สินเชื่อที่มีบิตคอยน์ค้ำประกันเล็งแตะ 1 ล้านล้านดอลลาร์ และการแข่งขันก็เริ่มต้นไปแล้ว

ตลาดสินเชื่อแฝงมูลค่า 1 ล้านล้านดอลลาร์กำลังก่อตัวขึ้นภายในระบบนิเวศ Bitcoin (BTC) และนักลงทุนรายย่อยส่วนใหญ่ยังไม่ทันสังเกตด้วยซ้ำว่ามันมีอยู่แล้ว

งานวิจัยใหม่จากผู้ให้กู้สินทรัพย์ดิจิทัล Ledn คาดการณ์ ว่าสินเชื่อที่มีบิตคอยน์ค้ำประกันอาจแตะระดับดังกล่าวได้ภายในเวลาหนึ่งทศวรรษ แรงขับเคลื่อนคือความต้องการกู้ยืมที่พุ่งสูงขึ้น และคลื่นโครงสร้างพื้นฐานระดับสถาบันที่กำลังถูกประกอบขึ้นอย่างเงียบ ๆ ในตอนนี้

จังหวะเวลานั้นไม่ใช่เรื่องบังเอิญ

บิตคอยน์เพิ่ง เบรกเทรนด์ หลุดออกจากช่วงเวลาที่ให้ผลตอบแทนต่ำกว่าสินทรัพย์ดั้งเดิมยาวนานที่สุดในรอบกว่า 4 ปี ตามมุมมองของอดีตหัวหน้าฝ่ายกลยุทธ์พอร์ตโฟลิโอทั่วโลกของ Credit Suisse อย่าง Mark Connors ซึ่งมองว่าการเปลี่ยนแปลงนี้ช่วยฟื้นเสน่ห์ของบิตคอยน์ในฐานะหลักประกันคุณภาพสูง

เมื่อราคา BTC ซื้อขายแถว 76,600 ดอลลาร์ และมูลค่าตลาดมากกว่า 1.5 ล้านล้านดอลลาร์ ฐานหลักประกันดิบ ๆ นี้มีขนาดใหญ่กว่าตลาดพันธบัตรรัฐบาลส่วนใหญ่ที่อยู่นอกกลุ่ม G7 ไปแล้ว

สรุปสั้น ๆ (TL;DR)

งานวิจัยของ Ledn ระบุว่ามีตลาดที่มีศักยภาพมูลค่า 1 ล้านล้านดอลลาร์สำหรับสินเชื่อที่มีบิตคอยน์ค้ำประกัน โดยแรงขับมาจากผู้ถือ BTC ระยะยาวที่ไม่ต้องการขาย

เลเยอร์โครงสร้างพื้นฐานสำหรับการปล่อยกู้บิตคอยน์ระดับสถาบันกำลังเติบโตอย่างรวดเร็ว ทั้งระบบดูแลทรัพย์สิน โมเดลความเสี่ยง และกรอบกฎระเบียบที่เริ่มลงตัวในปี 2026

โปรโตคอลปล่อยกู้แบบ DeFi และผู้ให้กู้แบบศูนย์กลางกำลังแย่งชิงสระหลักประกันเดียวกัน ทำให้เกิดตลาดสองขั้วที่มีโปรไฟล์ความเสี่ยงและโครงสร้างผลตอบแทนต่างกัน

การคาดการณ์ 1 ล้านล้านดอลลาร์และปัจจัยขับเคลื่อน

ตัวเลขหลักนี้มาจากรายงานวิจัยประจำเดือนพฤษภาคม 2026 ของ Ledn report ซึ่งสร้างแบบจำลองว่าตลาดสินเชื่อที่มีบิตคอยน์ค้ำประกันอาจโตจนถึง 1 ล้านล้านดอลลาร์ในรูปของยอดหนี้คงค้างภายในสิบปี

ตัวเลขนี้ไม่ได้ถูกดึงมาลอย ๆ

มันตั้งอยู่บนสามข้อมูลที่สังเกตได้จริง ได้แก่ อุปทานของผู้ถือ BTC ระยะยาวที่ขยายตัว การโน้มเอียงเชิงโครงสร้างของผู้ถือเหล่านั้นที่เลือกกู้ยืมโดยใช้บิตคอยน์ค้ำประกันแทนการขาย และแบบอย่างระดับโลกของตลาดสินเชื่อที่ใช้ทองคำค้ำประกัน ซึ่งมีมูลค่าตลาด มากกว่า 200,000 ล้านดอลลาร์ ต่อปีแล้ว ตามข้อมูลสภาทองคำโลก

ตรรกะนี้คล้ายกับการพัฒนาของตลาดสินเชื่อที่อยู่อาศัย เจ้าของบ้านปลดล็อกสภาพคล่องจากสินทรัพย์ที่มีมูลค่าเพิ่มขึ้น โดยไม่ต้องเกิดการขายที่ก่อให้เกิดภาษี

ผู้ถือบิตคอยน์กำลังเผชิญการตัดสินใจแบบเดียวกัน

การขาย BTC สร้างภาระภาษีกำไรจากส่วนต่างทุนในเขตอำนาจศาลหลัก ๆ ส่วนใหญ่ ขณะที่การกู้ยืมโดยใช้บิตคอยน์ค้ำประกันไม่ก่อให้เกิดภาระดังกล่าว — อย่างน้อยภายใต้การปฏิบัติด้านภาษีปัจจุบันของสหรัฐ ซึ่ง IRS รับรองไว้ในคำแนะนำตั้งแต่ Revenue Ruling 2023-14

ความไม่สมดุลทางภาษีนี้เป็นเรื่องเชิงโครงสร้างและคงอยู่ยาวนาน ทำให้ผู้กู้มีแรงจูงใจถาวรที่จะนำมาค้ำประกันแทนการขายทิ้ง

