Morpho

什么是 Morpho？推动 DeFi 机构化转折的借贷基础设施

Morpho（MORPHO）已成为按锁仓总价值计算的第二大去中心化借贷协议，在竞争激烈的 DeFi 借贷市场中仅次于 Aave。该协议的 TVL 在 2025 年底突破 100 亿美元，在六个月内实现了存款规模翻番。

MORPHO 代币价格约为 1.30 美元，流通量约 5.4 亿枚，对应市值约 7 亿美元。按 10 亿枚的最大供应量计算，完全稀释估值约为 13 亿美元。

Morpho 解决 了 DeFi 借贷中的一项根本性低效：在 Aave、Compound 等传统资金池借贷模型中普遍存在的资本利用率缺口。在这些系统中，由于总供应持续高于借贷需求，存入的资金经常处于闲置状态。Morpho 通过创建具备点对点撮合能力的隔离、无许可市场来解决这一问题，从而同时改善出借人与借款人的利率。

该协议的重要性远不止于量化指标。

Morpho 已成为为 Coinbase、Crypto.com、Gemini 和 Société Générale 等机构的加密资产抵押借贷产品提供底层支持的借贷基础设施，标志着 DeFi 迎来首批真正意义上的机构采用浪潮之一。

从学生项目到金融基础设施

该协议的起源可追溯到 2021 年。当时还在巴黎综合理工学院（Institut Polytechnique de Paris）攻读分布式计算与共识系统专业大二的 Paul Frambot，与三位大学同学 Merlin Égalité、Hugo Danet 和 Mathis Gontier Delaunay 共同创立了 Morpho Labs。

团队在并行与分布式系统方面的学术背景塑造了其在借贷优化上的技术路径。2022 年中，Morpho Labs 在 Andreessen Horowitz（a16z）和 Variant 领投下完成 1800 万美元种子轮融资，Coinbase Ventures、Mechanism Capital 以及约 80 家机构与个人投资者参与。

Morpho 于 2022 年 12 月在以太坊主网上上线。首个产品 Morpho Optimizer 作为构建在 Aave、Compound 等现有借贷池之上的点对点优化层运作。

协议很快获得 发展势头，并在 2024 年 2 月借出总量上超越 Compound。2024 年 8 月，Morpho Labs 完成 Ribbit Capital 领投的 5000 万美元 B 轮融资，使总融资额超过 6800 万美元。

其设计理念体现出与单体式 DeFi 协议的决裂。Morpho 并未选择构建一个将风险参数固化在协议内的全栈借贷应用，而是将自己定位为可编程基础设施，将核心借贷引擎与风险管理层分离，使第三方能够在共享流动性基础上构建定制化产品。

不可变合约与隔离市场架构

Morpho 通过单例智能合约设计在以太坊虚拟机上运行，将所有基础市场聚合到同一份不可变代码中。这一架构选择最大限度降低了攻击面与 Gas 成本，并确保市场参数在部署后不可更改。

核心协议 Morpho Blue 支持无许可创建隔离借贷市场。每个市场需要五个参数：抵押资产、借出资产、清算贷款价值比（LLTV）、预言机地址以及利率模型。

一旦创建，这些参数即不可更改。

市场隔离意味着风险被局限在各自资金池内，而不会波及整个协议。如果某个抵押资产价格崩盘或遭到预言机操纵，亏损仅由该特定市场的参与者承担，而不会影响系统其他部分。

协议采用与预言机无关的设计，支持来自 Chainlink、Redstone、Uniswap 以及自定义实现的价格馈送。各市场可以指定任意外部合约来返回抵押资产与借出资产这一对资产的价格。

利率由治理批准的利率模型（IRM）决定，其中 AdaptiveCurveIRM 是主要获批模型。该算法会根据资金池利用率动态调整利率，当借款需求增加时抬高利率曲线斜率。

清算机制通过多项设计偏向出借人。协议没有设置 close factor，意味着清算人可以偿还任意数量的可清算债务，而不是被限制为部分清算。一旦出现坏账，会在该市场内的所有出借人之间按供应份额比例社会化分摊，通过减少总供应份额来实现。

