加密市場基礎設施最大的結構性轉變，並不是在鏈上發生。
而是發生在董事會會議室、監管機構，以及那些靠交易費建立起數十億美元業務、如今已觸及天花板的交易所資產負債表上。
幣安（Binance）、Coinbase、Kraken 以及一批亞太競爭對手，在 2026 年上半年花大力氣取得經紀牌照、開設股票交易業務，同時向客戶推銷自己 — 儘管很多人仍只把它們視為「純加密」平台。
由 CoinGecko 發布、Tiger Research 於 2026 年 6 月撰寫的報告，詳細追蹤了這一加速進程。報告發現，全球按交易量計算前十大加密交易所中，至少有六家如今已提供 — 或正積極試點 — 傳統證券產品。
這種「融合」不再只是未來可能性。
而是當下的營運現實。
重點摘要（TL;DR）
- 2026 年，大型加密交易所以加速的步伐取得股票交易牌照及經紀基建，將其收入模式從單靠加密交易費，轉向更廣泛來源。
- Coinbase 明確把自己定位為「萬物交易所」，同時瞄準全球股票、外匯與商品市場，以及數位資產，這一策略轉向已由不斷上升的非加密收入線所支持。
- 這場轉變由三股壓力疊加推動：現貨加密交易費率被壓縮、機構客戶對多資產託管需求成熟，以及美國與歐盟出現監管窗口，讓跨資產牌照在過去十年中首次變得相對可行。
- 在 Solana (SOL) 等區塊鏈上發行的代幣化股票，正成為平行的基礎設施層；截至 2026 年 6 月 17 日，Solana 鏈上代幣化股票成交量已達到可觀的日均規模，報告顯示其正模糊鏈上與鏈下股票交易的界線。
- 未能把收入來源多元化的交易所，將在現貨加密交易利潤率壓縮、逐步逼近傳統券商水準時，面臨結構性擠壓。
促使一切決策的「費率壓縮」問題
加密貨幣交易所的收入一直高度集中在交易手續費。
在這個產業的頭十年，多數時間這並不是問題：費率高、而且牛市周期中散戶成交量龐大。
現在的問題，是結構性的費率壓縮 — 而相關數據也讓人無法忽視。
Coinbase 在散戶加密交易上的抽佣率，隨著競爭加劇與機構客戶談判更窄利差，已從 2021 年約 1.4%，下降到 2025 年底不足 0.5%。
幣安（Binance） 多年前就把標準現貨交易費降到 0.1%，之後更為多個主要交易對推出零手續費層級 — 一旦龍頭打折，整個行業的利潤率就會被同步壓縮。
Galaxy Digital 在 2026 年 5 月的分析指出，比特幣（Bitcoin） 四年一度減半周期，作為費用收入驅動因素的作用也在減弱。每次減半所帶來的新散戶投機熱度，與前一次相比都在遞減。
Coinbase 的散戶交易抽佣率在 2021 年到 2025 年底之間壓縮逾 60%，與 2010 到 2019 年間傳統股票券商利潤率的走勢如出一轍，後者最終在 Robinhood 把行業佣金推向零之前，經歷了同樣的過程。
股票市場的先例既具啟示性，也頗為不祥。
嘉信理財（Charles Schwab）、TD Ameritrade 與 E*Trade 都見證了自己每筆交易的佣金收入在十年內幾近蒸發，隨後才靠併購整合與產品多元化，重塑了營運模式。
對加密交易所而言，差別在於，壓縮周期走得更快。
傳統券商花了十年的路，對加密平台來說，大約四年就走完。
正是這種時間線的壓縮，讓「轉向傳統金融（TradFi）」必須在現在發生，而不是等到 2029 年。
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Coinbase 的「萬物交易所」戰略
Coinbase 是美國本土交易所中，最明確表達要成為多資產金融機構的一家。在 2026 年第一季財報電話會議上，公司表示自己正朝「萬物交易所」方向邁進，最終將在核心數位資產產品之外，同時提供股票、外匯、商品以及預測市場。
這一戰略已在產品發布節奏中清晰可見。Coinbase 在其 Advanced 平台上為非美國客戶推出國際永續合約，向 FINRA 申請擴大經紀自營商牌照範圍，並透過此前收購 One River Digital，取得一層金流傳輸基建。到了 2026 年第一季，包含穩定幣收益分成、託管費與鏈上獎勵在內的訂閱與服務收入，在 Coinbase 總收入中的占比已創下歷史新高，顯示其擺脫對交易費依賴的策略正在奏效。
Coinbase 的訂閱與服務收入在 2026 年第一季達到有史以來在淨收入中的最高占比，說明公司多元收入策略已實質改變其損益結構。
監管路徑在此扮演關鍵角色。