งานวิจัยของ Ledn ระบุว่ามีความต้องการกู้ยืมสูงจากผู้ถือ BTC ระยะยาวในอเมริกาเหนือ ลาตินอเมริกา และตะวันออกกลาง โดยอัตราส่วนสินเชื่อต่อมูลค่าหลักประกัน (LTV) มักอยู่ระหว่าง 30% ถึง 50% เพื่อรองรับความผันผวนของราคา

ผู้ร่วมก่อตั้ง Ledn อย่าง Mauricio Di Bartolomeo เคยอธิบายต่อสาธารณะว่าฐานลูกค้าของบริษัทส่วนใหญ่คือผู้ที่ซื้อบิตคอยน์มาหลายปีแล้วและไม่มีเจตนาจะขาย พวกเขากู้ยืมเพื่อซื้อบ้าน เสริมสภาพคล่องธุรกิจ และชำระภาษี โปรไฟล์ลักษณะนี้เหมือนลูกค้าสินเชื่อที่อยู่อาศัยยุคแรก มากกว่านักเทรดมาร์จิ้นสายเก็งกำไร ซึ่งมีนัยสำคัญต่อการสร้างแบบจำลองความเสี่ยงด้านการผิดนัดทั่วทั้งภาคส่วน

อ่านเพิ่มเติม: Stablecoin Supply Climbs To $323B As Tether Keeps Expanding

เหตุผลด้านคุณภาพหลักประกันของบิตคอยน์

หากบิตคอยน์จะรองรับตลาดสินเชื่อมูลค่า 1 ล้านล้านดอลลาร์ได้ มันต้องได้รับการยอมรับอย่างกว้างขวางว่าเป็นหลักประกันคุณภาพสูง

ข้อโต้แย้งนี้แข็งแรงขึ้นอย่างมากในปี 2026 มูลค่าตลาดของ BTC ที่ราคาปัจจุบันอยู่เหนือ 1.53 ล้านล้านดอลลาร์ ทำให้มันกลายเป็นสินทรัพย์ที่มีมูลค่าตลาดสูงเป็นอันดับ 7 ของโลก นำหน้า Meta Platforms, Saudi Aramco และตลาดโลหะเงินทั้งตลาด ตามข้อมูลของ companiesmarketcap.com สินทรัพย์นี้ถูกซื้อขายบนตลาดแลกเปลี่ยนที่มีการกำกับดูแลในศูนย์กลางการเงินหลักทั่วโลก และถูกเก็บรักษาโดยสถาบันอย่าง Fidelity Digital Assets, Coinbase Custody และ BitGo

ความลึกของสภาพคล่องดีขึ้นอย่างมาก ข้อมูลจาก CoinGecko data แสดงให้เห็นว่า ปริมาณการซื้อขาย BTC 24 ชั่วโมงมักเกิน 20,000 ล้านดอลลาร์ และแตะ 24.9 พันล้านดอลลาร์ในวันที่ 24 พฤษภาคม 2026 ความลึกนี้หมายความว่าผู้ให้กู้ที่ถือ BTC เป็นหลักประกันสัก 10 ล้านดอลลาร์สามารถสร้างแบบจำลองการขายบังคับได้ภายในไม่กี่นาทีแทนที่จะเป็นหลายวัน เมื่อเทียบกับหลักประกันประเภทอสังหาริมทรัพย์ที่กระบวนการขายบังคับกินเวลาหลายเดือนและมีแรงเสียดทานทางกฎหมายสูง

ปริมาณซื้อขายสปอตบิตคอยน์ 24 ชั่วโมงที่ 24.9 พันล้านดอลลาร์ในวันที่ 24 พฤษภาคม 2026 สูงกว่ามูลค่าการซื้อขายต่อวันของดัชนีหุ้นขนาดกลางหลายตัว ทำให้บิตคอยน์เป็นหนึ่งในสินทรัพย์หลักประกันที่มีสภาพคล่องสูงที่สุดที่ผู้ให้กู้สามารถถือได้

งานวิชาการยังสนับสนุนวิทยานี้ด้วย บทความปี 2023 จาก University of Basel ที่ เผยแพร่บน SSRN ได้สร้างแบบจำลองอัตราส่วน LTV ที่ปรับตามความผันผวนซึ่งเหมาะสมสำหรับหลักประกันคริปโต และพบว่าเมื่อใช้อัตราส่วน LTV ต่ำกว่า 50% ข้อมูลราคาย้อนหลังของ BTC ให้ระดับการคาดการณ์การขาดทุนที่ยอมรับได้ แม้ภายใต้สมมติฐานการร่วงแรงสุดขั้ว

ตัวแปรสำคัญคือความเร็วของมาร์จิ้นคอล ผู้ให้กู้ที่สามารถขายหลักประกันได้ภายในชั่วโมง ไม่ใช่เป็นวัน จะเผชิญความเสี่ยงหางต่ำกว่าผู้ให้กู้ศูนย์กลางยุคปี 2022 อย่างมีนัยสำคัญ ซึ่งจำนวนมากยังใช้กระบวนการขายบังคับแบบแมนนวลหรือมีความล่าช้า

อ่านเพิ่มเติม: Pi Network Pushes Launchpad To Stop Crypto Projects Cashing Out Early

โครงสร้างตลาดในปัจจุบันเป็นอย่างไร

ตลาดสินเชื่อบิตคอยน์ในปี 2026 แบ่งออกเป็นสองสายชัดเจน คือ แพลตฟอร์มให้กู้แบบศูนย์กลาง (CeFi) และโปรโตคอลให้กู้แบบกระจายศูนย์ (DeFi) ซึ่งแต่ละแบบมีโปรไฟล์ความเสี่ยง รอยเท้าด้านกฎระเบียบ และกลุ่มลูกค้าเป้าหมายที่ต่างกัน

