ทำไมสภาคองเกรสจึงหยิบยกประเด็นโทเคไนซ์สินทรัพย์ขึ้นมาพิจารณา

คณะกรรมาธิการบริการการเงินประจำสภาผู้แทนราษฎร จะประชุมในวันที่ 25 มีนาคม เพื่อจัดการไต่สวนหัวข้อ “Tokenization and the Future of Securities: Modernizing Our Capital Markets” ซึ่งเป็นการพิจารณาโดยสภาคองเกรสที่เจาะจงที่สุดจนถึงปัจจุบัน ว่าโครงสร้างพื้นฐานบล็อกเชนควรถูกรวมเข้ากับสถาปัตยกรรมตลาดทุนสหรัฐฯ ทั้งตลาดหุ้น พันธบัตร และกองทุนที่มีอยู่เดิมอย่างไร

การไต่สวนมีขึ้นสี่วันหลังจากที่ SEC อนุมัติการเปลี่ยนแปลงกฎของ Nasdaq เพื่อให้หลักทรัพย์ที่ถูกโทเคไนซ์สามารถซื้อขายเคียงคู่กับหุ้นแบบดั้งเดิมบนสมุดคำสั่งเดียวกัน

และมีขึ้นหกสัปดาห์ก่อนที่คาดว่าคณะกรรมาธิการการธนาคารแห่งวุฒิสภา จะเริ่มกระบวนการ markup ร่าง CLARITY Act ซึ่งเป็นกฎหมายโครงสร้างตลาดฉบับครอบคลุม ที่จะกำหนดเส้นแบ่งตามกฎหมายเป็นครั้งแรก ระหว่างสินทรัพย์ดิจิทัลที่เป็นสินค้าโภคภัณฑ์ กับสินทรัพย์ดิจิทัลที่เป็นหลักทรัพย์

การบรรจบกันของสามเหตุการณ์นี้ภายในไตรมาสนิติบัญญัติเดียวกัน ไม่เคยมีมาก่อนในประวัติศาสตร์การกำกับดูแลสินทรัพย์ดิจิทัล

เดิมพันในครั้งนี้กว้างไกลเกินกว่าขอบเขตอุตสาหกรรมคริปโทเคอร์เรนซี

ประธาน SEC Paul Atkins บอกกับคณะกรรมาธิการบริการการเงินสภาผู้แทนราษฎรเมื่อวันที่ 11 ก.พ. ว่าตลาดทุนของสหรัฐฯ มีมูลค่ารวม 124.3 ล้านล้านดอลลาร์ และเป็น “ตลาดที่ลึกที่สุดและมีสภาพคล่องสูงที่สุดในโลก” ใน ถ้อยแถลง ฉบับเดียวกัน Atkins ระบุว่า “เทคโนโลยีสมุดบัญชีแบบกระจายและการโทเคไนซ์สินทรัพย์ทางการเงินรวมถึงหลักทรัพย์ มีศักยภาพในการเปลี่ยนโฉมตลาดทุนของเรา”

เขาประกาศว่า SEC และ CFTC ภายใต้การนำของประธาน Mike Selig จะร่วมกันดำเนินโครงการ “Project Crypto” ซึ่งเป็นโครงการจัดทำหลักเกณฑ์การจัดประเภทโทเคน ที่ออกแบบมาเพื่อให้ความเข้าใจที่ชัดเจนแก่นักลงทุนและผู้สร้างนวัตกรรม เกี่ยวกับภาระหน้าที่ด้านกฎระเบียบของตน ในขณะที่สภาคองเกรสดำเนินงานด้านกฎหมายให้แล้วเสร็จ

มูลค่ารวมของสินทรัพย์โลกจริงที่ถูกโทเคไนซ์บนบล็อกเชนสาธารณะ ได้ ทะลุ 12 พันล้านดอลลาร์แล้ว ณ เดือนมีนาคม 2026 เพิ่มขึ้นมากกว่าสองเท่าจาก 5 พันล้านดอลลาร์เมื่อต้นปี 2025 เฉพาะพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ ที่ถูกโทเคไนซ์เพียงอย่างเดียว ก็ได้ แตะ ระดับสูงสุดใหม่ที่ 11 พันล้านดอลลาร์

ตัวเลขเหล่านี้เมื่อเทียบกับ 124.3 ล้านล้านดอลลาร์ที่ Atkins กล่าวถึงแล้วยังถือเป็นเศษทศนิยมเล็กน้อย คำถามที่อยู่ต่อหน้าสภาคองเกรสคือ โครงสร้างพื้นฐานทางกฎหมายในปัจจุบัน เพียงพอหรือไม่ที่จะทำให้ช่องว่างนั้นถูกปิดลง และหากไม่เพียงพอ จะต้องเปลี่ยนแปลงอะไรบ้าง

