transacties die off-book plaatsvinden. We gebruiken “schaduw stablecoins” als een verkorte beschrijving voor elk dollar-gepegde tokens die buiten openbare orderboeken circuleren – geslagen op minder zichtbare ketens of privé uitgewisseld – die toch marktactiviteit voeden. Hoewel vergelijkbaar onzichtbaar voor detailhandelaren die orderboeken scannen, leveren deze verborgen stablecoins de diepte achter bijna elke grote crypto trade.
Industrydata onderstrepen hoe diep stablecoins OTC zijn doorgedrongen. Stablecoins domineren nu institutionele spot trades: Finery Markets rapporteert dat ~75% van de OTC-volumes (H1 2025) werden afgewikkeld in stablecoins. In concrete termen verplaatste het USDC-netwerk van Circle alleen al ongeveer $850 miljard tussen fiat en blockchain in slechts de eerste helft van 2025.
In de praktijk kan een vermogensbeheerder die $50 miljoen aan bitcoin wil verschuiven helemaal geen orderboek raken. In plaats daarvan doen ze zaken met een prime broker of OTC desk, waarbij ze vaak vers geslagen USDC/USDT off exchange ontvangen en het vervolgens op de markt verkopen via snelle swaps. Evenzo internaliseren beursopties en futures desks vaak trades, waarbij ze klanten off-book matchen zonder ooit in de totale beursvolume te verschijnen.
Kortom, de infrastructuur van de cryptomarkten – OTC desks, prime brokerage netwerken en market-makers – genereert enorme off-exchange stablecoin stromen die ten grondslag liggen aan prijsvorming. Content: Afrika accepteert over het algemeen USDT in mobiele portefeuilles waar Tron impliciet is. Als gevolg daarvan zijn stablecoin rails op Tron een digitale ruggengraat geworden voor regio's die hongerig zijn naar fiat-uitgangen: één rapport merkt op dat stablecoins het grootste segment van betalingen in Nigeria waren (~$3 miljard) begin 2024, grotendeels via Tron rails.
Cruciaal is dat de meeste van deze Tron-stromen nooit een boek van een beurs oplichten. Gecentraliseerde beurzen onderscheiden doorgaans niet de on-chain afkomst – ze tonen simpelweg "USDT". Wanneer een handelaar in Chili USDT koopt en het in Brazilië verkoopt, kunnen de onderliggende tokens van Ethereum naar Tron naar BSC en terug zijn gesprongen, allemaal achter de schermen. Als een beurs weinig liquiditeit heeft, vullen interne desks deze vaak aan door USDT van deze alternatieve rails te halen.
Als bijvoorbeeld de USDT-voorraad van Binance leeg raakt, heeft de beurs wellicht een opslagplaats met Tron en Ethereum USDT. Een opname naar een OTC of een grote verkooporder kan worden vervuld door munten van de Tron-voorraad naar de Binance-portefeuille te verplaatsen. Omdat het grootboek alleen "USDT in, USDT uit" ziet, is de Tron-activiteit verborgen voor buitenstaanders. Kortom, Tron USDT ondersteunt wereldwijde handel zonder ooit "Tron-USDT" op een grafiek te verschijnen – het stroomt door de schaduwzone.
Marktmakers & Inventarislussen
Professionele liquiditeitsverschaffers orkestreren veel van deze verborgen stroom. Grote market-making bedrijven hebben enorme reserves van USD-tokens bij de hand, zodat ze onmiddellijk aan de vraag kunnen voldoen. Om risico te beheersen, zetten ze delta-neutrale strategieën in: bijvoorbeeld, het kopen van een portfolio van crypto-activa terwijl ze een compenserende waarde in stablecoins aanhouden.
Deze bedrijven herbalanceren voortdurend: als de vraag naar één stablecoin hoger is, zetten ze hun voorraad om dienovereenkomstig. Ze maken gebruik van kleine prijsverschillen tussen platforms: als USDC iets hoger geprijsd is dan USDT op een beurs, wisselen ze tokens om (via OTC of DEX) om het gat weg te arbitreren. In feite runnen de makers interne swap desks die voortdurend stablecoin liquiditeit samenvoegen en splitsen.