ผู้ให้กู้ CeFi อย่าง Ledn, Unchained Capital และฝ่ายธุรกิจสินเชื่อของ Anchorage Digital ใช้โมเดลที่อิงการดูแลทรัพย์สิน ลูกค้าโอน BTC ไปยังผู้ดูแลสินทรัพย์ที่ได้รับการรับรอง จากนั้นผู้ให้กู้จึงปล่อยกู้เป็นดอลลาร์สหรัฐหรือสเตเบิลคอยน์ อัตราดอกเบี้ยโดยทั่วไปอยู่ระหว่าง 8% ถึง 14% ต่อปี ขึ้นกับ LTV และขนาดวงเงิน โดยมักกำหนดวงเงินกู้ขั้นต่ำที่ 10,000 ถึง 50,000 ดอลลาร์ ผู้ให้กู้เหล่านี้อยู่ภายใต้กฎระเบียบบริการทางการเงินในเขตอำนาจศาลที่ดำเนินการ และเริ่มหันไปขอใบอนุญาตธนาคารหรือจับมือกับสถาบันรับฝากเงินที่มีการกำกับดูแลมากขึ้นเรื่อย ๆ

โปรโตคอลให้กู้บน DeFi ใช้แนวทางที่ต่างออกไป Aave, Compound และผู้เล่นรายใหม่อย่าง Morpho เปิดให้ผู้ใช้วาง wrapped bitcoin (WBTC) หรือเทียบเท่า BTC แบบเนทีฟเป็นหลักประกันผ่านสมาร์ตคอนแทรกต์ ระบบการขายบังคับเป็นแบบอัตโนมัติและไร้ใบอนุญาต อัตราดอกเบี้ยถูกกำหนดด้วยอัลกอริทึมตามอุปสงค์และอุปทาน ข้อมูลจาก DeFiLlama data แสดงให้เห็นว่ามูลค่ารวมที่ล็อกอยู่ในโปรโตคอลปล่อยกู้บนเชนหลักต่าง ๆ มีประมาณ 38,000 ล้านดอลลาร์ ณ ปลายเดือนพฤษภาคม 2026 โดยสถานะที่มี BTC เป็นหลักประกันคิดเป็นสัดส่วนสำคัญและกำลังเติบโต

DeFiLlama ติดตามมูลค่ารวมที่ล็อกอยู่ในโปรโตคอลปล่อยกู้บนเชนราว 38,000 ล้านดอลลาร์ ณ เดือนพฤษภาคม 2026 โดยการกู้ยืมที่ใช้ BTC เป็นหลักประกันมีสัดส่วนเพิ่มขึ้นเรื่อย ๆ

ช่องว่างเชิงโครงสร้างระหว่างสองสายนี้คือความโปร่งใสของการขายบังคับ DeFi ดำเนินการขายบังคับบนเชนและสามารถตรวจสอบได้แบบเรียลไทม์ ขณะที่ CeFi พึ่งพาสัญญาทางกฎหมายและความน่าเชื่อถือในการปฏิบัติงานของผู้ให้กู้ เหตุล่มสลายของ Celsius Network และ BlockFi ในปี 2022 แท้จริงแล้วคือความล้มเหลวด้านธรรมาภิบาลของการปล่อยกู้แบบ CeFi ทั้งสองบริษัทนำหลักประกันของลูกค้าไปรีไฮโพเทเคต ซึ่งเป็นสิ่งที่สัญญาอัจฉริยะบน DeFi ไม่สามารถทำซ้ำได้ในเชิงโครงสร้าง

อ่านเพิ่มเติม: Adam Back Tells Crypto Investors To Buy Bitcoin And Drop Altcoins

เงาของปี 2022 และเหตุใดรอบนี้จึงต่างออกไป

การวิเคราะห์อย่างตรงไปตรงมาของตลาดสินเชื่อที่มีบิตคอยน์ค้ำประกันต้องหันกลับไปมองปี 2022 เมื่อเลเยอร์ผู้ให้กู้ศูนย์กลางของภาคส่วนนี้พังทลายอย่างรุนแรง Celsius ถือทรัพย์สินลูกค้าราว 12,000 ล้านดอลลาร์ก่อนยื่นล้มละลายในเดือนมิถุนายน 2022 ตามเอกสารของ ศาลล้มละลายสหรัฐ เขต Southern District of New York docket ส่วน BlockFi ตามมาในเดือนพฤศจิกายนปีเดียวกัน ทั้งสองสถาบันสับสนระหว่างปัญหาความไม่ตรงกันของระยะเวลาครบกำหนดกับปัญหาสภาพคล่อง และปล่อยกู้โดยมี LTV สูงเกินไป เมื่อราคา BTC ร่วงลง 75% จากจุดสูงสุดในเดือนพฤศจิกายน 2021

ภูมิทัศน์ในปี 2026 แตกต่างออกไปในสี่มิติที่วัดได้ ประการแรก ผู้ให้กู้ที่รอดอยู่หันมาใช้แนวทางแยกหลักประกันของลูกค้าอย่างเข้มงวด วางทรัพย์สินของลูกค้าไว้ในโครงสร้างที่ไม่เกี่ยวข้องกับการล้มละลาย ประการที่สอง โครงสร้างพื้นฐานมาร์จิ้นคอลแบบเรียลไทม์เข้ามาแทนที่การเฝ้าระวังแบบแมนนวล ประการที่สาม สภาพแวดล้อมด้านกฎระเบียบเริ่มชัดเจนมากขึ้น โดย OCC ได้ออกหนังสือชี้แจง ให้อนุญาตธนาคารระดับชาติสามารถให้บริการดูแลทรัพย์สินดิจิทัลและทำธุรกรรมคริปโตบางประเภทได้อย่างชัดเจน ประการที่สี่ ผู้เล่นสถาบันที่มีวัฒนธรรมบริหารความเสี่ยงแข็งแรงได้เข้ามาแทนที่โมเดลผลิตภัณฑ์ยีลด์สำหรับรายย่อยแบบที่ Celsius เคยใช้

หนังสือชี้แจงของ OCC ที่อนุญาตให้ธนาคารระดับชาติถือสินทรัพย์คริปโตภายใต้การดูแลถือเป็นจุดเปลี่ยนเชิงโครงสร้าง ว่าการเงินดั้งเดิมสามารถเข้าร่วมในตลาดสินเชื่อบิตคอยน์ได้อย่างถูกกฎหมายเพียงใด