แท้จริงแล้วการไต่สวนวันที่ 25 มีนาคมว่าด้วยเรื่องใด

ชื่อการไต่สวนระบุไว้อย่างชัดเจน: “Tokenization and the Future of Securities” ไม่ได้ว่าด้วยเรื่องราคา Bitcoin (BTC) การกำกับดูแล stablecoin หรือโปรโตคอลการเงินแบบกระจายศูนย์

ประเด็นคือการผสานกระบวนการบันทึกข้อมูลบนบล็อกเชน เข้ากับการออก การซื้อขาย และการชำระราคา ของหลักทรัพย์ที่ถูกกำกับดูแล ได้แก่ หุ้น พันธบัตร และกองทุน ซึ่งเป็นแกนหลักของตลาดทุนสหรัฐฯ

การไต่สวนครั้งนี้ต่อเนื่องจากการประชุมของคณะกรรมาธิการบริการการเงินสภาผู้แทนราษฎร เมื่อเดือนมิถุนายน 2024 ที่ใช้หัวข้อ “Next Generation Infrastructure: How Tokenization of Real-World Assets Will Facilitate Efficient Markets” ซึ่งมีพยานอย่าง Nadine Chakar ขณะนั้นดำรงตำแหน่ง Global Head of Digital Assets ที่ Depository Trust and Clearing Corporation และ Carlos Domingo CEO ของ Securitize มา ให้การ เกี่ยวกับกลไกเชิงปฏิบัติในการนำตราสารทางการเงินแบบดั้งเดิมขึ้นมาบนรางบล็อกเชน

Chakar เน้นย้ำถึงศักยภาพในการคำนวณมาร์จิ้นอัตโนมัติ และการเคลื่อนย้ายหลักประกันแบบอัตโนมัติ

Domingo กระตุ้นให้สภาคองเกรสให้ความสำคัญกับกฎหมาย ที่จะเปิดทางให้การโทเคไนซ์ที่ปฏิบัติตามกฎระเบียบสามารถเกิดขึ้นได้ มากกว่าปล่อยให้สหรัฐฯ เสี่ยงล้าหลังยุโรป ซึ่งมีกรอบกำกับดูแลหลักทรัพย์ที่ถูกโทเคไนซ์ใช้งานจริงแล้ว

การประชุมวันที่ 25 มีนาคมต่อยอดจากรากฐานดังกล่าวโดยตรง ประธานคณะกรรมาธิการ French Hill ได้ ไปออกรายการ ของ Bloomberg และ Fox Business ในช่วงไม่กี่สัปดาห์ที่ผ่านมา เพื่อพูดคุยเรื่องจุดตัดระหว่างสินทรัพย์ดิจิทัลและตลาดทุน

วาระของคณะกรรมาธิการในสัปดาห์เดียวกันยังรวมถึงการไต่สวนแยกต่างหาก ของคณะอนุกรรมาธิการสินทรัพย์ดิจิทัล หัวข้อ “Innovation at the Speed of Markets: How Regulators Keep Pace with Technology” ตามที่ ระบุ โดย Crowdfund Insider

การจัดให้มีการไต่สวนเป็นคู่กันเช่นนี้ บ่งชี้ว่าสภาคองเกรสมองเรื่องโทเคไนซ์ไม่ใช่เพียงความแปลกใหม่ของคริปโท แต่เป็นคำถามด้านโครงสร้างพื้นฐานตลาดทุน ที่มีนัยสำคัญต่อความเร็วการชำระราคา การคุ้มครองนักลงทุน และขีดความสามารถในการแข่งขันของสหรัฐฯ

การเปลี่ยนโฉมของ SEC: จากคู่ปรับสู่ผู้ร่วมมือ

ความแตกต่างระหว่างท่าทีปัจจุบันของ SEC กับท่าทีภายใต้การนำของอดีตประธาน Gary Gensler นั้นชัดเจนอย่างยิ่ง

ภายใต้การนำของ Gensler ตั้งแต่ปี 2021 ถึง 2024 SEC ดำเนินยุทธศาสตร์ที่อุตสาหกรรมเรียกกันอย่างกว้างขวางว่า “regulation by enforcement” คือยื่นฟ้องคดีสำคัญจำนวนมาก ต่อผู้ออกโทเคน ตลาดซื้อขาย และผู้ให้บริการ ขณะเดียวกันกลับปฏิเสธที่จะออกกฎใหม่หรือคำแนะนำอย่างเป็นทางการ ที่ปรับให้เหมาะกับสินทรัพย์ดิจิทัล