Morpho Vaults 构建在基础层之上，提供类似传统货币市场协议的被动出借体验。第三方策展人会管理这些金库，并根据特定风险策略，将存款资金分配到多个 Morpho 市场中。

固定供应、治理权与归属节奏

MORPHO 的最大供应量固定为 10 亿枚。截至 2026 年初，约有 5.4 亿枚代币在流通，占总供应量约 54%。

代币分配结构如下：Morpho DAO 控制 35.4%，战略合作伙伴持有 27.5%，创始人保留 15.2%，Morpho 协会储备占 6.3%，贡献者获得 5.8%，用户与 Launchpool 参与者合计分配 4.9%。早期贡献者额外获得 4.9%。

战略合作伙伴代币按三批次归属，对应不同时间表。第一批（4.0%）自 2022 年 6 月起在三年内线性解锁。第二批（16.8%）重新锁定为六个月线性解锁，并在 2025 年 10 月前完成。第三批（6.7%）在 2024 年 11 月起一年的锁定期后，于接下来的两年内线性解锁，至 2027 年 11 月完成。创始人代币遵循四年归属周期并设有四个月锁定期，预计持续至 2028 年 5 月。

MORPHO 代币于 2022 年 6 月推出时为不可转让设计，这是为应对早期内部人士与潜在购买者之间信息不对称的刻意选择。随着一次治理投票通过，代币转让功能在 2024 年 11 月 21 日被启用。

代币价值主张核心在于治理。MORPHO 持有者可以就协议参数、金库管理、费用结构，以及新利率模型和 LLTV 选项的批准进行投票。

治理控制的费用开关上限被设定为利息收入的 25%。一旦启动，所产生的收入将流向 DAO 金库用于协议发展，而非分配给代币持有者。

2025 年 6 月，Morpho Labs 成为 Morpho 协会的全资子公司。该协会是一家没有股东的法国非营利组织。此结构使代币持有人的利益与开发公司股权保持一致，确保协议增长所创造的价值将回流给治理社区，而非外部股东。

企业采用：从 Coinbase 到 Société Générale

该协议的采用轨迹在 2025 年大幅提速，从 DeFi 原生协议转型为企业级基础设施。

Coinbase 于 2025 年初集成 Morpho，为其加密资产抵押贷款产品提供支持，使用户可以用 Bitcoin (BTC) 与 Ethereum (ETH) 作为抵押借出 USDC。到年底，这项集成已促成 9.6 亿美元的活跃贷款、17 亿美元的总抵押品以及 4.5 亿美元赚取收益的 USDC。

Crypto.com 于 2025 年 10 月宣布达成合作，将 Morpho 驱动的借贷引入其平台。 platform，在 Cronos 区块链上部署该协议。Gemini、Bitget 和 Bitpanda 随后进行了类似集成。

自托管钱包提供商也采用了 Morpho。Ledger、Trust Wallet、Safe 和 World 都基于 Morpho 基础设施构建了 DeFi 收益产品，将非托管借贷的可访问性扩展到数千万用户。

最重要的机构里程碑出现在 2025 年 9 月，当时法国兴业银行的数字资产子公司 SG-FORGE 将其符合 MiCA 标准的 EURCV 和 USDCV 稳定币与 Morpho 集成。用户现在可以在加密资产和代币化货币市场基金的基础上出借和借入这些银行发行的稳定币。

这标志着首家大型欧洲银行通过开放 DeFi 基础设施扩展其贷款资产负债表。

该协议的用户基础在 2025 年从 6.7 万扩大到逾 140 万。存款从 50 亿美元增长到 130 亿美元，活跃贷款达到 45 亿美元。

真实世界资产（RWA）集成取得了实质进展，RWA 总存款从几乎为零在 2025 年第三季度增至 4 亿美元。其中包括用作抵押品的代币化私募信贷、不动产以及货币市场基金份额。