งานวิจัยในปี 2024 ของ National Bureau of Economic Research ได้วิเคราะห์ รูปแบบความล้มเหลวของแพลตฟอร์มปล่อยกู้คริปโต และระบุปัจจัยหลักสามประการ ได้แก่ การรีไฮโพเทเคต ความคลุมเครือ และโปรโตคอลมาร์จิ้นที่ไม่เพียงพอ

ทั้งสามประเด็นสามารถแก้ไขได้ผ่านกฎระเบียบและการออกแบบสมาร์ตคอนแทรกต์ ผู้ให้กู้ที่ยังคงอยู่ในตลาดได้ปรับตัวตามแนวทางเหล่านี้แล้ว internalized these lessons. ผู้เข้ามารายใหม่ โดยเฉพาะผู้ที่มาจากสายการเงินดั้งเดิม กำลังก่อสร้างผลิตภัณฑ์โดยยึดโหมดความล้มเหลวเหล่านั้นเป็นข้อจำกัดหลักในการออกแบบ

Also Read: How Nasdaq's New Bitcoin Options Quietly Ended Deribit's 85% Reign

การเข้าสู่ตลาดของสถาบันการเงินและการสร้างโครงสร้างพื้นฐาน

พัฒนาการที่สำคัญที่สุดในตลาดการปล่อยกู้ด้วยบิตคอยน์ในปี 2026 ไม่ใช่ปริมาณเงินกู้พาดหัวข่าว แต่คือโครงสร้างพื้นฐานที่กำลังถูกรวมสร้างอยู่ใต้ตัวเลขเหล่านั้น การปล่อยกู้บิตคอยน์ในระดับสถาบันต้องมีองค์ประกอบอย่างน้อยห้าประการ: การรับฝากทรัพย์สินที่อยู่ภายใต้มาตรฐานกำกับดูแล โครงสร้างหลักประกันที่กันล้มละลาย ฟีดราคาตามเวลาจริง เอนจินการชำระบัญชีอัตโนมัติ และกรอบเอกสารทางกฎหมาย

ทั้งห้าองค์ประกอบนี้มีให้ใช้งานเชิงพาณิชย์แล้ว Fidelity Digital Assets และ Coinbase Prime ให้บริการรับฝากสินทรัพย์ภายใต้การกำกับพร้อมความคุ้มครองประกันภัย สำนักงานกฎหมายอย่าง Debevoise & Plimpton และ Sullivan & Cromwell ได้พัฒนาสัญญาแม่สำหรับการปล่อยกู้สินทรัพย์ดิจิทัลที่มีโครงสร้างใกล้เคียง ISDA มาตรฐาน Chainlink (LINK) ทำหน้าที่เป็นเลเยอร์ออราเคิลสำหรับฟีดราคาตามเวลาจริงเพื่อใช้เรียกมาร์จิ้นอัตโนมัติในหลายสิบโปรโตคอล Fireblocks ให้บริการเลเยอร์ API ที่เชื่อมผู้รับฝากสินทรัพย์เข้ากับแพลตฟอร์มปล่อยกู้ด้วยการชำระธุรกรรมระดับเสี้ยววินาที

เครือข่ายออราเคิลแบบกระจายศูนย์ของ Chainlink ปัจจุบันทำหน้าที่เป็นกระดูกสันหลังของฟีดราคาสำหรับการเรียกมาร์จิ้นอัตโนมัติในหลายแพลตฟอร์มปล่อยกู้บิตคอยน์เชิงสถาบัน เชื่อมการประเมินมูลค่าหลักประกันเข้ากับทริกเกอร์การชำระบัญชีโดยตรง

รายงานนักพัฒนาของ Electric Capital ที่เผยแพร่เมื่อต้นปี 2026 ระบุการเติบโตอย่างต่อเนื่องของจำนวนนักพัฒนาที่ทำงานบนโครงสร้างพื้นฐานเครดิต DeFi โดยคอมมิตที่เกี่ยวข้องกับการปล่อยกู้เป็นหนึ่งในห้าหมวดหมู่กิจกรรมของนักพัฒนาบนเชนที่ใหญ่ที่สุด ความสนใจของนักพัฒนาบ่งชี้ว่าคลื่นถัดไปของนวัตกรรมผลิตภัณฑ์กำลังมุ่งหน้าไปที่ใด แอปพลิเคชันการปล่อยกู้ที่เป็นเนทีฟกับบิตคอยน์ โปรโตคอลที่ถือ BTC โดยตรงโดยไม่ต้องห่อโทเค็น กำลังเป็นแนวหน้าปัจจุบัน

Also Read: Google's Gemini Spark Promises Real Agentic Work, But Privacy Fears Follow

บทบาทของสเตเบิลคอยน์ในฐานะสกุลเงินของเงินกู้

เงินกู้ที่ใช้บิตคอยน์เป็นหลักประกันไม่ได้รับเงินกู้เป็นบิตคอยน์ แต่ได้รับเป็นดอลลาร์ หรือแม่นยำกว่านั้นคือสเตเบิลคอยน์ที่อ้างอิงมูลค่าเป็นดอลลาร์ การพึ่งพานี้ทำให้โครงสร้างพื้นฐานของสเตเบิลคอยน์กลายเป็นปัจจัยป้อนระดับแรกสำหรับการเติบโตของตลาดปล่อยกู้ ไม่ใช่กระแสที่แยกออกจากกัน

อุปทาน USDC ของ Circle แตะ 77 พันล้านดอลลาร์ในเดือนพฤษภาคม 2026 ตามแดชบอร์ดสาธารณะของ Circle ตัวเลขนี้สะท้อนทั้งดีมานด์ดอลลาร์ที่แท้จริงและการเติบโตเต็มที่ของรางสเตเบิลคอยน์ในฐานะเลเยอร์ชำระราคา ผู้ให้กู้ที่ใช้ USD Coin (USDC) สามารถชำระเงินกู้ได้ภายในไม่กี่นาทีบนเชนอย่าง Ethereum (ETH) หรือ Solana เมื่อเทียบกับไทม์ไลน์ T+1 หรือ T+2 ของการโอนเงินผ่านธนาคารแบบดั้งเดิม สำหรับผู้กู้ที่ต้องการเงินทุนหมุนเวียนอย่างรวดเร็ว ความต่างด้านความเร็วนี้คือข้อได้เปรียบของผลิตภัณฑ์อย่างแท้จริงเหนือวงเงินสินเชื่อจากธนาคาร

