Strategy sẽ chỉ xem xét thanh lý lượng Bitcoin nắm giữ trong trường hợp căng thẳng tài chính cực độ – cụ thể là khi cổ phiếu công ty giảm xuống dưới giá trị tài sản ròng và mọi lựa chọn huy động vốn đều biến mất – CEO Phong Le tiết lộ trong một cuộc phỏng vấn gần đây.
Le nói với podcast What Bitcoin Did rằng nếu hệ số giá trên giá trị tài sản ròng (mNAV) của Strategy giảm xuống dưới 1x và các lựa chọn financing biến mất, thì việc bán Bitcoin trở nên “hợp lý về mặt toán học” để bảo vệ cái mà công ty gọi là “Bitcoin yield per share”. Tập đoàn nắm giữ Bitcoin lớn nhất thế giới hiện sở hữu 649.870 BTC, trị giá khoảng 59 tỷ USD, được mua với giá trung bình 74.433 USD mỗi đồng.
Tuy nhiên, Le nhấn mạnh động thái này sẽ là biện pháp cuối cùng chứ không phải thay đổi chính sách. “Tôi không muốn trở thành công ty phải bán Bitcoin,” ông nói, đồng thời thêm rằng kỷ luật tài chính phải vượt lên trên cảm xúc khi thị trường trở nên thù địch. Khung hành động này đánh dấu lần đầu tiên ban lãnh đạo Strategy công khai nêu rõ các điều kiện cụ thể mà theo đó công ty có thể cắt giảm vị thế Bitcoin.
Mô hình kinh doanh của Strategy phụ thuộc vào việc huy động vốn khi cổ phiếu giao dịch ở mức premium so với NAV, rồi dùng số tiền đó để mua thêm Bitcoin, qua đó tăng số lượng Bitcoin trên mỗi cổ phiếu. Khi mức premium này biến mất, Le giải thích, thì việc bán một phần lượng nắm giữ để đáp ứng nghĩa vụ tài chính có thể ít pha loãng cổ đông hơn so với phát hành cổ phiếu mới ở mức giá bất lợi.
Chuyện gì đã xảy ra
Tiết lộ này xuất hiện trong bối cảnh nhà đầu tư đang soi kỹ các nghĩa vụ thanh toán cố định ngày càng tăng của Strategy gắn với cổ phiếu ưu đãi phát hành xuyên suốt năm 2024. Le ước tính cam kết cổ tức hàng năm khoảng 750–800 triệu USD khi các đợt phát hành gần đây đáo hạn. Chiến lược của ông là tài trợ cho các khoản chi trả này chủ yếu bằng vốn cổ phần huy động ở mức premium so với mNAV.
“Càng chi trả cổ tức từ tất cả công cụ của chúng tôi mỗi quý, chúng tôi càng ‘tập cho’ thị trường hiểu rằng ngay cả trong thị trường gấu, chúng tôi vẫn sẽ trả cổ tức. Khi làm vậy, họ bắt đầu đẩy giá lên,” Le giải thích trong interview.
Tuần trước, Strategy ra mắt bảng điều khiển “BTC Credit” mới để trấn an nhà đầu tư sau đợt giảm giá gần đây của Bitcoin và làn sóng bán tháo cổ phiếu kho bạc tài sản số. Công ty khẳng định có đủ khả năng chi trả cổ tức trong hàng thập kỷ ngay cả khi giá Bitcoin đi ngang, với nợ vẫn được bảo đảm tốt nếu BTC giảm về mức giá mua trung bình 74.000 USD của công ty, và vẫn trong tầm kiểm soát ngay cả ở mức 25.000 USD.
Bảng điều khiển giới thiệu chỉ số “BTC Rating” đo tỷ lệ giữa tài sản Bitcoin và nợ chuyển đổi. Theo tính toán của Strategy, nếu Bitcoin giảm về đúng giá vốn bình quân của công ty, thì tài sản vẫn vượt nợ chuyển đổi 5,9 lần. Ngay cả ở mức 25.000 USD mỗi Bitcoin – thấp hơn khoảng 67% so với giá hiện tại – tỷ lệ bao phủ vẫn duy trì ở mức 2,0 lần, công ty cho biết.
Le bảo vệ luận điểm giá trị dài hạn của Bitcoin vượt ra ngoài khía cạnh bảng cân đối kế toán, mô tả tài sản này là khan hiếm, phi chủ quyền và có sức hút toàn cầu. “Nó phi chủ quyền, nguồn cung giới hạn… người ở Úc, Mỹ, Ukraine, Thổ Nhĩ Kỳ, Argentina, Việt Nam và Hàn Quốc — ai cũng thích Bitcoin,” ông nói thêm.
mNAV của Strategy ở mức 1,16 vào thời điểm bảng điều khiển được công bố, cho thấy công ty vẫn còn dư địa lý thuyết để phát hành cổ phiếu mới nhằm tiếp tục huy động vốn. Chỉ số này đã thu hẹp đáng kể so với peak 3,2x vào tháng 11/2024, khi nhà đầu tư chấp nhận trả gần gấp bốn lần giá trị Bitcoin cơ sở trên mỗi cổ phiếu.
