重點摘要
美國證監會（SEC）於9月17日發出命令，允許代幣化證券交易平台在未註冊為交易所的情況下，於五年內交易美股 只有採用自動化做市商（AMM）的平台才符合資格，傳統交易所及大型加密平台常用的訂單簿模式（order book）不在適用範圍 高盛指，AMM定價機制「隨市場擴大而削弱流動性」，意味豁免主要適用於交易最淺、規模較細的市場 納斯達克及紐交所則選擇在現有監管框架內推進代幣化，涵蓋Russell 1000成分股；DTCC相關服務預計10月推出
高盛周五表示，SEC最新就代幣化股票發出的命令，明顯是為限制規模而設。
美國監管機構本周首次正式放行美股上鏈交易，但這項豁免只適用於那些技術特性會隨交易規模擴大而變得不利的平台；與此同時，華爾街既有巨頭已開始建立不受這些限制約束的版本。
SEC於9月17日發出的命令，向代幣化證券交易平台提供為期五年的有條件豁免，毋須註冊為交易所。 SEC主席Paul Atkins形容，這是「將美國資本市場帶入數碼時代」的一步。該命令公布前兩日，CLARITY Act在參議院僅以11票之差未能通過。
設下上限的條款
只有採用自動化做市商（AMM）技術的平台才合資格。傳統交易所及大部分大型中心化加密交易平台常用的中央限價訂單簿（CLOB）模式，並不符合要求。
高盛分析員認為，這並非偶然。他們指出，該要求「似乎是刻意針對去中心化金融（DeFi）領域較小、仍處起步階段的執行平台而設，因為AMM在規模較小時運作較佳，而CLOB更適合流動性更深厚的市場」。
其運作機制亦支持這個判斷。隨著交易規模增加，AMM定價會帶來更大的滑點，高盛認為這會「在市場擴大時削弱流動性」。換言之，獲准採用的技術在成交量偏低時較有效，但一旦市場做大，其效率便會下降。
監管限制層層疊加
平台可上市的代幣化股票數量及交易量均設有上限。只有「原生代幣化」股票才符合資格，即代幣本身須與原股擁有相同的股息及投票權；目前海外市場常見、屬衍生包裝形式的產品則不在此列。
另見：Polygon準備啟動任何持有人都可觸發的銷毀機制，Nailwal確認
企業亦保留否決權。若平台想上架並非由該公司自行發行的股票代幣，必須先通知發行人，並給予對方提出反對的機會。
華爾街正建構更大規模版本
華爾街巨頭則選擇在現有規則下推進代幣化。納斯達克已於3月獲SEC批准試點計劃，令代幣化訂單可與普通股份共用同一訂單簿，涵蓋Russell 1000成分股及主要指數ETF；DTCC的代幣化服務則預計10月上線。紐交所亦沿類似路線發展，並正建設一個獨立平台，用於全天候交易及以穩定幣作資金結算，但仍待監管批准。
高盛預料，這種分化局面將持續，並總結指：「由於交易量上限及企業發行人可選擇退出，該命令對傳統交易所的成交量影響極微。」
兩條路線都受時間限制
這些平台豁免五年後失效，而納斯達克試點計劃只維持三年。
高盛的警告更進一步指出：「監管行動不及立法具持久性，未來監管者可透過規則制定將其推翻或修改。」分析員認為，要真正全面放開市場，仍需國會立法。 然而，可望帶來全面放寬的法案，已在這項命令簽署前兩日於參議院闖關失敗。
高盛預計，獲評為「買入」的Coinbase將是最大受惠者，原因在於其託管業務及Coinbase Tokenize平台；同樣獲「買入」評級的Robinhood則需要重建其歐洲代幣化股票產品，以符合命令中對「原生代幣化」的要求。高盛亦指出，其同時與所覆蓋的相關公司有業務往來。