Coinbase 持有紐約 BitLicense、聯邦級金錢轉移牌照，並以合格託管人身份營運 Coinbase Custody Trust Company。
這一基礎設施堆疊，讓其在現有架構上增加證券產品，變成一場增量牌照作業，而非從零搭建。
Brian Armstrong 也公開表示，《21 世紀金融創新與科技法案》（FIT21） 所帶來的監管明確性，以及 SEC 在 2026 年初的後續規則制定，為其正式申請涵蓋代幣化證券的券商牌照打開了大門 — 而代幣化證券正處於加密原生基建與傳統金融需求的交界點。
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幣安的平行路線：以經紀合作取代收購
幣安走的是結構上不同但目的地相同的一條路。由於 2023 年與美國**司法部（Department of Justice）**和解後，仍在持續監管補救進程，在主要市場直接申請經紀自營商牌照的道路更加複雜，因此幣安選擇了「合作優先」模式，與持牌金融機構簽約，為其股票相關產品提供白標撮合引擎與流動性池。
與巴基斯坦 Easypaisa 在 2026 年 6 月簽署的合作備忘錄（MoU），只是更大版圖中的一個案例。幣安已在土耳其、巴西與東南亞多地簽署類似的基建共享協議，構建一張分散式經紀網絡，無須直接持有當地證券牌照。Tiger Research 的分析指出，在那些加密原生交易所品牌認知已強於傳統券商、而本地監管框架仍在成形的市場，此模式具有特別高的可擴展性。
根據 Tiger Research 2026 年 6 月的分析，幣安透過合作模式，已在至少八個新興市場司法管轄區取得與經紀相關的收入來源，而無需直接持有當地證券牌照。
這種模式的風險在於被視為監管套利。若美國或歐盟監管機構認定幣安的白標合作在其夥伴所屬司法管轄區構成未經授權的證券業務，這些收入來源就會轉變為潛在負債。這並非假設情境：Binance.US 仍受制於限制某些產品擴張的同意令，而司法部的監督期要到 2026 年底才結束。趙長鵬（Changpeng Zhao） 的接班團隊在 Richard Teng 帶領下不斷強調「合規優先」定位，但全球擴張野心與監管約束之間的結構性張力，依然真實存在。
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Kraken 的收購戰略與 NinjaTrader 交易
在主要的非 Coinbase 美國交易所當中，Kraken 走的是最直接的 TradFi 擴張路線。2025 年初，Kraken 收購了 NinjaTrader — 一家擁有約 170 萬註冊用戶、持有 CFTC 登記介紹經紀商牌照，並在商品與股指期貨主動交易社群中深度扎根的期貨交易平台。這筆約 15 億美元的交易，是 Kraken 史上最大收購案，也是當時任何一家交易所發起的最大一宗「加密買傳統金融」交易。
其戰略邏輯相當清楚：NinjaTrader 為 Kraken 帶來了持牌期貨基建、一批從未涉足加密資產的零售客群，以及一個 Kraken 既有介面所欠缺的先進圖表與交易路由技術平台。到了 2026 年第一季，Kraken 已將 NinjaTrader 的客戶群整合進其平台，並開始在加密與傳統期貨之間搭建交叉銷售與保證金管理的橋樑。 unified account structure，意味著 NinjaTrader 用戶現在可以在同一個帳戶內同時持有 Bitcoin (BTC) 以及標普 500 期貨，這是首家加密原生交易所首次在規模化層面，向美國散戶客戶提供這種特定的多資產體驗。
Kraken 收購 NinjaTrader，將大約 170 萬名期貨交易客戶引入其生態系統，並為其帶來一套已在 CFTC 註冊的經紀商基礎設施——若要自行從零搭建，將需耗費數年時間。
這項整合並非毫無摩擦。NinjaTrader 用戶的年齡層偏高、技術水平也比典型加密貨幣散戶更成熟，而 Kraken 在投資者簡報中披露的早期留存數據 顯示，向傳統 NinjaTrader 客戶交叉銷售加密產品的轉化率，目前仍僅為個位數百分比。要把一個期貨交易者轉變為 BTC 持有人，並非自動完成的過程。但長期收入的數學很清楚：根據 Kraken 自行披露的用戶經濟數據，同時交易期貨和加密貨幣的客戶，其每年為平台帶來的手續費收入，大約是僅交易單一資產類別客戶的 2.4 倍。