预言机依赖、治理集中度与智能合约风险敞口

Morpho 的风险状况既反映协议特定的设计选择，也反映更广泛的 DeFi 脆弱性。

尽管进行了广泛审计，智能合约风险仍然是内生的。该协议已经接受了包括 Spearbit、ChainSecurity、Certora 和 OpenZeppelin 在内的公司开展的 25 次以上审计。形式化验证达到了用于航空航天和交通运输软件的标准。

尽管采取了这些措施，事故仍然发生。2025 年 4 月，Morpho 遭遇了一起与前端漏洞相关的 260 万美元的尝试性攻击。一名白帽 MEV 运营者在资金被盗前拦截了恶意交易。2024 年 10 月，另一起 23 万美元的攻击影响了一个 PAXG/USDC 市场，原因是一预言机配置错误。

预言机风险贯穿整个协议。每个市场都依赖外部价格馈送，这些馈送可能被操纵或失效，从而可能触发不当清算或形成坏账。没有任何预言机实现可以完全免疫这些风险。

策展人风险适用于金库存款人。第三方管理者选择要将资金配置到哪些市场，不当决策可能使存款人暴露在更高风险或更低收益之下。

治理仍然相对集中。截至 2025 年年中，只有少数钱包积极参与投票，其中一个钱包持有逾半数投票权。大量代币分配给创始人、早期投资者以及 Morpho 协会，意味着少数群体仍然控制着大部分供应量。

竞争压力正在加剧，因为 Aave 在 DeFi 借贷中的市场份额约为 60–62%。Aave 即将推出的 V4 升级引入 Hub and Spoke 模型，可能弥补 Morpho 目前利用的一些效率差距。

监管不确定性影响所有 DeFi 协议。尽管欧洲的 MiCA 合规以及美国潜在的稳定币立法可能有利于 Morpho 的机构采用，但不断演变的监管框架也可能限制运营或要求对协议进行修改。

代币解锁计划在短期内带来供应压力。战略合作伙伴持有 27.5% 的供应量，第三批（Cohort 3）的解锁将持续到 2028 年 5 月。创始人代币也将持续归属至 2028 年。

基于意图的借贷与 V2 路线图

Morpho V2 于 2025 年 6 月宣布，标志着其从“优化层”向“基于意图的借贷市场”的根本架构演进。此升级引入了两个核心组件：Morpho Markets V2 和 Morpho Vaults V2。Markets V2 支持具有市场驱动定价的固定利率、固定期限贷款，取代了原协议中的算法利率曲线。

其关键能力包括：提供式流动性（用户发出报价，而不是预先分配资金）、灵活的抵押品类型（单一资产、多资产或整个投资组合），以及在 Ethereum、Base 和 OP Mainnet 之间进行结算的跨链兼容性。

Vaults V2 首先上线，使策展人可以将存款分配到任何当前或未来的 Morpho 协议上，包括 V1 和 V2 基础设施。新功能包括同类资产赎回（即便金库缺乏即时流动性也允许提取）、通过曝险上限实现的高级风险管理，以及通过可配置访问控制实现的机构级合规性。Markets V2 以寻求可预测贷款条款而非可变 DeFi 利率的机构参与者为主要目标。固定期限结构使企业能够构建此前在链上难以实现的借贷产品。

2026 年的发展路线图聚焦于释放链上借贷的全部潜力。团队计划从加密原生用户扩展到资产策展人、分销商和金融科技公司，使其将 Morpho 作为基础设施使用。多链扩展持续推进，自 2025 年起已在 Cronos、Sei 和 Base 上完成集成。跨链互操作性目标是实现无流动性碎片化的无缝报价与结算。

GENIUS 法案及类似稳定币监管可能加速采用，因为这些法规会禁止稳定币发行方直接向持有人分发收益，从而将资产推向如 Morpho 金库等中立基础设施。

其持续相关性取决于：能否成功推进 V2 迁移、通过持续审计与监控维持安全性，以及能否吸引寻求链上借贷基础设施的机构资本——这种基础设施既要在结构上接近传统金融工具，又要保留 DeFi 的可组合性与透明度。