加密貨幣 IPO 規模恐飆至 1 兆美元，但沒人同意該怎麼算

三年前看起來荒謬的預測，如今已在全球最老牌的投資銀行之一之間流傳。

Jefferies Financial Group 的分析師估計，未來兩年一波加密貨幣與區塊鏈企業的公開上市，合計市值可能達到 1 兆美元。推動因素包括：機構投資人需求、監管走向成熟，以及實體資產代幣化的加速。

這不是散戶喊單，而是華爾街的看法，支撐這波浪潮的基礎建設也已在鋪陳中。

時點相當關鍵。Bitcoin (BTC) 在 2026 年大多時間都穩站 75,000 美元之上，機構型 ETF 產品吸金數十億美元，而穩定幣立法也比以往更接近在美國參議院通過。

在這樣的背景下，過去規模太小或監管風險過高而難以上市的區塊鏈原生公司，如今正悄悄聘請承銷商並遞交文件。

問題已不再是加密 IPO 超級循環會不會來。

問題變成，哪些公司會定義這波浪潮，以及誰能從中獲利。

TL;DR

Jefferies 預估未來兩年加密貨幣相關上市公司總市值可達 1 兆美元，主因為代幣化與機構對區塊鏈原生股權的需求。

截至 2026 年年中，至少有十多家與加密相關的公司正處於實際或傳聞中的 pre-IPO 階段，其中又以 Circle 的上市最受短期關注。

實體資產代幣化是這波 IPO 浪潮背後的結構性引擎，鏈上資產規模已突破 150 億美元，且持續攀升。

改變市場對話的 Jefferies 報告

2026 年 5 月 27 日，Jefferies 分析師發布報告指出，機構資金流入、更清晰的美國監管，以及從公債到私人信貸「萬物皆可代幣化」的趨勢，可能在兩年內打造出總市值達 1 兆美元的加密公開市場生態系。

這個估算不是針對單一資產的目標價，而是對在這段期間內將赴公開市場募資的整個區塊鏈原生與加密基礎建設公司族群的總體預測。

這份報告標誌著大型投行在詮釋此一產業時出現實質轉變。

過去 Jefferies 的加密研究多聚焦於比特幣價格動態與挖礦經濟學。這次的預測，則是把區塊鏈基礎設施視為獨立資產類別，認為其值得擁有專門的 IPO 管線分析。

這種框架呼應了 2012 至 2015 年雲端運算 IPO 浪潮時常見的語言——當時 Workday、ServiceNow、Splunk 等公司相繼上市，從一個原本小眾的類別中，共同創造了數千億美元的市值。

Jefferies 預估，未來兩年的加密與區塊鏈相關公開上市，總市值有望達到 1 兆美元，將成為該產業有史以來最大的一次單一族群 IPO 機會。

該行分析師特別指出，驅動力是「代幣化」這個結構性因素，而非投機性交易活動。這個區別相當重要。先前的加密 IPO 週期，包括 2021 年讓 Coinbase 以 650 億美元估值上市的那一波，定價多是依照交易收入倍數；2026 年這一輪，則是依照基礎建設倍數來定價，而這種倍數在歷史上更具耐久性，也更吸引一般型機構投資人。

延伸閱讀： Chainlink Flagged As Top Undervalued Altcoin Despite $30B RWA Reach

(Image: Shutterstock)

為什麼這一輪在結構上不同於 2021 年

2021 年 Coinbase 的 IPO，是上一輪加密公開市場週期中最具代表性的事件。該公司透過直接上市募集了 16 億美元，市值一度衝上 850 億美元之上。

但在 18 個月內，隨著交易量崩跌與監管壓力升高，Coinbase 股價自掛牌當天高點回落逾 80%。

那次崩跌燒傷了許多一般型基金經理人，讓這個產業在近三年內成為許多公開市場資金的「雷區」。

2026 年這一輪，從四個可量化面向看起來都明顯不同。

首先，監管環境已大幅改變。現任領導下的 美國證券交易委員會（SEC） 已逐步轉向，不再延續 2022 至 2023 年「執法優先」的路線，而是發布更清楚的數位資產分類指引，並核准現貨比特幣和 Ethereum (ETH) ETF。