Tại sao điều này quan trọng
Khung vận hành của Strategy là ví dụ nổi bật nhất về quản lý kho bạc Bitcoin ở cấp độ doanh nghiệp, với cách tiếp cận của công ty tác động đến một nhóm rộng hơn các doanh nghiệp nắm giữ tài sản số trong kho bạc. Việc CEO công khai thừa nhận các điều kiện có thể buộc phải bán mang lại mức độ minh bạch quan trọng về giới hạn của mô hình trong giai đoạn thị trường căng thẳng.
Công ty đã huy động hơn 40 tỷ USD kể từ đầu năm 2024 thông qua 27 tỷ USD bán cổ phiếu phổ thông và 13,8 tỷ USD chứng khoán thu nhập cố định, biến Strategy thành “proxy” Bitcoin chủ chốt trên Wall Street. Chiến lược tích lũy mạnh mẽ này giúp công ty nắm giữ khoảng 3,1% tổng nguồn cung Bitcoin.
Tuy nhiên, tính bền vững của mô hình phụ thuộc vào việc duy trì giá cổ phiếu ở mức premium so với giá trị Bitcoin cơ sở. Khi mNAV giảm dưới 1,0, các công ty kho bạc mất khả năng phát hành cổ phiếu ở mức giá có lợi để tiếp tục mua Bitcoin, có thể kích hoạt những gì các nhà phân tích mô tả là “vòng xoáy tử thần”, nơi doanh nghiệp không thể huy động vốn để trả nợ hoặc tài trợ hoạt động.
Hiện Strategy đang đối mặt với sự soi xét ngày càng gắt khi cổ phiếu đã giảm khoảng 36% chỉ trong tháng 11, đánh dấu tháng tệ nhất kể từ tháng 4/2024. Vốn hóa thị trường công ty đã giảm còn 49,5 tỷ USD trong khi lượng holdings Bitcoin được định giá hơn 56 tỷ USD, tạo ra mức chiết khấu so với giá trị tài sản ròng lần đầu tiên trong lịch sử gần đây.
Các nhà phân tích JPMorgan cảnh báo tuần trước rằng Strategy đối mặt rủi ro nếu MSCI loại các công ty kho bạc tài sản số khỏi rổ chỉ số trong các kỳ rà soát sắp tới. Việc loại bỏ này có thể làm giảm sở hữu của nhà đầu tư tổ chức và tiếp tục làm co hẹp premium mNAV vốn là nền tảng cho mô hình huy động vốn của công ty.
Bất chấp biến động thị trường, ban lãnh đạo Strategy cho rằng dòng tiền từ mảng phần mềm doanh nghiệp và các nguồn tài trợ đa dạng giúp giảm đáng kể rủi ro phải thanh lý. Lacie Zhang, nhà phân tích nghiên cứu tại Bitget Wallet, nhận định “nguồn tài trợ đa dạng và chiến lược hodl giúp họ có vị thế tốt cho tăng trưởng bền vững.”
Ki Young Ju, nhà sáng lập kiêm CEO CryptoQuant, cho rằng sức mạnh tài chính của Strategy có thể thiết lập “mặt sàn” giá Bitcoin trong các đợt suy thoái tương lai. “Những người chơi như MSTR khó có khả năng bán nên số coin đó coi như rời khỏi thị trường,” qua đó có thể ngăn Bitcoin quay lại mức giá thực quanh 56.000 USD trong chu kỳ gấu tiếp theo, ông nhận định.
Khả năng công ty đáp ứng nghĩa vụ nợ mà không bị buộc phải bán Bitcoin sẽ đánh dấu một bước tiến lớn so với các chu kỳ thị trường tiền mã hóa trước đây, khi các thực thể sử dụng đòn bẩy thường đối mặt với các đợt thanh lý dây chuyền làm khuếch đại đà giảm giá. Cam kết của Strategy về việc nắm giữ Bitcoin qua biến động thị trường – với điều kiện vẫn duy trì được khả năng tiếp cận thị trường vốn – có thể làm giảm áp lực bán mang tính hệ thống trong các đợt suy thoái tương lai.
Khung mà Le đề ra thiết lập các tham số rõ ràng: Strategy vẫn là phương tiện tích lũy Bitcoin miễn là điều kiện thị trường cho phép huy động vốn ở mức định giá hợp lý. Chỉ khi premium cổ phiếu biến mất và cánh cửa thị trường vốn đồng thời đóng lại thì công ty mới cân nhắc giảm vị thế, ưu tiên giá trị cổ đông hơn là cam kết mang tính ý thức hệ với việc “hold mãi mãi”.