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代幣化股票：鏈上基礎設施層
與交易所層面的券商業務擴張並行，一個獨立的基礎設施層正於公鏈上成形並成長，最終可能讓部分用戶對交易所層面的轉型變得無感。代幣化股票——亦即以區塊鏈代幣形式發行、代表股權所有權的證券——自至少 2020 年起便已在實驗性質下推出，但市場終於在 2026 年開始達到具意義的規模。
Solana 已成為代幣化股票活動的主導公鏈。ZebPay 於 2026 年 6 月 17 日發布的技術報告指出，截至 6 月中旬，Solana 上的代幣化股票交易量已產生可量化的日常活動，顯示相關基礎設施已超越概念驗證階段。Backed Finance 與 Ondo Finance 是鏈上代幣化股票的兩大發行方，其中 Ondo 報告指其 OUSG（代幣化短久期美國國庫券）及新興股票產品，至 2026 年第一季的總鎖倉價值已突破 5 億美元。CoinGecko 上追蹤透過 bStocks 平台發行之代幣化股票產品的 bStocks Ecosystem 分類，在 2026 年 6 月 17 日錄得 24 小時市值上升 138%，即便該類別的絕對市值仍僅約 5,300 萬美元，亦反映了強烈的投機興趣。
Ondo Finance 的代幣化證券產品至 2026 年第一季的總鎖倉價值突破 5 億美元，較前一年成長 10 倍，驗證了機構投資人對鏈上股票曝險的需求。
代幣化股票的監管定位仍是關鍵摩擦點。SEC 尚未就「已註冊證券的代幣化表示」是否必須透過完整的券商中介、抑或能在去中心化平台上點對點交易，給出正式指引。BlackRock 的 iShares 團隊一直與 SEC 就代幣化基金結構進行對話，而該機構於 2026 年 6 月發布的數位資產證券概念性釋文則指出，有關代幣化股票的正式立法規則，預計在未來 12 至 24 個月內展開。在明確規範出台之前，最大宗的代幣化股票交易量，仍將透過能自我定位為「運作於現有券商框架之內」的中心化平台來承接。
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亞太加速：OKX、Bybit 與 HashKey
向傳統金融靠攏的趨勢，並非僅為美國與歐洲現象。亞太地區的交易所行動更快、承受的監管阻力也較小，其中一部分原因在於若干關鍵司法管轄區——尤其是香港與新加坡——刻意在牌照制度設計上，允許加密貨幣交易所在同一法人實體下持有證券交易牌照。
OKX 於 2026 年初獲香港證券及期貨事務監察委員會（證監會）發出第 1 類（證券交易）牌照，使其成為首家同時在香港持有虛擬資產服務提供者（VASP）牌照以及證券交易商牌照的交易所。這種雙重牌照架構，讓 OKX 能為香港本地客戶提供單一帳戶，同時連接加密貨幣現貨與衍生品交易、代幣化股票，以及傳統港股股票。證監會在 2026 年 5 月的持牌人名冊中顯示，另有四家交易所在申請雙重牌照的管道中，顯示這套模式正快速成為區域標準。
截至 2026 年初，OKX 成為全球首家在香港同步持有加密 VASP 與證券交易商牌照的交易所，創下監管範本，至少另有四家交易所在同一司法管轄區積極仿效。
HashKey Exchange 註冊地在香港、以機構客戶為主，則採取略有不同的路徑，與 **滙豐銀行（HSBC）及渣打銀行（Standard Chartered）**合作建立託管共同基礎設施，讓機構客戶可在單一綜合帳戶下，由持牌託管機構代管代幣化股票與傳統證券。與滙豐的合作關係則讓 HashKey 得以接觸有意配置加密資產、但要求銀行級託管標準的私人銀行客戶。與此同時，Bybit 則將其傳統金融版圖擴張聚焦在私人財富客群，其 Private Wealth 產品在各項策略下提供最高 50% 年化報酬率，不過該產品更接近收益生成方案，而非股票交易。
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BlackRock ETF 擴張對交易所策略的意涵
在這個故事裡，BlackRock 的角色並非交易所的競爭對手，而是透過需求訊號來塑造交易所策略。BlackRock 於 2026 年 6 月推出的 iShares Staked Ethereum (ETH) Trust（代號：ETHB），由 CoinMarketCap 所報導，代表全球最大資產管理機構，將其加密產品線擴展至質押收益型 ETF 結構。此舉對交易所帶來的意義可分為兩層。