第二，加密原生公司的收入結構更為多元化。質押服務、託管、合規基礎建設與代幣化平台如今都對營收有實質貢獻，降低對純交易量的依賴。

第三，機構持有加密資產的規模，已達到使「加密相關公開市場股權」成為自然的避險與配置工具，而不只是純粹的投機性押注。

第四，總可服務市場（TAM）已從交易擴展到清算、託管與資產管理基礎設施。

Coinbase 股價自 2021 年直接上市高點起，在 18 個月內跌逾 80%，這場崩跌讓一般型機構資金幾乎三年不敢碰加密相關股權。

結構性的差異也反映在現在準備上市的公司類型上。2021 年那一波以交易所與礦企為主；2026 年的管線則包含穩定幣發行商、代幣化平台、託管基礎設施供應商與區塊鏈中介軟體公司。這些公司通常擁有類似軟體業的毛利結構，更容易對應到傳統科技股估值框架，讓非專業的基金經理人較易進行評估與承銷。

延伸閱讀： SUI Must Reclaim $1.31 To Avoid A Deeper Structural Breakdown

Circle IPO：整條管線的風向球

在 2026 年的加密 IPO 管線中，沒有任何一檔掛牌比 Circle Internet Financial 計畫中的公開發行更具象徵意義。

Circle 是 USDC 的背後公司，而 USDC 目前是市值第二大的穩定幣。Circle 已在 2026 年初向 SEC 提交註冊聲明，市場普遍預期會在第三季結束前完成掛牌。

Tiger Research 在 2026 年 5 月底的一份報告中指出，Circle 已將其對外敘事，從「穩定幣發行商」轉向「整合型加密基礎設施供應商」。這種品牌重塑，顯示其正在為一般型公開市場投資人優化故事，而非只對加密原生族群溝通。

Circle 的營收模式高度仰賴其以國庫券等資產作為 USD Coin (USDC) 儲備時所賺取的利息。在美國利率於 2026 年維持高檔的情況下，這個模式極為賺錢。

該公司公布 2025 會計年度營收超過 16 億美元，讓它在規模上穩居近年最具份量的金融科技 IPO 候選名單之列。

同時，這個模式也帶有存續期風險：若利率大幅下滑，Circle 的淨利差將被擠壓，而這點已被承銷商與機構投資人納入定價考量。

Circle 在 2025 會計年度的營收突破 16 億美元，就營收規模而言，已躋身近年最大型的金融科技 IPO 候選之一。

讓 Circle 掛牌成為整條管線風向球的，並不只是其規模，而是其業務構成。USDC 目前在鏈上的流通量已逾 600 億美元。若 Circle 的本益比或營收倍數與已成熟的金融科技基礎設施公司相當，其推算市值將落在 80 億到 120 億美元區間。這個區間會讓它成為繼 Coinbase 之後，在美國交易所掛牌的第二大加密公司，而其定價也將成為後續所有穩定幣相關與代幣化基礎設施公司進場時的關鍵參考點。

延伸閱讀： Hyperliquid ETFs Stage Strongest Crypto Debut, Beating BTC And ETH

代幣化：引擎蓋下的真正動力

Jefferies 的 1 兆美元預測，並非建立在交易所交易收入或礦工經濟學之上，而是建立在「實體資產代幣化」：也就是把政府公債、私人信貸、不動產與股票等傳統金融工具的所有權，以代幣形式呈現在公有或許可制區塊鏈上。根據 DefiLlama 的 RWA 追蹤數據，這個市場的鏈上總價值已從 2023 年初約 20 億美元，成長到 2026 年 5 月超過 150 億美元，且多方獨立預測認為，規模在 2030 年前有望達到 1,000 億美元。

正是為這場轉型打造中介軟體的那些公司，如今成了最受 IPO 市場關注的標的。

負責處理資產發行、 smart-contract 審計、合規驗證，以及針對代幣化金融商品的次級市場流動性，正累積起一種類似傳統金融、可重覆收取費用的營收來源，而這種營收結構是公開市場投資人能相對有信心納入模型預估的。貝萊德（BlackRock） 的代幣化貨幣市場基金 BUIDL 已經在鏈上持有超過 17 億美元資產。當全球最大的資產管理公司開始在公有區塊鏈上發行產品時，為這些活動提供服務的基礎設施公司，也就一夕之間成為「機構級」的企業。

DefiLlama 的 RWA 追蹤工具 shows 鏈上代幣化資產總價值，已從 2023 年初不到 20 億美元，成長至 2026 年 5 月超過 150 億美元，在大約三年內增加了七倍以上。

代幣化帶來的機會，也重新塑造了傳統金融基礎設施供應商的競爭版圖。各國版的 存託結算公司（類似 Depository Trust and Clearing Corporation）、託管機構與過戶代理人，都面臨在結算流程如果遷移到鏈上時被去中介化的風險。這種威脅反而創造了第二層 IPO 動機。加密原生的代幣化平台有動機尋求上市，不只是為了籌資，也是為了建立足以取代既有業者的市場信譽，特別是在那些信任與監管地位和技術本身一樣重要的受監管市場中。

