比特币（BTC）近期走弱，并与高成长科技股同步回调，并非基本面崩塌， 而是由于美国流动性阶段性回撤所致。Real Vision 创始人 Raoul Pal 认为， 市场把短期“管道问题”误读成了结构性失败。
在周末发布的一份note中， Pal 反驳了“加密周期已经结束”的流行说法，称当前的价格走势被美国财政部操作、 政府关门以及可用流动性短缺等因素扭曲，而这些因素对久期较长的资产打击尤甚。
比特币和 SaaS 正在以同样方式被定价
Pal 表示，他的分析始于将比特币图表与 UBS SaaS 指数进行对比， 结果发现二者尽管身处完全不同的市场，却呈现高度同步的走势。
“SaaS 和 BTC 的图表一模一样，”Pal 写道，并指出两者被同一原因折价： 它们对流动性环境高度敏感。
在 Pal 看来，这种对比削弱了“加密因内部问题而跑输”的说法， 例如交易所失败、监管压力或投资者疲劳等。
相反，他认为这两类资产都在对同一个宏观约束作出反应。
美国流动性已成为主导驱动力
Pal 承认，他的团队低估了美国本土流动性在当前周期阶段中的作用。
虽然历史上全球流动性与比特币及股市的相关性最强， 但他表示，在当前这一阶段，美国国内流动性由于多重独特因素而占据了主导地位。
这些因素包括：美联储逆回购工具的耗尽、财政部一般账户的重建、 反复出现的美国政府关门，以及吸收了边际流动性的黄金大幅上涨。
“黄金的这轮上涨基本把原本会流入 BTC 和 SaaS 的全部边际流动性都吸走了。” Pal 写道。
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他称，这一连串事件在风险资产中制造了一个“空气囊”， 表现为价格在缺乏明显基本面触发因素的情况下出现急剧下跌。
暂时性约束，而非结构性转折
Pal 表示，目前的政府关门与财政部动态构成了流动性改善前的“最后一道关卡”， 并指出问题的解决可能以“天”为单位，而不是“月”。
他提到一系列预期中的政策演变，包括降息、银行资产负债表压力缓解、 财政支出以及监管调整等，认为这些将共同在 2026 年中期选举周期前重建流动性。
“在完整周期交易中，时间往往比价格更重要。”Pal 写道， 并敦促投资者不要把短期波动解读为整个大周期结束的信号。
为何市场反应如此关键
Pal 的观点意味着，投资者可能正在错误定价风险—— 把流动性压力当成了永久性损伤。
若流动性如预期般缓解，那些被大幅折价的资产（包括比特币和部分小盘代币） 可能会比当前市场预期更快反弹。
Pal 同时否认了“未来美联储领导层将大幅收紧流动性”的看法， 称认为 Kevin Warsh 会推行强硬紧缩议程的观点是“虚假的叙事”， 并暗示政策会更多偏向增长和金融体系稳定。
他强调，这一信息并非针对短期价格目标， 而是提醒投资者在由市场机制而非情绪主导的阶段保持耐心。
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