อุปทาน USDC ของ Circle มูลค่า 77 พันล้านดอลลาร์ ณ พฤษภาคม 2026 เป็นแหล่งสภาพคล่องหลักที่เงินกู้ที่ใช้บิตคอยน์เป็นหลักประกันถูกกำหนดราคา ทำให้การเติบโตของอุปทานสเตเบิลคอยน์มีความสัมพันธ์โดยตรงกับศักยภาพของตลาดปล่อยกู้

โมเดลการใช้สเตเบิลคอยน์เป็นสกุลเงินเงินกู้ยังแก้ปัญหาเชิงโครงสร้างของผู้ให้กู้ การถือเงินฝากดอลลาร์เพื่อใช้เป็นทุนปล่อยกู้ต้องมีใบอนุญาตธนาคาร การถือ USDC ในสมาร์ตคอนแทรกต์แล้วปล่อยกู้โดยมี BTC เป็นหลักประกันเกินมูลค่าอาจไม่จำเป็นต้องมี ขึ้นอยู่กับเขตอำนาจศาล

พื้นที่สีเทาทางกฎหมายนี้กำลังแคบลงเมื่อหน่วยงานกำกับดูแลออกกรอบสำหรับสเตเบิลคอยน์ที่ชัดเจนขึ้น แต่ในตอนนี้ มันเปิดโอกาสให้ผู้ให้กู้ที่ไม่ใช่ธนาคารสามารถดำเนินงานได้ในสเกลขนาดใหญ่ กฎหมายสเตเบิลคอยน์ของวุฒิสภาที่กำลังเดินหน้าในคณะกรรมการปี 2026 น่าจะช่วยคลี่คลายความคลุมเครือนี้บางส่วนและเปิดตลาดให้ธนาคารที่อยู่ภายใต้การกำกับดูแลของรัฐบาลกลางเข้ามาได้พร้อมกัน

Also Read: DOGE Is Quietly Retracing The Exact Setup That Worked In 2024

โมเดลความเสี่ยง อัตรา LTV และปัญหาความผันผวน

ความท้าทายด้านวิศวกรรมแกนกลางในตลาดปล่อยกู้ที่ใช้บิตคอยน์เป็นหลักประกันนั้นกล่าวให้เข้าใจง่ายแต่แก้ไขได้ยาก

BTC สามารถสูญเสียมูลค่า 20% ภายใน 24 ชั่วโมง ผู้ให้กู้ที่ถือ BTC เป็นหลักประกันต่อเงินกู้ดอลลาร์ต้องออกแบบอัตรา LTV และกระบวนการเรียกมาร์จิ้นให้เอาตัวรอดจากสถานการณ์ดังกล่าวได้โดยไม่ขาดทุน

ออกแบบผิด วัฏจักรปี 2022 ก็จะเกิดซ้ำ ออกแบบถูก ผลิตภัณฑ์ก็จะทำงานได้อย่างน่าเชื่อถือในหลายสภาวะตลาด

ผู้ให้กู้เชิงสถาบันส่วนใหญ่ในปัจจุบันใช้อัตรา LTV เริ่มต้นระหว่าง 30% ถึง 50% ที่ LTV 50% พอร์ต BTC มูลค่า 100,000 ดอลลาร์จะรองรับเงินกู้ 50,000 ดอลลาร์ หมายความว่ามูลค่าหลักประกันต้องร่วง 50% ก่อนที่เงินกู้จะกลายเป็นขาดหลักประกัน

การร่วงระดับนั้นเกิดไม่บ่อย

ตามข้อมูลออนเชนของ CoinMetrics BTC เคยร่วงมากกว่า 50% ในหนึ่งเดือนตามปฏิทินเพียงสามครั้งในประวัติศาสตร์: มีนาคม 2020 (วิกฤต COVID), พฤษภาคม 2021 (การแบนเหมืองในจีน) และพฤศจิกายน–ธันวาคม 2022 (การล่มสลายของ FTX)

แต่ละเหตุการณ์เป็นเหตุสุดวิสัยและมีช่วงเวลาค่อนข้างสั้น ผู้ให้กู้ที่มีระบบชำระบัญชีอัตโนมัติที่ทริกเกอร์ที่ LTV 70% จะมีเวลาระหว่าง 12 ถึง 48 ชั่วโมงในการขายหลักประกันในแต่ละกรณี

ข้อมูลจาก CoinMetrics ระบุเหตุการณ์เพียงสามครั้งในประวัติศาสตร์ของบิตคอยน์ที่ BTC ร่วงมากกว่า 50% ในหนึ่งเดือนตามปฏิทิน และแต่ละครั้งเชื่อมโยงกับช็อกระดับมหภาคหรือภาคส่วนเฉพาะที่เป็นเหตุการณ์เดี่ยว ไม่ใช่การเสื่อมถอยแบบค่อยเป็นค่อยไป

วรรณกรรมเชิงวิชาการในประเด็นนี้กำลังเพิ่มขึ้น บทความ arXiv ปี 2024 ชื่อเรื่อง "Liquidation Risk in DeFi Lending" ได้จำลองห่วงโซ่การชำระบัญชีในโปรโตคอลการปล่อยกู้บนเชน และพบว่าความเสี่ยงเชิงระบบหลักไม่ใช่การผิดนัดของผู้กู้รายเดียว แต่คือการชำระบัญชีจำนวนมากที่มีความสัมพันธ์กันซึ่งทำให้เกิดแรงกดดันด้านราคาเร่งให้เกิดการชำระบัญชีเพิ่มขึ้น