จุดยืนที่สม่ำเสมอของ Gensler คือ กฎหมายหลักทรัพย์ที่มีอยู่ “ชัดเจนเพียงพอ” และสินทรัพย์ดิจิทัลส่วนใหญ่ก็เป็นหลักทรัพย์อยู่แล้ว ภายใต้บททดสอบ Howey ปี 1946 ของศาลฎีกา

SEC ภายใต้ Atkins ได้พลิกแนวทางนี้ทั้งในเชิงวาทกรรมและการปฏิบัติ ในคำให้การวันที่ 11 ก.พ. Atkins ได้ ประกาศ ว่าเขาและประธาน CFTC Selig จะร่วมกันพัฒนา “token taxonomy” ผ่าน Project Crypto และพิจารณา “ข้อยกเว้นที่อนุญาตให้ผู้เล่นในตลาดสามารถเคลื่อนย้ายและทำธุรกรรมบนเชนได้”

เขาอธิบายถึง “innovation exemption” สำหรับกิจกรรมบางประเภทที่เกี่ยวข้องกับคริปโทเคอร์เรนซี ที่ SEC กำลังพัฒนาอยู่ กรรมการ Hester Peirce ผู้นำทีมเฉพาะกิจคริปโทเคอร์เรนซีของหน่วยงาน ได้ กล่าว ถึงโครงการนำร่องด้านโทเคไนซ์ของ DTC ว่า “เป็นก้าวที่มีความหวังบนเส้นทางโทเคไนซ์” และยืนยันว่าเจ้าหน้าที่ SEC กำลังทำงานในข้อยกเว้นด้านนวัตกรรมแบบจำกัด สำหรับหลักทรัพย์ที่ถูกโทเคไนซ์บางประเภท

หลักฐานที่เป็นรูปธรรมที่สุดของการเปลี่ยนแปลงนี้คือการอนุมัติของ Nasdaq เอง เมื่อวันที่ 18 มีนาคม SEC ได้ อนุมัติ การเปลี่ยนแปลงกฎที่อนุญาตให้ Nasdaq ซื้อขายหุ้นในดัชนี Russell 1000 และ ETF ดัชนีหลักในรูปแบบโทเคไนซ์ โดยหุ้นที่ถูกโทเคไนซ์จะมีตัวย่อหลักทรัพย์ หมายเลข CUSIP และสิทธิของผู้ถือหุ้นเช่นเดียวกับหุ้นแบบดั้งเดิม

สามเดือนก่อนหน้านั้นในเดือนธันวาคม 2025 กองแผนก Trading and Markets ของ SEC ได้ออกจดหมาย no-action อนุญาต ให้ Depository Trust Company ดำเนินโครงการนำร่องโทเคไนซ์หลักทรัพย์ที่อยู่ในความดูแล เป็นระยะเวลาสามปี

ต่อมา คณะกรรมการที่ปรึกษานักลงทุนของ SEC ได้ จัด การประชุมเมื่อวันที่ 12 มีนาคม ซึ่งรวมการหารือเกี่ยวกับข้อเสนอแนะที่เป็นไปได้เกี่ยวกับการโทเคไนซ์หลักทรัพย์ทุน การอภิปรายเหล่านี้ไม่ใช่เพียงทฤษฎี

แต่เป็นการอนุมัติด้านการปฏิบัติการและการพัฒนานโยบายอย่างแข็งขัน

อ่านเพิ่มเติม: [Why Solana's Lily Liu Killed Blockchain Gaming](Why Solana's Lily Liu Killed Blockchain Gaming)

CLARITY Act: จากแนวทางของหน่วยงานสู่กฎหมายลายลักษณ์อักษร

การเปลี่ยนแปลงด้านกฎระเบียบที่ SEC แม้จะมีนัยสำคัญ แต่ก็ยังขึ้นอยู่กับดุลยพินิจของหน่วยงาน ประธาน SEC ในอนาคตสามารถพลิกท่าทีปัจจุบันได้รวดเร็วไม่ต่างจากที่ Atkins พลิกจากแนวทางของ Gensler

ทุนสถาบันที่วิทยานิพนธ์เรื่องโทเคไนซ์ต้องการ ไม่ว่าจะเป็นกองทุนบำเหน็จบำนาญ กองทุนความมั่งคั่งแห่งชาติ และการจัดสรรของบริษัทประกันที่นับเป็นหลักหลายแสนล้านดอลลาร์ ต้องการสิ่งที่มั่นคงกว่าตัวประธานหน่วยงานที่มีท่าทีเป็นมิตร นั่นคือ ต้องการ “กฎหมาย”

ร่างกฎหมาย Digital Asset Market Clarity Act of 2025 หรือที่รู้จักในชื่อ CLARITY Act (H.R. 3633) ได้รับการ ผ่านความเห็นชอบ จากสภาผู้แทนราษฎรแล้ว และขณะนี้อยู่ระหว่างการพิจารณา markup ในคณะกรรมาธิการวุฒิสภาควบคู่กันไป