延伸閱讀： AVAX Whales Quietly Pull $35M From Exchanges, Squeeze Supply

讓這一切成真的監管「綠燈」

決定 Jefferies 這項預測能否成真的最重要外部變數，是美國監管的明確度，而 2026 年在這方面的進展，比以往任何一年都多。

《數位資產市場結構法案》（Digital Asset Market Structure Act） 通過眾議院、並在參議院審議中，已建立起在數位資產情境下，如何區分「證券」與「商品」的較清晰框架；這個區分曾是整個產業最具癱瘓效果的法律不確定性來源。

SEC 在 2024 年 1 月通過比特幣現貨 ETF，並在同年稍後批准以太幣現貨 ETF，只是該機構內部更廣泛機構性再調整的冰山一角。2026 年初發布的職員指引 clarified 了在何種條件下，特定代幣的發行不會構成證券發行，移除了阻止數十家區塊鏈原生公司提交 S-1 註冊聲明的主要法律障礙。此外，正於參議院推進中的穩定幣專法若順利通過，將為穩定幣發行人建立一套聯邦發照制度，這項發展直接提升 Circle 在上市前的監管確定性與估值透明度。

SEC 於 2026 年初發布的職員指引 clarified 在何種條件下，特定代幣發行不會被視為證券發行，移除了延宕數十件加密原生 S-1 申請案的主要法律障礙。

美國商品期貨交易委員會（CFTC） 也透過新指引擴展其數位資產監管框架，涵蓋去中心化協議，讓先前未受監管的 DeFi 活動納入機構投資人可接受的合規範圍。SEC 與 CFTC 行動的綜合效果，是降低了公開市場投資人一向套用在「加密周邊股票」上的監管折價，而這是讓 IPO 有機會獲得溢價估值、從而值得推進的前提。

延伸閱讀： XRP Loses Key Support, Now Eyes A Drop Toward $1.31

未來 24 個月最可能上市的公司

除了 Circle 之外，一份具可信度的 IPO 候選名單正逐漸成形。美國境內規模最大的加密貨幣交易所之一 Kraken，在經過多年評估後，據報導已 reportedly 聘請投資銀行評估 2026 年公開上市的可能性。

美國境內唯一具有聯邦銀行執照的加密銀行 Anchorage Digital，則被視為一檔以託管基礎設施為主的潛在上市標的，其收入來自機構客戶的經常性託管服務費，而非高度波動的交易收入。區塊鏈分析公司 Chainalysis 的年度經常性收入已成長到超過 5 億美元，且美國政府是其最大客戶之一，使得其營收結構與既有的網路安全與金融基礎設施公司高度類似。

礦業公司則是另一個更細緻、獨立的子類別。TeraWulf 近期在肯塔基州啟用 1 吉瓦規模的新園區，以擴張其高效能運算基礎設施（詳見 Yellow 先前報導），並將自己的資本故事從純比特幣挖礦，重塑為「AI + 加密基礎設施」雙重敘事，而這類敘事通常能獲得顯著較高的估值倍數。

Hut 8 也同樣 pivoted 其策略，轉向 AI 資料中心出租模式，並以比特幣作為過渡性抵押資本。這兩家公司呈現出更廣泛的一個趨勢：加密原生的硬體營運商，正重新包裝其業務，以吸引那一大池追逐 AI 基礎設施標的的機構資金。

Chainalysis 已將其年度經常性收入成長至超過 5 億美元，且美國政府為其最大客戶之一，使之成為在潛在上市前，最具機構信譽的私有區塊鏈基礎設施公司之一。

DeFi 原生公司則代表了 IPO 管線中最具投機性的一端。Hyperliquid (HYPE) 目前（詳見 Yellow 先前報導）約佔永續合約 DEX 交易量的 70%，其完全上鏈的營運模式，使傳統股權結構設計變得更加複雜。

這類協議若要走向公開市場，可能必須在基金會或財庫實體之上，建立某種股權包裝結構，而這種法律架構在美國證券法中尚無成熟先例。

延伸閱讀： Render Network's Position In The AI Compute Race: DePIN Meets GPU Demand

代幣化平台如何為自己定價

應用在代幣化聚焦公司的估值方法，與 2021 年周期中主導市場的「交易所倍數」有明顯差異。投資銀行愈來愈傾向將這些公司，與傳統金融資料與基礎設施供應商作比較，例如 Broadridge Financial Solutions、SS&C Technologies 和 洲際交易所（Intercontinental Exchange）。