Onderpand swaps zijn routine. Marktmakers kunnen tokens parkeren in opbrengstpools (bijv. Curve), ze belenen in DeFi of uitlenen in CeFi, en vervolgens herverdelen. Als bijvoorbeeld BUSD-aanbod nodig is om een brug te arbitreren, kunnen dealers USDC on-chain inwisselen of overmaken voor BUSD. Omgekeerd, als de vraag naar USDC stijgt, zullen ze meer USDC minten of kopen, vaak bronnen via interne routes (zoals een verbonden Amerikaanse bankrekening via Circle) om impact op openbare orderboeken te vermijden.
Deze continue lus van minten, verhandelen, inwisselen en opnieuw minten houdt de liquiditeit goed verdeeld. Inderdaad, openbare verklaringen wijzen hierop: de onthullingen van Circle tonen aan dat tijdens stressvolle gebeurtenissen, honderden miljoenen USDC dagelijks werden gemint en verbrand om stromen in balans te houden.
Op de grond vertalen deze mechanismen zich naar kleinere spreads en veerkrachtige markten. Onder normale omstandigheden absorberen off-exchange liquiditeitsverschaffers orderonevenwichtigheden zodat het zichtbare boek liquide blijft. Maar wanneer het misgaat, kunnen beperkingen zichtbaar worden. Als voorbeeld kan een daling van de vraag naar BTC meer stablecoins in markten duwen bij handelaren die typisch BTC voor USDT uitwisselen. Als arbitragepaden worden verstoord (bijvoorbeeld, als aflossingskanalen vertragen), kunnen zelfs deze marktmakers maar zoveel doen.
USDT heeft doorgaans minder geautoriseerde arbitrage desks dan USDC, wat gedeeltelijk verklaart waarom USDT verder van $1 kan afwijken onder stress. Kortom, marktmakers gebruiken schaduwstablecoins als hun werkkapitaal: hun inventarislussen liggen ten grondslag aan de liquiditeit op beurzen, waarbij ze prijzen uitlijnen tenzij een crisis het systeem overweldigt.
Liquiditeit tijdens Stressvolle Gebeurtenissen
Het belang van off-book stablecoins wordt groot tijdens crashes of bankruns. De Terra/LUNA instorting (mei 2022) biedt een illustratie. Terwijl UST zijn peg brak, worstelden walvissen en zelfs Terra supporters om grote hoeveelheden UST in te wisselen voor fiat-gesteunde stablecoins. Chainalysis rapporteert dat vóór het falen van UST, niet-geïdentificeerde handelaren meer dan $480 miljoen UST kochten met USDT in slechts 48 uur om de peg te ondersteunen.
Deze enorme vraag naar USDT–UST swaps was een klassieke OTC-interventie: de transacties vonden plaats via Curve pools en OTC kanalen, waarbij Tether overal vandaan werd gehaald. Uiteindelijk mislukte echter het omzet-en-verbrand recept en crashte UST. Maar in die laatste uren waren de verborgen stromen van USDT het enige dat een reddingspoging deed.
Evenzo, nadat FTX eind 2022 in elkaar stortte, zat meer dan $3 miljard aan USDC en USDT even vast op het platform. Dit plotselinge verlies aan liquiditeit betekende dat andere platforms moesten compensatie bieden. Prijzen op sommige beurzen verbreedden zich kort toen desks zich haastten om posities af te dekken met de resterende netwerkstromen. Hoewel definitieve data schaars zijn, is het duidelijk dat het verdwijnen van FTX een koude-opslag schok veroorzaakte in de stablecoin pijplijn – een reden waarom instellingen overtollige stables off-exchange houden.