首先，每一美元流入 BlackRock 的加密 ETF，都是一美元沒有透過加密貨幣交易所的交易基礎設施進場。ETF 資金流由授權參與者與主經紀商進行中介，而非由面向散戶的交易所掛單簿來承接。隨著加密 ETF 管理資產規模（AUM）的成長——截至 2026 年年中，BlackRock 的比特幣與以太坊 ETF 產品合計管理資產，已超過 600 億美元，依據 Bloomberg ETF 數據——交易所面臨其高手續費散戶客群的結構性交易量被分流的風險。
截至 2026 年年中，BlackRock 的比特幣與以太坊 ETF 產品合計管理資產已突破 600 億美元，對面向散戶的加密貨幣交易所掛單簿構成交易量被取代的風險，且無法單靠提高費率來完全抵銷。
其次，BlackRock 明確決定避開「複雜 ETF 結構」，也就是槓桿型、反向型，或收益結構複雜的產品，留下了一塊由交易所自行填補的產品空白。Bybit 的高年化私人財富產品、Coinbase 的質押收益帳戶，以及 Binance 的雙幣投資票券，都佔據了 BlackRock 刻意不涉足的「結構性收益」區塊。對交易所而言，這並非偶然湊巧的定位。隨著現貨交易費用持續壓縮，夾在「標準型 ETF」與「零售與準機構客戶實際想要的複雜收益產品」之間的這個區間，正成為交易所利潤率遷移的新落腳點。
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收入模式轉型：數字實際反映了什麼
追蹤向傳統金融轉型的最佳方式，是檢視公開財報中揭露的收入結構資料。目前只有 Coinbase 這家主要交易所具備 SEC 申報層級的揭露，因此成為最具參考價值的樣本，不過其他業者亦有若干可作為替代指標的訊號。
Coinbase 2026 年第一季財報顯示，傳統意義上的加密貨幣交易手續費收入——亦即交易收入——約佔其淨營收總額的 54%，低於 2022 年第一季的 77%。訂閱與服務收入（其中包含 USD Coin (USDC) 的收益分潤、Coinbase One 訂閱費、鏈上獎勵以及託管費），則約佔總淨營收的 38%。剩餘 8% 則來自「其他」收入項目，包括客戶現金餘額利息與早期產品收入。這項在四年間完成的收入結構轉變，是自 2010 年代線上券商價格戰以來，公開金融機構財報中最快速的結構性變化之一。
Coinbase 的交易收入占總淨營收比重，從 2022 年第一季的約 77% 下降至 2026 年第一季的約 54%，構成了一次結構性的損益表轉型。完全由刻意的產品多元化所驅動，而不是由週期性的交易量下滑所致。
對於非上市交易所而言，代理指標具有參考價值。Binance 在公開對外溝通中越來越多地強調其 BNB (BNB) Chain 生態系統費用、Binance Earn 產品規模以及機構託管業務的增長，而非現貨交易量；這種訊息重心的轉移，即使在未披露財務數據的情況下，也與收入結構變化相呼應。Kraken 在收購 NinjaTrader 之後的投資者簡報中，將來自 NinjaTrader 用戶的期貨佣金收入，從加密交易費用中獨立出來作為單獨項目呈現；只有在期貨收入規模足夠大、值得單獨追蹤時，這種分類才有意義。綜觀所有公開與半公開數據，可以看到一個共同模式：整個行業正收斂到一種目標收入模型——更像一間多元化金融機構，而不是單一產品的交易場域。
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監管推手：FIT21、MiCA 與香港框架
如果沒有一組特定的監管發展，在 2025 與 2026 年打開發牌通道，這種收斂速度不可能達到現在的程度。三大框架扮演了主要角色。
在美國，FIT21 於 2024 年在眾議院通過，並在 2026 年初以修訂版本簽署成為法律，對被歸類為商品（由 CFTC 監管）與被歸類為證券（由 SEC 監管）的數碼資產之間，劃出更清晰的界線。實務上的效果是：有意新增類股權產品的交易所，如今有了一條明確的監管途徑，而無須將其既有整套加密產品重新歸類為證券。CFTC 在 2026 年 1 月就零售商品中介機構發布的指引中，明確允許 加密期貨平台在與傳統期貨相同的帳戶結構下，提供某些代幣化商品產品，這雖然是小幅度但在營運上相當關鍵的擴展。
