Puntos clave
La SEC aprobó el 17 de septiembre una orden que permite a plataformas de valores tokenizados negociar acciones estadounidenses durante cinco años sin registrarse como bolsas Solo pueden acogerse las plataformas que operan con creadores de mercado automatizados, lo que deja fuera la tecnología de libro de órdenes utilizada por las grandes bolsas y los principales criptoactivos Goldman Sachs sostiene que la fijación de precios mediante AMM “dificulta la liquidez a medida que el mercado crece”, lo que limita el alcance de la exención allí donde más se negocia Nasdaq y NYSE están tokenizando dentro del marco regulatorio actual, con cobertura para valores del Russell 1000, mientras que el servicio de DTCC está previsto para octubre
Goldman Sachs señaló el viernes que la nueva orden de la SEC sobre acciones tokenizadas está diseñada para mantenerse en un nicho reducido.
El regulador estadounidense legalizó esta semana, por primera vez, la negociación en cadena de acciones de EE. UU., pero la exención solo queda abierta a plataformas cuya tecnología pierde eficiencia a medida que aumenta el volumen. Mientras tanto, las grandes firmas de Wall Street ya están desarrollando la versión sin esas restricciones.
La orden, emitida el 17 de septiembre, concede a las plataformas de valores tokenizados una exención condicional de cinco años del requisito de registrarse como bolsas.
El presidente Paul Atkins la calificó como un paso “para llevar los mercados de capitales de Estados Unidos a la era digital”. La medida llegó dos días después de que la Ley CLARITY se quedara a 11 votos de salir adelante en el Senado.
El límite que marca el techo
Solo cumplen los requisitos las plataformas que utilizan creadores de mercado automatizados. Quedan fuera los libros de órdenes limitadas centralizados, empleados por las bolsas tradicionales y por la mayoría de los grandes centros cripto centralizados.
Los analistas de Goldman interpretan que esa condición es deliberada. A su juicio, el requisito “parece estar dirigido específicamente a fomentar la innovación entre plataformas de ejecución más pequeñas y aún incipientes del ámbito DeFi, dado que los AMM funcionan mejor a menor escala, mientras que los CLOB son más eficaces en mercados más profundos y líquidos”.
La propia mecánica lo respalda. A medida que aumenta el tamaño de las operaciones, la fijación de precios de los AMM genera más deslizamiento, algo que, según el banco, “dificulta la liquidez a medida que los mercados se expanden”. La tecnología permitida funciona cuando el volumen es reducido y empeora cuando deja de serlo.
Las limitaciones se acumulan
Las plataformas tienen topes tanto en el número de valores que pueden listar como en el volumen que pueden negociar. Solo es válido el valor tokenizado de forma nativa, es decir, tokens que incorporen los mismos derechos económicos y políticos que la acción subyacente, lo que excluye los envoltorios de tipo derivado que hoy se comercializan en el exterior.
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Además, las compañías conservan poder de veto. Antes de listar una versión tokenizada de una acción que no hayan emitido ellas mismas, la plataforma debe notificar al emisor y darle la oportunidad de oponerse.
Wall Street construye la versión de mayor escala
Los incumbentes están tokenizando dentro del marco regulatorio existente. Nasdaq obtuvo en marzo la aprobación de la SEC para un programa piloto en el que las órdenes tokenizadas se cruzan en el mismo libro de órdenes que las acciones ordinarias, con cobertura para componentes del Russell 1000 y grandes ETF de índices, mientras que el servicio de tokenización de DTCC está previsto para octubre. NYSE avanza por una vía similar y está desarrollando una plataforma separada para negociar las 24 horas y con financiación basada en stablecoins, todavía pendiente de autorización.
Goldman prevé que esa división se mantenga y concluye que, “dados los topes de volumen y la capacidad de los emisores corporativos de excluirse”, la orden tendrá “un impacto mínimo sobre los volúmenes de las bolsas tradicionales”.
Ambos caminos tienen fecha de caducidad
Las exenciones para las plataformas expiran a los cinco años y el piloto de Nasdaq dura tres.
La advertencia de Goldman va más allá. “La acción regulatoria carece de la permanencia de una ley, ya que futuros reguladores podrían revertirla o modificarla mediante normativa”, señalaron los analistas, al argumentar que la liberalización plena aún requiere al Congreso.
El proyecto de ley que debía haberlo logrado cayó en el pleno del Senado dos días antes de que se firmara esta orden.
Goldman cree que Coinbase, con recomendación de compra, será la principal beneficiaria, por su negocio de custodia y su plataforma Coinbase Tokenize. En el caso de Robinhood, también con recomendación de compra, el banco considera que tendría que rehacer su producto europeo de acciones tokenizadas para cumplir el requisito de tokenización nativa de la orden. Goldman recuerda que presta servicios a las compañías que cubre y aspira a hacer negocios con ellas.
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