De USDC de-peg in maart 2023 is een concreet geval van arbitrage onder stress. Toen Silicon Valley Bank (SVB) bevroor, kon Circle niet onmiddellijk miljoenen aflossingsverzoeken verwerken. USDC handelde kort op ongeveer $0,88. Een Fed-analyse toont aan dat tijdens die week, de marktkapitalisatie van USDC met ongeveer $10 miljard daalde, terwijl die van USDT met ongeveer $9 miljard groeide.
Met andere woorden, veel handelaren dumpten USDC voor USDT of andere liquide stables. In het weekend organiseerden gespecialiseerde bedrijven blok-transacties die USDC in USDT omzetten, en Circle gaf voorrang aan het inwisselen van $6 miljard om het vertrouwen te herstellen. Tegen maandag stabiliseerden de markten. Maar in die paar dagen waren off-exchange deals en prime broker swaps de enige reddingslijn: retail orderboeken waren dun en de snelle herroutering van kapitaal via OTC-kanalen hield het systeem van volledige bevriezing.
Elke episode versterkt dezelfde les: openbare orderboeken vertellen slechts een deel van het verhaal. Wanneer UST viel of SVB faalde, vond de daadwerkelijke herbalancering plaats door stille, gigantische overdrachten van stablecoins die nooit als typische “volume” werden geregistreerd. Zelfs wanneer DEX-orderboeken leeglopen, blijft de uitgifte en inwisseling van stablecoins de klap verzachten. Na maart 2023 herstelde de peg van USDC zich zodra Circle begon in te wisselen; dat proces werd gevoed door de uitgebreide schaduwliquiditeit die verschaffers hadden opgebouwd en klaar hielden.
Arbitrage Stromen & Prijsontdekking
Schaduwstablecoins spelen een cruciale rol in het afstemmen van prijzen tussen platforms. Stel dat USDT fractioneel goedkoper is op een kleine Aziatische beurs dan op een Amerikaanse locatie. Een handelaar kan off-exchange kanalen gebruiken om opnieuw te balanceren: bijvoorbeeld, ze kunnen USDT ruilen voor USDC, dat USDT uit Azië exporteren, en vervolgens op een andere rail terugbrengen, met een kleine winst. Dergelijke arbitrage stromen verkleinen snel cross-exchange spreads. In feite betekent de aanwezigheid van voldoende stablecoin liquiditeit off-book dat zelfs retail orders snel tegen eerlijke prijzen worden ingevuld.
In de praktijk is arbitrage een meerfasige cyclus. Een handelaar zou ETH kunnen verkopen voor USDT op Beurs A, die USDT vervolgens naar Beurs B sturen voor BTC, en uiteindelijk dollars terugbrengen naar huis door USDT in te wisselen bij Tether. Of ze kunnen een lus door DeFi maken: als Coinbase USDC boven Binance USDC wordt verhandeld, zou een arbitrageur kunnen wisselen van USDT→USDC op Curve, munten on-chain verplaatsen en profiteren terwijl de prijzen convergeren.
Deze afwikkelingscycli zijn afhankelijk van schaduwvoorraden: zonder de grote off-exchange reserves in de portefeuilles van marktmakers, zouden dergelijke cross-platform transacties grotere prijsschommelingen veroorzaken. Kwantitatieve analyse onderstreept dit effect. Kaiko vindt dat de on-book diepte voor stablecoins beperkt is (ongeveer $100–$200 miljoen voor een verplaatsing van 1%), maar de daadwerkelijke prijsimpact is meestal veel kleiner dankzij deze verborgen stromen. Met andere woorden, schaduwliquiditeit versterkt de schijnbare diepte die een retailhandelaar ziet.
Arbitrage kan echter afbreken als off-chain rails vastlopen. We hebben al een voorbeeld gezien: de USDC de-peg veroorzaakte een ongebruikelijke ontkoppeling van het aanbod. Secundaire marktprijzen verschilden sterk gedurende een paar uur, omdat de “primaire markten” aflossing ver achterbleef. Evenzo, als stablecoin-uitgevers aflossingen pauzeren (wat Tether deed in september 2023 tijdens een bankschrik) of als blockchainnetwerken verstopt raken, kunnen stablecoins op de ene keten tegen lichte premies handelen ten opzichte van die op een andere. In zulke momenten zijn retail orderboeken niet genoeg: de verborgen stromen worden de scheidsrechter. Wanneer ze falen, worden de spreads breder.