這類公司通常以 20–35 倍 EBITDA 交易，反映出金融基礎設施的高轉換成本、監管護城河與經常性收入特性。

一個代幣化平台若每年處理 5 億美元交易量，能夠收取 15–20 個基點的手續費，即可產生 7,500 萬至 1 億美元的總營收。在 25 倍 EBITDA 倍數與 40% 利潤率的情境下，這意味着其估值可落在 7.5 億至 10 億美元區間，而這只是假設相對溫和的交易量基礎。啟示是：隨著總代幣化資產規模朝向波士頓顧問公司等機構為 2030 年所 projected 的 1,000 億美元水準成長，處理這些交易量的公司，即便使用保守倍數，其合計市值也可能遠超 500 億美元。

波士頓顧問公司 projected 總代幣化資產規模在 2030 年可能達到 1,000 億美元，若以標準金融基礎設施倍數估算，意味著相關基礎設施公司的合計估值，可能遠超過 500 億美元。

這一輪周期中的定價紀律，也受益於機構投資人對「基礎設施型」商業模式的熟悉。2021 年，一般主動型基金經理人難以為加密交易所給出可辯護的估值倍數，因為其主要營收驅動因素——交易量——高度循環，且與資產價格強烈相關。相較之下，代幣化基礎設施的收入更像是託管費與過戶代理費這類項目，而大型退休基金與大學捐贈基金的投資組合經理人已經有數十年相關模型經驗。這種熟悉度，直接降低了 IPO 時市場對這類企業施加的風險溢價。

延伸閱讀： NEAR Jumps 15% As Whale Stacks 2.34M Tokens On Leverage

穩定幣主導地位與其在 IPO 敘事中的角色

2026 年 5 月 27 日的一個數據特別值得留意。CoinDesk 的 Daybook 報導 noted 穩定幣主導度——即 Tether (USDT) 與 USDC 佔整體加密貨幣市值的比例——再度上升，並將此描述為交易者偏好持有美元而非比特幣。從一個反直覺的角度看，這其實對 IPO 論述是偏多的訊號。

當穩定幣主導度上升，通常代表資金是從高波動資產轉入以美元計價的加密部位，而不是完全撤出整個加密生態系。這種行為展現出鏈上美元經濟的成熟度。

十年前，在加密市場「風險趨避」時，意味著拋售所有持幣，並透過銀行電匯回到法幣世界。如今，則多半是從 BTC 轉到 USDC，而不離開鏈上體系。這種轉變，代表穩定幣發行人與託管服務供應商的可服務市場（TAM）結構性擴大，因為每一美元坐落在 USDC 裡，都代表一個fee-generating unit of on-chain dollar infrastructure.

2026 年 5 月不斷上升的穩定幣主導地位 reflects 了一個日漸成熟的加密經濟體——在「風險趨避」輪動時，資本轉向鏈上美元，而不是完全撤出整個生態系。對於即將上市的穩定幣發行商而言，這是一股結構性的順風。

USDC 的流通供給量在 2026 年 5 月超過 600 億美元，高於 2024 年初約 250 億美元的水準。Tether 的 USDT 供給量則高於 1,100 億美元。兩者合計代表超過 1,700 億美元的鏈上美元流動性，這個數字已可與某些中型資產管理公司旗下的貨幣市場基金資產規模一較高下。

負責發行、管理並為這些美元交易量提供基礎設施的公司，正在打造真正的金融業務，而對其中最具公信力的業者而言，公開市場是下一個自然的發展階段。

Also Read: The Great Quantum Filter Is Coming And It Could Freeze Your Crypto

可能讓 1 兆美元預測破局的風險

Jefferies 的預測背後有一系列真實且可能失效的假設。

最重要的風險是立法時程。如果聯邦參議院的穩定幣法案卡關，或《數位資產市場結構法案》（Digital Asset Market Structure Act）未能在本屆國會任期結束前通過，監管不確定性就會回到預設的「敵意」姿態，壓縮 IPO 估值並延後申報時程。

這項風險並非小事。過去三年間，穩定幣立法多次被形容為「只差幾週」，而 2026 年下半年的立法行程表已相當擁擠。

第二個風險是總體經濟面。加密基礎設施 IPO 的估值對整體風險偏好相當敏感。如果股市因持續通膨或信貸事件而進入修正，目前看似大開的 IPO 視窗可能會迅速關上。在壓力事件下，NASDAQ 與加密相關股票之間的相關性在歷史上一直相當高，這代表傳統市場的「風險趨避」走勢，會在最不適合的時點抑制對新加密股權掛牌的需求。