กฎหมายฉบับนี้ทำหกประการที่มีความสำคัญต่อการจัดสรรทุนสถาบัน ประการแรก จัดประเภทสินทรัพย์ดิจิทัลออกเป็นสามหมวด: หลักทรัพย์ (อยู่ภายใต้เขตอำนาจของ SEC) สินค้าโภคภัณฑ์ดิจิทัล (อยู่ภายใต้เขตอำนาจของ CFTC) และ stablecoin เพื่อการชำระเงินที่ได้รับอนุญาต (อยู่ภายใต้การกำกับดูแลร่วมกัน)

ประการที่สอง กำหนดข้อกำหนดการจดทะเบียนและการเปิดเผยข้อมูล สำหรับแพลตฟอร์มซื้อขายคริปโทเคอร์เรนซีและผู้ออกโทเคน ประการที่สาม สร้างกรอบโครงสร้างที่ชัดเจนสำหรับช่วงเวลาที่สินทรัพย์ดิจิทัล เปลี่ยนสถานะจากเป็นหลักทรัพย์ในช่วงออกขายครั้งแรก ไปเป็นสินค้าโภคภัณฑ์ในการซื้อขายรอง

ประการที่สี่ แก้ไขความคลุมเครือด้านเขตอำนาจ ที่ทำให้ฝ่ายกำกับดูแลการปฏิบัติตามกฎของสถาบันชะงักงันมาหลายปี

ประการที่ห้า รวมบทบัญญัติป้องกันการฟอกเงินที่คณะกรรมาธิการการธนาคารแห่งวุฒิสภา ได้ อธิบาย ว่าเป็น “กรอบการจัดการการเงินผิดกฎหมายที่เข้มแข็งที่สุด ที่สภาคองเกรสเคยพิจารณาสำหรับสินทรัพย์ดิจิทัล” ประการที่หก จัดตั้งคณะกรรมการที่ปรึกษาร่วม SEC-CFTC เพื่อปรับประสานข้อกำหนดให้สอดคล้องกัน

วุฒิสมาชิก Cynthia Lummis (รีพับลิกัน–ไวโอมิง) ระบุ เมื่อวันที่ 18 มีนาคมว่าฝ่ายรีพับลิกันในคณะกรรมาธิการการธนาคารวุฒิสภา วางแผนจะเริ่มกระบวนการ markup ในช่วงปลายเดือนเมษายน หลังจากปิดสมัยประชุมช่วงอีสเตอร์

Lummis ย้ำว่าร่างกฎหมายนี้ “ต้องแล้วเสร็จภายในสิ้นปี” ประเด็นที่ยังคงแก้ไขยากที่สุดคือผลตอบแทนของ stablecoin: ร่างก่อนหน้าห้ามผู้ออก stablecoin จ่ายดอกเบี้ยเพียงเพราะผู้ใช้ถือยอดคงเหลือ ซึ่งเป็นข้อกำหนดที่ถูกต่อต้านจาก Coinbase และผู้สนับสนุนอุตสาหกรรมคริปโทเคอร์เรนซี

Lummis ระบุว่า that a compromise on the yield question has been "largely reached," และว่าข้อพิพาทเกี่ยวกับบทบัญญัติด้านการเงินแบบกระจายศูนย์นั้นได้รับการ "จัดการอย่างเหมาะสม" แล้ว Polymarket ประเมินราคา shows ความน่าจะเป็น 62% ว่า CLARITY Act จะถูกลงนามให้มีผลเป็นกฎหมายภายในปี 2026

มูลนิธิสเตเบิลคอยน์: ทำไม GENIUS จึงมาก่อน

CLARITY Act ไม่ได้มีอยู่ในสุญญากาศทางกฎหมาย แต่สร้างต่อยอดมาจาก GENIUS Act ที่ลงนามเป็นกฎหมายเมื่อวันที่ 18 กรกฎาคม 2025 ซึ่งเป็นกรอบกำกับดูแลของรัฐบาลกลางฉบับแรกสำหรับสเตเบิลคอยน์เพื่อการชำระเงิน

GENIUS Act กำหนดให้ทุนสำรองของสเตเบิลคอยน์ต้องจำกัดอยู่ในสินทรัพย์สภาพคล่องคุณภาพสูง เช่น เงินสด ตั๋วเงินคลัง และพันธบัตรรัฐบาลระยะสั้น กฎหมายฉบับนี้ได้วาง “ระบบประปา” ทางกำกับดูแลที่การชำระราคาแบบโทเคไนซ์ต้องพึ่งพา: หากหุ้นและพันธบัตรที่ถูกโทเคไนซ์จะต้องชำระบนเชน ด้านเงินสดของธุรกรรมก็จำเป็นต้องมี “ดอลลาร์บนเชน” ที่ถูกกำกับดูแล