บทความแนะนำให้มีการปรับอัตรา LTV แบบไดนามิกตามสถานะ open interest ทั่วตลาด และแนะนำให้โปรโตคอลถือสำรองสำหรับการชำระบัญชีอย่างน้อย 5% ของมูลค่าหลักประกันรวม โปรโตคอลชั้นนำหลายแห่งได้นำกลไกกันชนในลักษณะเดียวกันนี้มาใช้ในการออกแบบแล้ว

Also Read: Gemini Broke A Live Portal For 33 Minutes, Deleted 28,745 Code Lines, Then Lied About Fixing It

รูปแบบดีมานด์ตามภูมิศาสตร์และมุมมองตลาดเกิดใหม่

ดีมานด์สำหรับเงินกู้ที่ใช้บิตคอยน์เป็นหลักประกันไม่สม่ำเสมอระหว่างภูมิภาค งานวิจัยของ Ledn ระบุอย่างชัดเจนถึงดีมานด์แข็งแกร่งจากลาตินอเมริกาและตะวันออกกลางควบคู่ไปกับอเมริกาเหนือ และการกระจายตัวตามภูมิศาสตร์นี้สะท้อนบางสิ่งที่สำคัญเกี่ยวกับเหตุผลที่ผู้คนกู้ยืมโดยใช้ BTC เป็นหลักประกันตั้งแต่แรก

ในประเทศที่สกุลเงินมีความไม่เสถียร เช่น อาร์เจนตินา ตุรกี และไนจีเรีย การถือ BTC คือการป้องกันความเสี่ยงจากการด้อยค่าของสกุลเงินท้องถิ่น

การกู้ยืมดอลลาร์หรือ USDC โดยใช้ BTC ตำแหน่งเดิมเป็นหลักประกันช่วยให้ประชาชนเข้าถึงเครดิตที่อ้างอิงดอลลาร์โดยไม่ต้องสละสถานะป้องกันความเสี่ยงจากการด้อยค่า ทางเลือกอย่างการขาย BTC เพื่อเข้าถึงดอลลาร์แล้วค่อยซื้อ BTC กลับในภายหลัง ทำให้ผู้ถือเผชิญทั้งต้นทุนธุรกรรมและความเสี่ยงจากการลงทุนใหม่ การกู้ยืมช่วยตัดปัญหาทั้งสองอย่างนี้ออกไป

พลวัตนี้มีขนาดจริง อัตราเงินเฟ้อของอาร์เจนตินาสูงกว่า 200% ต่อปีในปี 2024 ก่อนจะเริ่มทยอยลดลงจากการปรับด้านการคลัง ค่าไนราไนจีเรียสูญเสียมูลค่าราว 70% เมื่อเทียบกับดอลลาร์ระหว่างปี 2022 ถึง 2024 ตามข้อมูลของธนาคารกลางไนจีเรีย ในทั้งสองประเทศ อัตราการยอมรับ BTC อยู่ในระดับสูงที่สุดของโลกเมื่อเทียบเป็นสัดส่วนของประชากร ตามดัชนี 2024 Global Crypto Adoption Index ของ Chainalysis ผู้ถือเหล่านี้คือกลุ่มลูกค้าธรรมชาติของตลาดปล่อยกู้

ดัชนี 2024 Global Crypto Adoption Index ของ Chainalysis จัดอันดับไนจีเรียและเวียดนามให้อยู่ในท็อปไฟว์ของโลกด้านการยอมรับคริปโตในระดับรากหญ้า ขับเคลื่อนส่วนใหญ่โดยการใช้สเตเบิลคอยน์และ BTC เป็นตัวเลือกแทนดอลลาร์ในสภาพแวดล้อมเงินเฟ้อสูง

เรื่องดีมานด์ตามภูมิศาสตร์ยังสำคัญต่อพลวัตการแข่งขัน ผู้ให้กู้ที่เน้นตลาดสหรัฐต้องเผชิญแรงเสียดทานด้านกำกับดูแลอย่างมาก

บริษัทที่จดทะเบียนในเขตอำนาจศาลที่มีกรอบกำกับดูแลการปล่อยกู้คริปโตที่ชัดเจนกว่า เช่น หมู่เกาะเคย์แมน ดูไบ หรือ เอลซัลวาดอร์ สามารถให้บริการลูกค้าในตลาดเกิดใหม่ได้อย่างยืดหยุ่นกว่า การอาร์บิทราจด้านกำกับดูแลนี้สร้างภูมิทัศน์ผู้ให้กู้แบบแยกขั้ว ซึ่งผู้กู้ที่ขาดแคลนทุนมากที่สุดกลับต้องทำงานกับผู้ให้กู้ที่อยู่ใต้การกำกับดูแลน้อยที่สุด รูปแบบนี้คือสิ่งที่ผู้กำกับดูแลในวอชิงตันกำลังจับตาอย่างใกล้ชิด

Also Read: Ethereum Staking Hits Record As 39M Tokens Leave The Market

ภูมิทัศน์การแข่งขันและใครจะชนะตลาดมูลค่า 1 ล้านล้านดอลลาร์

หากการคาดการณ์มูลค่า 1 ล้านล้านดอลลาร์ของ Ledn เป็นจริง คำถามว่าองค์กรแบบใดจะครองตลาดนี้ย่อมคู่ควรแก่การพิจารณาตั้งแต่ตอนนี้ ผู้แข่งขันสาม archetype ที่แตกต่างกันกำลังจัดตำแหน่งเพื่อยึดความเป็นผู้นำ: ผู้ให้กู้คริปโตเนทีฟเฉพาะทาง ธนาคารดั้งเดิมที่เข้าสู่ตลาดผ่านโครงสร้างรับฝากสินทรัพย์ภายใต้การกำกับ และโปรโตคอล DeFi ที่ยึดครองเซกเมนต์การถือครองด้วยตนเอง