Traders leerden dit in het voorjaar van 2023: zelfs al zouden stablecoins op $1 moeten blijven, zowel USDC als DAI onder $0,90 dook na de ineenstorting van SVB. Dat weerspiegelde een tijdelijke tekortkoming van de gebruikelijke off-exchange cyclus, niet alleen een retail paniek. Kortom, wanneer OTC- en prime-broker pijpen verstoppen, kunnen arbitrageurs niet snel opnieuw balanceren en kunnen zichtbare prijzen afwijken totdat de onzichtbare leidingen zijn hersteld.
Dilemma van de Retail Handelaar
Voor de gemiddelde handelaar kan on-screen liquiditeit een luchtspiegeling zijn. Een crypto-beurs mag dan diepe USDT-orderboeken adverteren, maar die diepte is slechts wat openbaar wordt gepost. Daarachter kunnen hele stromen stablecoins staan te wachten om binnen te komen. Omgekeerd kan een schijnbaar liquide orderboek verdwijnen als een verborgen tegenpartijrisico plotseling ontwaken. Hoe kan men de ware situatie beoordelen? In de praktijk kijken slimme handelaren naar de signalen voorbij bied/laat.
Een nuttige controle is de stablecoin stroommetrics. Veel analysebedrijven volgen nu grote overdrachten van USDC/USDT on-chain. Een piek in CEX-instroom, bijvoorbeeld, gaat vaak vooraf aan volatiliteit: wanneer veel munten naar beurzen stromen, kan dit wijzen op verkopers die zich voorbereiden, wat slechtere uitvoering impliceert. Omgekeerd suggereert een plotselinge uitstroom van stablecoins dat fondsen zich verbergen of off-exchange bewegen.
Openbare verklaringen (zoals de wekelijkse rapporten van Circle) stellen handelaren in staat om nettomunt/verbrand stromen van USDC te zien; ongewoon hoge minting betekent dat instellingen dollars off-chain oppotten. Retail kan dergelijke data (via crypto data dashboards) gebruiken om orderboekinfo aan te vullen.
Een andere tip is om zichtbare diepte met gezonde scepsis te behandelen. Als je een grote trade plant, vertrouw dan niet uitsluitend op de gequoteerde 2% diepte op een enkele beurs. Controleer in plaats daarvan meerdere platforms en on-chain liquiditeitspools. Curve's totale USDC/USDT-liquiditeit (bijgehouden door DeFi-analyse) geeft bijvoorbeeld een ruwe bodem voor hoeveel kan worden geruild on-chain zonder veel slippage.
If Curve’s poolContent: is thin, it might be safer to break orders or use a TWAP strategy. In general, smaller, staggered orders reduce the impact. Many veteran traders avoid “all-at-once” market sells in crypto; they split trades over minutes or hours, letting hidden liquidity from OTC routes slowly soak up the volume.
Finally, venue selection matters. Centralized exchanges have their limits – sometimes high withdrawal fees or KYC delays. In contrast, if you have access, DEXs or cross-chain routers might offer better price control (at the cost of on-chain gas). For example, swapping USDT→BTC on a DEX like Binance might mean trekking through Tron or BSC bridges, which incur minimal slippage.
Combining strategies (limit orders on CEX plus strategic on-chain swaps) often yields the best result. The key is awareness: real liquidity lies beyond the visible depth, so measure execution risk in terms of dollar value of needed flow, not just orderbook ticks.
Regulatory & Transparency Challenges
The shadowbank-like nature of off-exchange liquidity poses a regulatory puzzle. No global regulator oversees OTC stablecoin trading; it’s largely peer-to-peer and cross-jurisdictional. Traditional on-chain reporting regimes don’t capture these trades. As one observer put it, much of crypto’s dollar flows resemble shadow banking – fast and opaque.