ตลาดสเตเบิลคอยน์ตอบสนองต่อสิ่งนี้อย่างมีนัยสำคัญ

Tether (USDT) และ Circle (USDC) ครองส่วนแบ่งตลาดรวมกัน โดยมูลค่าตลาดของสเตเบิลคอยน์รวมกันเกิน 267 พันล้านดอลลาร์ ณ ช่วงปลายปี 2025 ตามข้อมูลของ CoinDesk

โทเค็น USYC ของ Circle ซึ่งเป็นผลิตภัณฑ์ตั๋วเงินคลังสหรัฐแบบโทเคไนซ์ overtook กองทุน BUIDL ของ BlackRock ในเดือนมีนาคม 2026 กลายเป็นผลิตภัณฑ์ตั๋วเงินคลังแบบโทเคไนซ์ที่มีขนาดใหญ่ที่สุดที่ประมาณ 2.2 พันล้านดอลลาร์ของสินทรัพย์ หนุนโดยส่วนหนึ่งจากการที่ Binance นำโทเค็นนี้มาใช้เป็นหลักประกันนอกตลาดสำหรับการเทรดอนุพันธ์ของสถาบัน

กองทุน BUIDL ของ BlackRock ถือสินทรัพย์ประมาณ 2.85 พันล้านดอลลาร์ และได้ listed บน Uniswap ในเดือนกุมภาพันธ์ 2026 ถือเป็นครั้งแรกที่กองทุนโทเคไนซ์ระดับสถาบันรายใหญ่สามารถเข้าถึงได้ผ่านโครงสร้างพื้นฐานด้านการเงินแบบกระจายศูนย์

ความเชื่อมโยงระหว่าง GENIUS Act และ CLARITY Act เป็นเรื่องเชิงโครงสร้าง

กฎหมายฉบับแรกจัดหา “รางจ่ายเงิน” ที่ถูกกำกับดูแล ส่วนฉบับหลังจัดหา “การจัดประเภทสินทรัพย์” ที่ถูกกำกับดูแล

เมื่อรวมกันแล้ว ทั้งสองฉบับได้สร้างกรอบที่สมบูรณ์ซึ่งจำเป็นสำหรับให้หลักทรัพย์ที่ถูกโทเคไนซ์สามารถชำระบัญชีกับดอลลาร์ที่ถูกโทเคไนซ์ ภายใต้อำนาจตามกฎหมายที่ชัดเจน

Read also: The $8M AI Streaming Scam That Fooled Major Platforms For 7 Years

ตลาด RWA: ที่ซึ่งทุนส่วนใหญ่ตั้งอยู่แล้ว

ตลาดสินทรัพย์โลกจริงแบบโทเคไนซ์ (RWA) เติบโตขึ้นทั้งที่มีหรือไม่มีความชัดเจนทางกฎหมาย แต่ความเร็วและองค์ประกอบของการเติบโตนั้นได้เผยให้เห็นข้อจำกัดที่กฎหมายสามารถช่วยปลดล็อกได้

มูลค่ารวมของ RWA แบบโทเคไนซ์บนบล็อกเชนสาธารณะ surpassed 12 พันล้านดอลลาร์ภายในเดือนมีนาคม 2026 โดยตั๋วเงินคลังสหรัฐแบบโทเคไนซ์คิดเป็น 5.8 พันล้านดอลลาร์ตามการวิเคราะห์ดังกล่าว

รายงานแยกต่างหากจาก CoinDesk places มูลค่าตลาดตั๋วเงินคลังแบบโทเคไนซ์ไว้ที่ 11 พันล้านดอลลาร์ สะท้อนถึงความแตกต่างด้านวิธีการวัดและเกณฑ์การคัดเลือก

Ethereum (ETH) โฮสต์ RWA แบบโทเคไนซ์มากกว่า 60% ของมูลค่ารวม ขณะที่ Stellar, Polygon และ Avalanche ครองส่วนแบ่งที่เล็กกว่าแต่เติบโตขึ้นอย่างต่อเนื่อง

องค์ประกอบของตลาดเล่าเรื่องได้เอง ตั๋วเงินคลังและกองทุนตลาดเงินครองส่วนใหญ่ เพราะเป็นสินทรัพย์ที่มีความเสี่ยงต่ำที่สุด มีมาตรฐานสูงสุด ทำให้โทเคไนซ์ได้ง่ายที่สุด และมีโอกาสก่อให้เกิดแรงเสียดทานด้านกำกับดูแลน้อยที่สุด