ผู้ให้กู้คริปโตเนทีฟอย่าง Ledn และ Unchained Capital มีความได้เปรียบในฐานะผู้เคลื่อนไหวรายแรก มีประสบการณ์ปฏิบัติการ และมีความสัมพันธ์กับลูกค้าอยู่แล้ว จุดอ่อนของพวกเขาคือขนาดของงบดุล ตลาดมูลค่า 1 ล้านล้านดอลลาร์ต้องการทุนจำนวนมหาศาลเพื่อใช้เป็นแหล่งเงินกู้ หากไม่มีแหล่งเงินฝากต้นทุนต่ำหรือการเข้าถึงการระดมทุนผ่านตลาดทุน บริษัทเหล่านี้จะเผชิญเพดานการเติบโต

ธนาคารดั้งเดิมมีปัญหาตรงกันข้าม Goldman Sachs และ JPMorgan ต่างก็ส่งสัญญาณความสนใจในการขยายบริการคริปโตสำหรับลูกค้าเชิงสถาบัน พวกเขามีงบดุล...and the regulatory relationships. พวกเขาขาดทั้งโครงสร้างพื้นฐานด้านเทคโนโลยีและช่องทางการหาลูกค้า (customer acquisition funnels) สำหรับกลุ่มลูกค้ารายย่อย ทางออกที่เป็นไปได้มากที่สุดคือการถูกซื้อกิจการ ธนาคารดั้งเดิมจะเข้าซื้อผู้ให้กู้ที่เป็น crypto‑native เพื่อได้มาซึ่งเทคโนโลยีและฐานลูกค้า ซึ่งเป็นรูปแบบที่เราเริ่มเห็นแล้วจากกรณีที่ Stripe เข้าซื้อ Bridge ในพื้นที่โครงสร้างพื้นฐานด้าน stablecoin ในปี 2024 มูลค่ารายงานราว 1.1 พันล้านดอลลาร์

Goldman Sachs และ JPMorgan ต่างก็ส่งสัญญาณต่อสาธารณะว่าตั้งใจจะขยายบริการที่เกี่ยวกับคริปโตสำหรับลูกค้าสถาบัน ซึ่งจะปูทางไปสู่คลื่นการซื้อกิจการที่มุ่งเป้าไปยังแพลตฟอร์มปล่อยกู้คริปโต‑native ที่พิสูจน์ตัวเองแล้ว

โปรโตคอล DeFi จะเข้ายึดส่วนแบ่งตลาดฝั่ง self‑custody คือกลุ่มผู้กู้ที่ปฏิเสธจะโอน BTC ไปให้ผู้ดูแลสินทรัพย์บุคคลที่สาม นี่เป็นกลุ่มตลาดที่แตกต่างทางปรัชญาอย่างชัดเจนและให้บริการได้ยากในเชิงเทคนิค การล็อกหลักประกันแบบข้ามเชน (cross-chain collateral locking), DeFi แบบ native บน BTC และการยืนยันสถานะหลักประกันด้วย zero‑knowledge proof ต่างเป็นพื้นที่การพัฒนาที่มุ่งออกแบบมาเพื่อลูกค้ากลุ่มนี้ Stacks, Rootstock และโปรโตคอลที่อยู่ใกล้เคียงกับ Lightning-adjacent กำลังสร้างโครงสร้างพื้นฐานในพื้นที่นี้ แม้ตอนนี้ยังไม่มีใครทำปริมาณการปล่อยกู้ได้อย่างมีนัยสำคัญ

Also Read: Cardano's Civil War Rages As Hoskinson Hunts Through 11,000 DAOs

แนวโน้มกฎระเบียบและสิ่งที่จะตามมา

เส้นทางด้านกฎระเบียบของการปล่อยกู้ที่มี bitcoin เป็นหลักประกันในสหรัฐฯ คือปัจจัยแปรผันที่ใหญ่ที่สุดต่อกรอบเวลาคาดการณ์มูลค่า 1 ล้านล้านดอลลาร์ กฎระเบียบที่ชัดเจนและนำไปใช้ได้จริงจะเร่งให้สถาบันการเงินเข้ามาและขยายฐานผู้กู้ ในทางกลับกัน กฎระเบียบที่คลุมเครือหรือเป็นปฏิปักษ์จะผลักให้กิจกรรมไหลออกนอกประเทศและจำกัดขนาดตลาดภายในแหล่งทุนที่ใหญ่ที่สุดในโลก

ทิศทางปัจจุบันถือว่าเป็นบวกแต่ระมัดระวัง OCC ได้ออกแนวปฏิบัติอนุญาตให้ธนาคารระดับชาติให้บริการดูแลสินทรัพย์คริปโตได้ CFTC ภายใต้การปรับโครงสร้างในปี 2025 ได้พยายามชี้แจงว่าสินทรัพย์ดิจิทัลใดเป็นสินค้าโภคภัณฑ์ โดยจัดให้ BTC อยู่ในหมวดหมู่นั้นอย่างชัดเจน ร่างกฎหมาย stablecoin ของ วุฒิสภา (Senate) หากผ่านในรูปแบบปัจจุบัน จะสร้างกรอบการออกใบอนุญาตในระดับรัฐบาลกลางสำหรับผู้ออก stablecoin และโดยนัยต่อผู้ให้กู้ที่ใช้ stablecoin เหล่านั้นเป็นสกุลเงินกู้ด้วย ส่วนท่าทีของ SEC ต่อผลิตภัณฑ์ปล่อยกู้ยังเป็นตัวแปรที่คลุมเครือที่สุด สินเชื่อที่มี BTC เป็นหลักประกันซึ่งให้ผลตอบแทนแก่ผู้ฝาก อาจมีโครงสร้างบางอย่างคล้ายกับตราสารหลักทรัพย์ ซึ่งเป็นคำถามที่หน่วยงานยังไม่ได้ให้คำตอบอย่างครบถ้วน