根據在過去科技股 IPO 週期中所 identified 的模式，立法失敗或由總體經濟驅動的股市修正，是目前這一輪 IPO 視窗在排隊企業完成上市前就關閉的兩種最具可信度情境。

第三個風險則與代幣化敘事本身相關。鏈上 RWA（實體資產代幣化）約 150 億美元的交易量，雖然已有相當意義，但相對於其意圖顛覆的傳統市場仍然偏小。如果代幣化採用因為託管責任疑慮、智慧合約安全漏洞、或傳統金融機構的阻力而停滯，那麼支撐高檔基礎設施估值所需的預期營收基礎，可能無法在 Jefferies 假設的時程內實現。

安全事件尤其具有過度放大的名譽風險。一場針對代幣化國債基金的重大攻擊，或穩定幣儲備管理的嚴重失誤，都可能讓這個領域倒退數年，就像 2022 年 Terra/Luna 崩盤對演算法穩定幣造成的打擊一樣。

Also Read: Bitcoin Recovery May Take 10 Months, History Suggests A Long Wait

1 兆美元數字對加密市場實際意味著什麼？

值得將這個 1 兆美元總市值數字放在脈絡中來看。根據 CoinGecko 的數據，截至 2026 年 5 月下旬，整體加密貨幣總市值約為 3.3 兆美元。

因此，一個總市值達 1 兆美元的「區塊鏈原生公開掛牌公司」族群，代表約 30% 的當前總加密市值——只是這部分價值不再以去中心化網路上的代幣形式存在，而是以股票形式出現在傳統證券交易所中。

這種重疊為投資組合建構帶來新的動態。過去，大型機構投資人必須在「直接買進加密資產」與「透過礦商和交易所間接暴露」之間做選擇；未來則能接觸到一個更廣泛且差異化程度更高的股權宇宙。一家不能在投資組合中持有 BTC、但可以持有科技基礎設施股票的退休基金，將能透過持有穩定幣發行商、代幣化平台與區塊鏈中介軟體服務商的部位，實質參與鏈上金融的成長。合格投資人基礎的這種擴張，本身就是推升整個產業估值的催化劑。

在總市值達 1 兆美元的情境下，區塊鏈原生股權約占目前整體加密貨幣總市值的 30%，大幅擴張了能夠獲得鏈上金融曝險的機構投資人基礎。

最具長遠影響的，可能是對價格發現機制的改變。當穩定幣發行商或代幣化平台以公開公司身份交易，並定期揭露季報、接受分析師追蹤、公開其儲備數據時，就會提供目前廣泛加密市場所欠缺的即時基本面資訊。

公開掛牌會創造價格錨點、監管問責，以及可比估值基準，這些都能讓整個資產類別受益。如果 Jefferies 的預測成真，2026 至 2028 年的加密 IPO 浪潮，將在主流投資人眼中，對數位資產市場的正當化程度，超過比特幣可能達成的任何單一價格里程碑。

結論

Jefferies 提出的 1 兆美元加密 IPO 預測相當有野心，但並非脫離可觀察到的現實。IPO 管線是真實存在的：Circle 正在申報，Kraken 正在評估。

Chainalysis 正擴大其來自政府部門的營收基礎。TeraWulf 與 Hut 8 正重新定位，轉型為同時服務 AI 與加密的基礎設施出租方。代幣化資產規模在三年間成長了七倍，且沒有任何逆轉跡象。美國在 2026 年前五個月的監管明朗化進展，已超過前五年總和。

讓這一輪與 2021 年浪潮有所區別的，是結構性因素而非投機氛圍。如今進入 IPO 管線的公司，正在打造可預期的經常性營收業務，其利潤結構足以讓一般型機構投資人以既有框架加以建模與評估。估值方法已從「交易所交易倍數」轉向「金融基礎設施倍數」，這種轉變擴大了潛在買方基礎，並降低了 2021 年那一批公司在市場下行時特別脆弱的投機溢價。

風險是真實存在，且必須誠實面對。立法延宕、總體波動，以及代幣化採用仍處於早期等因素，都構成視窗縮小甚至關閉的可信情境。但與產業歷史上任何一個時點相比，現在前進的方向更為清晰。即便 Jefferies 預測只實現一半，2026 至 2028 年這一批加密公司上市潮，也將永久改變機構資本與鏈上金融互動的方式，以及這個產業在主流市場中被定價、被監管與被理解的方式。