การโทเคไนซ์สินเชื่อภาคเอกชน (private credit) grew 180% เมื่อเทียบปีต่อปี โดย Centrifuge, Maple Finance และ Goldfinch ออกสินเชื่อบนเชนรวมกันกว่า 3.2 พันล้านดอลลาร์

MakerDAO (ปัจจุบันคือ Sky) ถือครองหลักประกัน RWA มูลค่ากว่า 2 พันล้านดอลลาร์เพื่อรองรับ DAI

แต่หุ้น พันธบัตรบริษัท อสังหาริมทรัพย์ และไพรเวตอีเควิตี้ ซึ่งเป็นประเภทสินทรัพย์ที่รวมกันแล้วคิดเป็นสัดส่วนส่วนใหญ่ของตลาดทุนสหรัฐมูลค่า 124.3 ล้านล้านดอลลาร์ ยังคงแทบไม่มีตัวตนบนเชน

ช่องว่างนี้มิได้เกิดจากข้อจำกัดทางเทคโนโลยีที่ไม่อาจรองรับสินทรัพย์เหล่านี้ได้ ดังที่การอนุมัติของ Nasdaq ได้แสดงให้เห็นแล้ว แต่เกิดจากกรอบกฎหมายที่ยังไม่ให้ความแน่นอนเพียงพอแก่สถาบันผู้จัดสรรเงินทุน

ผู้จัดการกองทุนบำเหน็จบำนาญไม่อาจจัดสรรเงินของผู้รับผลประโยชน์ไปยังผลิตภัณฑ์พันธบัตรแบบโทเคไนซ์ได้ หากการจัดประเภทของผลิตภัณฑ์ดังกล่าวอาจเปลี่ยนแปลงได้ผ่านการบังคับใช้กฎหมายแทนที่จะเป็นกระบวนการทางนิติบัญญัติ CLARITY Act ถูกออกแบบมาเพื่อปิดช่องว่างนี้

ฝ่ายคัดค้านว่าอย่างไร

เรื่องเล่าว่า “การยอมรับการโทเคไนซ์อย่างหลีกเลี่ยงไม่ได้” จำเป็นต้องถูกกลั่นกรองอย่างถี่ถ้วน CLARITY Act เผชิญกับการต่อต้านอย่างมีนัยสำคัญ และการผ่านกฎหมายยังไม่ใช่เรื่องแน่นอน

North American Securities Administrators Association (NASAA) ซึ่งเป็นตัวแทนผู้กำกับดูแลหลักทรัพย์ระดับรัฐ ได้ stated ว่า "ไม่สามารถสนับสนุน CLARITY Act ในรูปแบบปัจจุบันได้" พร้อมเตือนว่าบทบัญญัติใน Title I จะ "ทำให้อำนาจของรัฐที่มีอยู่ในการต่อสู้กับความเสียหายของนักลงทุนจากกรณีฉ้อโกงและการละเมิดในการทำธุรกรรมสินทรัพย์ดิจิทัลอ่อนแอลง"

NASAA ชี้ให้เห็นถึงความขัดแย้งในกรอบนิยามของร่างกฎหมาย โดยเฉพาะการปฏิบัติต่อ "สินทรัพย์ประกอบ" (ancillary assets) ที่ได้มูลค่าจากความพยายามเชิงผู้ประกอบการแต่กลับถูกจัดประเภทเป็น “ไม่ใช่หลักทรัพย์”

American Bankers Association วิ่งเต้นคัดค้านบทบัญญัติเรื่อง “ยีลด์ของสเตเบิลคอยน์” อย่างต่อเนื่อง โดยโต้แย้งว่าสเตเบิลคอยน์ที่ให้ยีลด์บนแพลตฟอร์มที่ไม่ถูกกำกับดูแลก่อให้เกิดช่องว่างกำกับดูแล (regulatory arbitrage) ที่ทำให้ธนาคารดั้งเดิมเสียเปรียบ

ในการไต่สวนของรัฐสภาครั้งก่อนเกี่ยวกับการโทเคไนซ์ ศาสตราจารย์ Hilary Allen จากคณะนิติศาสตร์ Washington College of Law แห่ง American University ได้ testified ว่า "บล็อกเชนสาธารณะไร้สิทธิ์ (public permissionless blockchains) มีความไม่มีประสิทธิภาพและความเปราะบางด้านการปฏิบัติการที่หลีกเลี่ยงไม่ได้ จึงไม่เหมาะสมกับสินทรัพย์ทางการเงินจริง"

เธอเรียกร้องให้ฝ่ายนิติบัญญัติอย่าได้ "ฝากความหวังไว้กับการโทเคไนซ์ในฐานะเครื่องมือในการยกระดับการเข้าถึงบริการทางการเงิน"

