비트코인(BTC)이 2월 5일 급락한 원인은 크립토 네이티브 스트레스나 투자자 투매가 아니라, 전통 금융에 더 익숙한 요인들 때문이었다.
ProCap Financial의 최고투자책임자(CIO)인 제프리 박에 따르면, 이번 에피소드는 글로벌 자본시장 안에서 비트코인이 완전히 통합된 리스크 자산으로 전환되는 또 하나의 단계를 의미한다.
온체인 약세나 산업 고유의 실패에 반응한 것이 아니라, 비트코인은 최근 수년간 멀티 전략 헤지펀드에 있어 가장 변동성이 컸던 트레이딩 세션 가운데 하나에서 주식 및 기타 위험 자산과 함께 동반 급락했다.
박은 이러한 정렬이 우연이 아니라고 주장한다.
ETF를 통해 비트코인에 전달된 크로스애셋 디레버리징
박은 블랙록 iShares Bitcoin Trust에서 기록된 사상 최고 거래 및 옵션 거래를, ETF가 주요 전파 경로였다는 근거로 제시한다.
IBIT은 역대 최고 수준의 거래량을 기록했고, 옵션 거래는 풋 위주로 쏠리며 투기적 매도보다는 방어적 포지셔닝을 시사했다.
비트코인이 13% 이상 하락했음에도, ETF 자금 흐름은 과거 하락장에서 보였던 대규모 환매 규모를 보여주지 않았다.
대신 ETF 컴플렉스 전반에서 순유입(순창출)이 관찰됐는데, 이는 투자자가 완전히 떠난 것이 아니라 마켓메이커와 딜러가 헷지 포지션을 관리한 결과라고 박은 해석한다.
파생상품과 헤지 메커니즘이 하락을 주도했다
박에 따르면 매도 압력의 상당 부분은 비트코인 ETF를 선물·주식과 연계하는 베이시스 트레이드, 상대가치 거래 등 델타 뉴트럴 전략 청산에서 비롯됐다.
변동성이 치솟고 상관관계가 강화되면서, 멀티애셋 펀드의 리스크 매니저들은 종목을 가리지 않고 포지션을 축소(디그로스)해야 했다.
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이런 과정은 파생상품의 역학에 의해 더욱 증폭됐다.
딜러들의 쇼트 감마 노출은 가격이 하락할수록 추가 매도를 요구했고, 녹인(knock-in) 구조를 가진 구조화 상품들은 약세 국면에서 헤지 물량을 더 빠르게 쏟아내는 역할을 했을 수 있다.
이러한 메커니즘은 실제 자산 유출이 크지 않은 상황에서도 가격을 더 깊게 밀어 올리는 피드백 루프를 만들었다.
왜 반등도 그만큼 빨랐는가
2월 6일 비트코인의 반등 역시 많은 것을 말해준다.
변동성이 안정되자, 헷지 포지션이 다시 시장에 진입하기 시작했고, 매수자들은 급락 과정에서 쏟아진 물량을 흡수했다.
규제된 선물 거래소의 미결제약정은 역외 거래소보다 더 빠르게 회복되었고, 이는 이번 움직임을 주도한 쪽이 전통 금융 참여자라는 박의 견해를 뒷받침한다.
비트코인 미래 시장 구조의 예고편
박은 이번 에피소드가 비트코인의 미래를 엿보게 한다고 말한다.
ETF, 옵션, 멀티애셋 포트폴리오가 비트코인을 계속 편입하면서, 비트코인 가격은 점점 더 크립토 고유의 내러티브보다는 마진 규정, 헤지 요구사항, 리스크 관리 규칙을 반영하게 된다.
이런 통합은 하락 국면을 더 날카롭고 기계적으로 만들 수 있지만, 포지셔닝이 반대로 뒤집힐 때 훨씬 강한 숏 스퀴즈와 상방 랠리를 위한 무대도 마련한다.
박의 시각에서, 비트코인의 전통 금융과의 얽힘이 약점인 것은 아니다. 이는 앞으로 수년간 비트코인의 변동성 프로파일을 규정할 구조적 변화다.
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