แนวทางตีความเชิงรุกของ OCC ที่อนุญาตการดูแลคริปโตระดับธนาคาร ผนวกกับการผลักดันกฎหมาย stablecoin ในวุฒิสภาที่กำลังก้าวหน้าอยู่ คือสภาพแวดล้อมด้านกฎระเบียบของสหรัฐฯ ที่เอื้อต่อการปล่อยกู้ด้วย bitcoin มากที่สุดนับตั้งแต่สินทรัพย์ประเภทนี้ถือกำเนิดขึ้นมา

กรอบกฎระเบียบระหว่างประเทศหลายแห่งเดินหน้าไปไกลกว่าสหรัฐฯ ในบางมิติ กฎหมาย MiCA ของ สหภาพยุโรป ซึ่งมีผลบังคับใช้อย่างเต็มรูปแบบปลายปี 2024 ให้กรอบใบอนุญาตที่สามารถ “พาสสปอร์ต” ได้สำหรับผู้ให้บริการสินทรัพย์คริปโตทั่วทั้ง 27 ประเทศสมาชิก ผู้ให้กู้ที่ได้รับใบอนุญาตภายใต้ MiCA สามารถดำเนินงานในเยอรมนี ฝรั่งเศส สเปน และอีก 24 เขตอำนาจศาลภายใต้ร่มกฎระเบียบชุดเดียว ความชัดเจนนี้ดึงดูดให้แพลตฟอร์มปล่อยกู้ที่ก่อตั้งในสหรัฐฯ หลายแห่งไปตั้งนิติบุคคลในสหภาพยุโรป ขณะที่กรอบกฎระเบียบในประเทศบ้านเกิดยังไม่สมบูรณ์

ระยะเวลาสิบปีที่แฝงอยู่ในคาดการณ์มูลค่า 1 ล้านล้านดอลลาร์ถือว่ากว้าง หากกฎระเบียบของสหรัฐฯ ชัดเจนภายในสองถึงสามปีข้างหน้า ตามโมเมนตัมทางกฎหมายในปัจจุบัน การยอมรับของสถาบันอาจย่นระยะเวลานั้นได้อย่างมาก สถานการณ์ที่มีความเป็นไปได้มากกว่าตามระดับการลงทุนและแนวโน้มกฎระเบียบในตอนนี้คือ ตลาดจะมีขนาด 200 ถึง 300 พันล้านดอลลาร์ภายในปี 2030 โดยเส้นทางสู่ 1 ล้านล้านดอลลาร์จะขึ้นอยู่กับว่าธนาคารดั้งเดิมบูรณาการหลักประกัน BTC เข้าไปในกรอบการวิเคราะห์เครดิตของพวกเขาอย่างเต็มรูปแบบหรือไม่

บทสรุป

ตลาดสินเชื่อที่มี bitcoin เป็นหลักประกันไม่ใช่แนวคิดการเก็งกำไรที่ลอย ๆ แต่มันเป็นภาคส่วนที่ทำงานจริง กำลังเติบโต มีลูกค้าที่ระบุได้ชัด มีโครงสร้างพื้นฐานที่ตั้งมั่นแล้ว และมีเส้นทางสู่การเติบโตในระดับสถาบันที่น่าเชื่อถือ

ตัวเลขคาดการณ์ 1 ล้านล้านดอลลาร์ของ Ledn อาจเป็นพาดหัวข่าว แต่สัญญาณที่สำคัญกว่าคือสิ่งที่มองเห็นได้แล้วในวันนี้: ผู้ดูแลสินทรัพย์ที่อยู่ภายใต้กำกับ เครื่องยนต์ชำระบัญชีอัตโนมัติ ระบบจ่ายเงินผ่าน stablecoin และสถาบันการเงินดั้งเดิมที่กำลังสร้างทางเชื่อมของตัวเองอย่างจริงจัง

วิกฤตปี 2022 คือความล้มเหลวของผู้ให้กู้แบบรวมศูนย์ที่สับสนระหว่าง “เลเวอเรจ” กับ “โมเดลธุรกิจ”

บริษัทที่กำลังสร้างภาคส่วนนี้ขึ้นมาใหม่ในปี 2026 ต่างทำงานบนบทสรุปหลังวิกฤตชุดเดียวกัน การแยกหลักประกัน โครงสร้างพื้นฐานมาร์จินแบบเรียลไทม์ และตรรกะการชำระบัญชีที่โปร่งใส ไม่ใช่จุดสร้างความแตกต่างอีกต่อไป

มันคือมาตรฐานขั้นต่ำ

การแข่งขันตอนนี้อยู่ที่ราคา ช่องทางจัดจำหน่าย และใครจะเข้าถึงแหล่งทุนสถาบันและรายย่อยก้อนใหญ่ที่สุดได้เร็วที่สุด

สำหรับบทบาทระยะยาวของ bitcoin ในระบบการเงินโลกแล้ว ตลาดสินเชื่อที่ลึกและทำงานได้ดี อาจสำคัญกว่ากระแสเงินไหลเข้า ETF แบบสปอตหรือการยอมรับในการชำระเงินเสียอีก มันเปลี่ยนสินทรัพย์ที่มีความผันผวนเพื่อการเก็งกำไรให้กลายเป็นเครื่องมือทางการเงินที่ก่อให้เกิดมูลค่า สามารถสร้างกิจกรรมทางเศรษฐกิจได้โดยไม่ต้องให้ใครขายสินทรัพย์ออกไป

ผู้กู้ชนะเพราะยังคงมีโอกาสได้กำไรจากราคาเพิ่มขึ้น ผู้ให้กู้ชนะเพราะได้ผลตอบแทนจากหลักประกันที่มีสภาพคล่องสูง และระบบนิเวศทั้งหมดชนะเพราะความเร็วหมุนเวียนของ BTC เพิ่มขึ้นโดยไม่กดดันฝั่งอุปทาน

นั่นคือพลวัตเชิงโครงสร้างที่ยั่งยืน ไม่ได้ขึ้นกับวัฏจักรตลาด

และนี่คือเหตุผลที่การคาดการณ์ 1 ล้านล้านดอลลาร์ควรได้รับความสนใจอย่างจริงจังจากทุกคนที่ติดตามทิศทางของตลาดทุนคริปโต