กระบวนการปรองดองในวุฒิสภายังสร้างอุปสรรคด้านขั้นตอน วุฒิสภาคณะกรรมาธิการการธนาคารและ Senate Agriculture Committee ต่างกำลังพิจารณาปรับแก้ (markup) ส่วนต่าง ๆ ของร่างกฎหมาย โดยครอบคลุมบทบัญญัติที่เกี่ยวข้องกับ SEC และ CFTC ตามลำดับ

ส่วนเหล่านี้ต้องถูกรวมเข้าด้วยกัน ปรับแก้ให้สอดคล้องกัน และจากนั้นต้องไปปรับแก้ให้สอดคล้องกับร่างที่ผ่านจากสภาผู้แทนราษฎร

FinTech Weekly reported ว่าผู้สังเกตการณ์ทุกคนที่ติดตามกฎหมายฉบับนี้ต่างชี้ว่า การเลือกตั้งกลางสมัยเดือนพฤศจิกายน 2026 เป็นเสมือนเส้นตายโดยพฤตินัย เนื่องจากการเลือกตั้งกลางสมัยมักจะส่งผลเสียต่อพรรคของประธานาธิบดีที่ดำรงตำแหน่ง และอาจทำให้ลำดับความสำคัญทางนิติบัญญัติเปลี่ยนไปโดยสิ้นเชิง

Read also: Bitcoin Mining Difficulty Falls 7.76%

ไทม์ไลน์และความหมายต่อกระแสเงินทุน

หาก CLARITY Act ผ่านและส่วนเพิ่มความเสี่ยงด้านกฎระเบียบ (regulatory risk premium) หายไปตามที่ฝ่ายสนับสนุนคาดหวัง ผลกระทบต่อตลาดในทันทีแม้จะไม่อาจระบุเชิงปริมาณได้อย่างแม่นยำ แต่ก็สามารถระบุทิศทางได้

BCG และ Ripple project ว่าตลาดสินทรัพย์แบบโทเคไนซ์อาจแตะ 18.9 ล้านล้านดอลลาร์ภายในปี 2033 ขณะที่ McKinsey estimates ว่าตลาดอาจถึง 2 ล้านล้านดอลลาร์ภายในปี 2030

Standard Chartered ซีอีโอ Bill Winters กล่าวในการประชุมช่วงปลายปี 2025 ว่า "ท้ายที่สุดแล้ว เราจะได้เห็นธุรกรรมส่วนใหญ่ถูกชำระบนบล็อกเชน" นักวิเคราะห์ของ JPMorgan อธิบายว่าการที่ CLARITY Act ผ่านภายในกลางปีเป็น “ปัจจัยบวก” ต่อสินทรัพย์ดิจิทัล โดยชี้ถึงความชัดเจนด้านกฎระเบียบ การขยายตัวของสถาบัน และการเติบโตของการโทเคไนซ์เป็นตัวขับเคลื่อนหลัก

การแข่งขันด้านโครงสร้างพื้นฐานกำลังเร่งตัวขึ้น Nasdaq จับมือกับบริษัทแม่ของ Kraken คือ Payward เพื่อกระจายหุ้นที่ถูกโทเคไนซ์ไปทั่วโลก

Intercontinental Exchange บริษัทแม่ของ New York Stock Exchange ประกาศแผนการจัดตั้งแพลตฟอร์มหลักทรัพย์แบบโทเคไนซ์ของตนเอง DTCC จับมือกับ Digital Asset เพื่อโทเคไนซ์ตั๋วเงินคลังบน Canton Network แพลตฟอร์ม Kinexys ของ J.P. Morgan กำลังประมวลผลหลักประกันแบบโทเคไนซ์มูลค่าหลายพันล้านดอลลาร์สำหรับธุรกรรมรีโป

Franklin Templeton ย้ายกองทุน U.S. Government Money Market Fund ของตนมาบนบล็อกเชน Solana (SOL) สิ่งเหล่านี้ไม่ใช่โครงการนำร่อง แต่เป็นการใช้งานจริงในระดับโปรดักชันโดยสถาบันการเงินที่ใหญ่ที่สุดในโลก

ความเสี่ยงคือ การคาดการณ์เหล่านี้อาจกำลังสับสนระหว่าง “สิ่งที่เป็นไปได้” กับ “สิ่งที่หลีกเลี่ยงไม่ได้” CLARITY Act อาจไม่ผ่านในสมัยประชุมสภาครั้งนี้

ข้อตกลงประนีประนอมเรื่องยีลด์ของสเตเบิลคอยน์อาจล่มได้ ผู้กำกับดูแลระดับรัฐอาจท้าทายการที่รัฐบาลกลางเข้ามาแทนที่อำนาจของรัฐ (federal preemption)