在歐洲，加密資產市場規例（MiCA）於 2025 年 1 月全面生效，建立了一種可在 27 個歐盟成員國通行的加密資產服務提供者牌照。對傳統金融（TradFi）而言，關鍵在於：獲得 MiCA 牌照的公司，如今可以依據 歐洲證券及市場管理局於 2026 年 3 月發布的指引，申請 以加速互認程序取得平行的 MiFID II 投資公司牌照。這條雙牌照途徑，是歐洲版本的香港雙牌照模式，預計會在 2026 年底前，催生首批同時持有 MiCA 與 MiFID 牌照的交易所。
ESMA 在 2026 年 3 月的指引，為已取得 MiCA 牌照的加密公司，創造了一條加速取得 MiFID II 投資公司資格的途徑，使合資格公司最快可在 2026 年底前，透過單一綜合牌照在整個歐盟範圍內從事完整的證券交易業務。
香港的框架，如上文 OKX 一節所述，是三者當中最為先進的。證監會（SFC）允許單一實體同時持有雙牌照的決定，構成一項美國與歐盟目前都未複製的結構性優勢。OKX、HashKey，以及另外至少四間交易所選擇以香港作為其傳統金融擴展的主要司法管轄區，並非巧合。監管創造機會，資本便隨之而來。
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當交易所變成銀行，誰會成為輸家
向傳統金融靠攏的轉向，為具備資本與監管基礎、能夠執行轉型的交易所，創造了明確的贏家。
同時，它也清楚地劃出了輸家：那些一直假定加密與傳統金融會維持為兩個獨立市場的周邊既有業者。
在這之中，受威脅最直接的是一些中型零售券商，尤其是在那些加密交易所已經擁有更高品牌知名度、且客戶獲取成本更低的市場。
在巴西，Binance 的活躍用戶數量多於任何一家傳統券商，根據 巴西央行的支付流量數據。
當 Binance 在其平台上加入巴西股票——而 Trace Finance 在 2026 年 6 月另一輪融資中公布的穩定幣支付基礎設施，將有助於推動這一步——它並不是踏入一個未被開發的全新市場。
它是在傳統業者的主場，以成本更低、手機優先的產品將其取而代之。
在加密原生領域的輸家，則是那些從未進行多元化的單一產品中心化交易所。
一間只提供加密現貨交易、只有少量交易對、且只支援有限種類穩定幣的交易所，面對 Coinbase 或 OKX 這種同時提供相同加密敞口，又在同一帳戶內提供股票、期貨與收益產品的平台時，幾乎沒有任何防禦護城河可言。
金融服務的客戶轉換成本確實存在，但並非無限高。
一名散戶交易者若能將三個帳戶——加密交易所、期貨商、股票券商——整合為一個，只要整合平台在各類產品上的品質達到基本門檻，就有強烈誘因做出轉移。
巴西中央銀行的支付數據顯示，Binance 在巴西的活躍用戶數已超過任何一家傳統本土券商，這使其在幾乎零額外客戶獲取成本的情況下，有機會在拉丁美洲最大經濟體中，拿下股票交易的市場份額。
去中心化交易所則面臨不同但相關的壓力。DEX 在 Uniswap、Aerodrome 等平台上的成交量穩步增長，但 DEX 目前無法提供，正由向 TradFi 轉型的中心化交易所建立的那種完整合規與帳戶結構。一名希望在稅務優惠帳戶中，透過受信託管人與接近 SIPC 保護架構的保障，持有代幣化蘋果股票的客戶，無法從 DEX 中取得這類服務。中心化交易所向 TradFi 轉型的結果，實際上是在將依賴合規的客群圈出來，並以監管護城河保護這一區塊。
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結論
加密交易所行業，正經歷自 2019 年網上券商終結股票佣金以來，金融服務領域最快速的商業模式轉變。
表面上的直接原因，是加密現貨交易費用的壓縮。
真正促成這一切的，是多個監管框架的收斂——FIT21、MiCA，以及香港的雙牌照模式——它們終於讓加密原生公司可以實現多資產牌照。
其結構性結果，是加密交易所與多元化金融機構之間的邊界正在消失。而且消失的速度，比大多數市場參與者所意識到的更快。
Coinbase、Binance、Kraken 和 OKX 之所以正逐步成為銀行，並不只是因為野心。
它們之所以成為銀行，是因為現有收入模型的費率壓縮軌跡，最終會走到只有個位數基點的費用——而在同一資產類別中，BlackRock 與 Fidelity 已經在爭奪同一筆機構資金。
多元化對它們來說是一種生存命題。
能成功完成轉型的交易所，將成為下個十年主導零售金融的平台；無法做到的，則會成為 2030 年版的中型券商——在數據中仍可見其踪影，但在結構上已無足輕重。