This raises concerns about hidden systemic risk. If a few institutions concentrate stablecoin funds off-book, their failure could unleash a cascade unseen until too late. Indeed, Congress and regulators have started to notice: for example, the proposed U.S. GENIUS Act would treat large stablecoin issuers as banks, demanding full 1:1 reserves and strict auditability.
Circle and Tether would face unannounced reserve reporting, essentially forcing formerly “permissionless” tokens into an on-chain shadow of traditional finance. In Europe, MiCA (Markets in Crypto-Assets) has similarly imposed heavy requirements on asset-referenced tokens, trying to shrink the shadow by bringing stablecoins under a unified framework.
Yet enforcement lags. Major exchanges and OTC desks rarely disclose how much stablecoin liquidity they hold off-book. Even Tether and Circle, which offer attestations, only cover aggregate supply, not flows into private channels.
Given this, some analysts liken stablecoins to shadow banking – full of “hidden leverage” that regulators might only see when prices wobble. For policy-makers, the lesson is clear: one must account not just for exchange volumes, but also for the unseen networks of liquidity when assessing stability. Tools like proof-of-reserve contracts or mandatory disclosures could shine light on the shadows, but industry adoption is nascent. Until the off-chain flows are at least partially visible, the system will remain harder to oversee than traditional securities.
Looking Ahead: The Future of Shadow Liquidity
Will the “shadow” in stablecoins ever fade? Some trends suggest creeping transparency. On-chain Proof-of-Reserves or periodic attestations could expand to include mint/redemptions by jurisdiction.
Finance firms like Paxos are testing tokenized bank deposits, which could one day allow on-chain proof-of-liquidity: for instance, a bank-issued stablecoin might publish live proof of collateral (as some crypto tokens do now). Central Bank Digital Currencies (CBDCs) could also reshape the rails: if commercial banks tokenize deposits on a CBDC ledger, they might plug directly into crypto exchanges’ back-ends, partially merging the shadow world with the on-book system.
Innovations in analytics may also demystify liquidity. Companies are working on “order flow surveillance” in crypto: tracking large transfers of USD tokens and flagging potential imbalances before they hit markets.
Trading protocols might one day include routing algorithms that tap OTC liquidity pools automatically, essentially internalizing some of the dark trades for retail clients. We may also see stablecoins evolve: so-called “programmable” stablecoins or real-time nets could reduce the need for discrete OTC swaps (e.g. built-in bridging functions). Over time, these features could pull hidden liquidity into view, or at least integrate it more seamlessly.
Yet even with new tools, some shadow will likely persist. The advantages of private negotiations and off-chain netting are too entrenched. What’s clear is that understanding crypto markets requires mapping both the light and the dark. Shadow stablecoins aren’t a glitch; they are a feature of global crypto liquidity.
As the ecosystem matures, serious traders and policy-makers must recognize that hidden flows of dollar tokens – from Tron rails to OTC deals – are as much a part of “the market” as exchange orderbooks. Only by acknowledging and, where possible, peering into this underworld can one fully comprehend liquidity, risk, and price discovery in crypto.
Shadow stablecoins underline a paradox: the crypto world builds on visible ledgers, yet its deepest liquidity flows in private. This is not a failure of design but an emergent property of decentralized finance meeting global demand. In practice, these off-exchange stablecoin circuits tighten spreads and fuel trades, but they also pose unique challenges – from execution risk for traders to regulatory blind spots.
Appreciating this “liquidity mirage” is essential. For institutions, it means leveraging prime brokerages and careful counterparty choice. For regulators, it means expanding the lens beyond exchanges. For retail, it means learning to read proxies (like stablecoin inflows) rather than just orderbook quotes. In the end, recognizing that liquidity lives off-screen is key. Shadow stablecoins are an invisible plumbing network – one that, when understood, reveals the true dynamics powering crypto markets.