ความเสี่ยงด้านปฏิบัติการของการชำระราคาบนเชน รวมถึงช่องโหว่ของสมาร์ตคอนแทรกต์ การหยุดชะงักของบล็อกเชน และปัญหาความล้มเหลวในการทำงานร่วมกันข้ามเชน ยังไม่เคยถูกทดสอบทนทานในระดับขนาดของตลาดทุนสหรัฐ

ตลาดสินทรัพย์แบบโทเคไนซ์แม้จะเติบโตอย่างน่าประทับใจจากฐานที่ต่ำ แต่ 12 พันล้านดอลลาร์เมื่อเทียบกับตลาดมูลค่า 124.3 ล้านล้านดอลลาร์ ยังเป็นอัตราการเจาะตลาดที่ต่ำกว่า 0.01%

ข้อมูลบอกอะไรเราได้บ้าง

ข้อเท็จจริงที่สังเกตได้ ณ วันที่ 21 มีนาคม 2026 มีดังนี้ SEC ได้เปลี่ยนจากท่าทีการบังคับใช้เชิงปฏิปักษ์มาเป็นความร่วมมือเชิงรุกในด้านหลักทรัพย์แบบโทเคไนซ์ ดังที่แสดงโดยการอนุมัติของ Nasdaq หนังสือ no-action ของ DTC และถ้อยแถลงสาธารณะของประธาน Atkins

สภาผู้แทนราษฎรกำลังจัดการไต่สวนเฉพาะกิจเกี่ยวกับการโทเคไนซ์หลักทรัพย์ในวันที่ 25 มีนาคม CLARITY Act ซึ่งจะระบุเขตอำนาจหน้าที่ระหว่าง SEC และ CFTC ต่อสินทรัพย์ดิจิทัลอย่างเป็นลายลักษณ์อักษร คาดว่าจะเข้าสู่กระบวนการ markup ของวุฒิสภาในช่วงปลายเดือนเมษายน

ตลาด RWA แบบโทเคไนซ์เติบโตจาก 5 พันล้านดอลลาร์เป็นมากกว่า 12 พันล้านดอลลาร์ในเวลา 15 เดือน โดยผู้เข้าร่วมเชิงสถาบัน รวมถึง BlackRock, J.P. Morgan, Circle และ Franklin Templeton ที่กำลังเปิดตัวผลิตภัณฑ์ระดับพร้อมใช้งานจริงในสายการผลิต

สิ่งที่ข้อมูลไม่รองรับคือ “ความแน่นอนด้านกรอบเวลา” ความเป็นไปได้ที่ร่างกฎหมาย CLARITY Act จะผ่าน ตามข้อมูลจาก Polymarket อยู่ที่ 62% ไม่ใช่ 100% กระบวนการปรองดองร่างกฎหมายในวุฒิสภาระหว่างสองคณะกรรมาธิการยังไม่ได้เริ่มต้น

การคัดค้านจากหน่วยงานกำกับดูแลของมลรัฐและกลุ่มล็อบบี้ภาคธนาคารนั้นมีเนื้อหาและผลกระทบจริง ไม่ใช่การแสดงออกเชิงสัญลักษณ์

โครงสร้างพื้นฐานสำหรับการชำระธุรกรรมแบบโทเคนไนซ์ยังทำงานในโมเดลลูกผสม ซึ่งการซื้อขายยังคงชำระราคาแบบดั้งเดิมในรอบ T+1 ก่อนจะถูกโทเคนไนซ์หลังการชำระราคา นั่นหมายความว่า คำสัญญาเรื่องการชำระธุรกรรมแบบทันที T+0 ยังเป็นเพียงเป้าหมายในเชิงความมุ่งหวังสำหรับหลักทรัพย์ที่ซื้อขายในตลาดหลักทรัพย์

ทิศทางในภาพรวมชัดเจน แต่ “ความเร็ว” ยังไม่ชัดเจน

การไต่สวนในวันที่ 25 มีนาคม การพิจารณาปรับแก้ร่างกฎหมายในเดือนเมษายน และการเปิดใช้งานการซื้อขายแบบโทเคนไนซ์ของ Nasdaq ในเชิงปฏิบัติในไตรมาสที่สามของปี 2026 จะร่วมกันกำหนดว่า เบี้ยความเสี่ยงด้านกฎระเบียบ (regulatory risk premium) จะลดลงเร็วพอที่จะปลดล็อกเงินทุนสถาบันในระดับขนาดใหญ่หรือไม่ หรืออุตสาหกรรมจะต้องใช้เวลาอีกหนึ่งรอบวัฏจักรไปกับการรอกรอบกฎหมายที่โครงสร้างพื้นฐานได้เติบโตเกินกรอบเดิมไปแล้ว

Read next: Gold's Worst Week Since 1983