A SEC has approved Nasdaq to list cash-settled Bitcoin (BTC) index options. A decisão fecha uma lacuna regulatória que traders institucionais observavam há anos.
Isso significa que mesas profissionais agora podem acessar opções de índice de BTC negociadas em bolsa e liquidadas em dinheiro. Sem necessidade de tocar em Bitcoin à vista. Sem necessidade de lidar com a mecânica de entrega física de contratos baseados em ETF.
O movimento coroou uma longa trajetória regulatória de vários anos. Ela começou com as primeiras aprovações de ETFs de Bitcoin à vista nos EUA em janeiro de 2024 e ganhou velocidade graças à atual onda de regulamentações mais favoráveis a cripto em Washington.
Opções de índice europeias liquidadas em dinheiro são um produto estruturalmente diferente de opções sobre ações de ETFs de Bitcoin. Elas eliminam o risco de exercício antecipado e reduzem a complexidade operacional para instituições que, até agora, não tinham uma rampa limpa para acessar volatilidade listada de BTC.
TL;DR
- A SEC aprovou que a Nasdaq liste opções de índice de Bitcoin europeias liquidadas em dinheiro, removendo o risco de exercício antecipado que complicava contratos baseados em ETF.
- Mesas institucionais ganham uma ferramenta mais limpa e eficiente em termos de capital para hedge e especulação sobre preço e volatilidade de BTC, sem manter Bitcoin à vista.
- A aprovação marca uma expansão estrutural da infraestrutura regulada de derivativos cripto nos EUA, com implicações para descoberta de preço, profundidade de liquidez e regimes de volatilidade de mercado.
O que a SEC realmente aprovou e por que a estrutura importa
O sinal verde da SEC cobre opções europeias liquidadas em dinheiro que se referenciam a um índice de Bitcoin — não a ações de um ETF à vista.
Europeias significam que os contratos só podem ser exercidos no vencimento. Isso elimina o risco de pin e a mecânica de assignment antecipado que tornam opções americanas tão trabalhosas.
Liquidação em dinheiro significa que o titular simplesmente recebe a diferença, em dólares, entre o strike e o nível do índice no vencimento. Nenhum Bitcoin subjacente ou ação de ETF muda de mãos.
Essa escolha estrutural é deliberada.
Reguladores e operadores de bolsa há muito preferem liquidação em dinheiro para produtos de classes de ativos novas, porque ela corta o elo entre o exercício das opções e a mecânica do mercado à vista.
Os futuros e opções de Bitcoin já existentes na CME também são liquidados em dinheiro, no caso deles contra a CME CF Bitcoin Reference Rate. Esse modelo opera desde dezembro de 2017 sem as preocupações de manipulação ligada à liquidação que assombraram as primeiras propostas de derivativos de criptomoedas.
Opções de índice europeias liquidadas em dinheiro são a estrutura regulatória mais limpa disponível para derivativos de Bitcoin, removendo a complexidade de entrega física que antes mantinha muitas instituições de fora.
O que diferencia o produto da Nasdaq das opções existentes baseadas em futuros na CME é o próprio índice e o local primário de listagem. A infraestrutura de opções de ações da Nasdaq carrega reconhecimento de marca entre gestores de fundos, alocadores de ativos e formadores de mercado em opções que dominam o fluxo institucional. Roteando opções de BTC por trilhos conhecidos da Nasdaq, reduz-se o ônus operacional e de compliance em relação a abrir uma conta separada na CME, um ponto de atrito que manteve uma fatia relevante de gestores tradicionais fora do espaço de derivativos de BTC.
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O caminho regulatório que tornou isso possível
Chegar a essa aprovação exigiu anos de formulação regulatória iterativa.
A CFTC regula futuros de Bitcoin desde 2017. Mas opções listadas de índice em formato de equity caem sob jurisdição da SEC — uma estrutura de supervisão bifurcada que exigiu sua própria solução.
As aprovações, em janeiro de 2024, dos ETFs de Bitcoin à vista da BlackRock, Fidelity e de outros oito proponentes foram a condição-chave. Elas estabeleceram um mercado à vista regulado e monitorado que os reguladores poderiam usar com confiança como âncora de preço para um índice.
Uma vez que esses ETFs foram aprovados, a SEC começou a receber pedidos de alteração de regras de bolsa sob a Seção 19(b)(4) do Securities Exchange Act, visando produtos de índices de Bitcoin e Ethereum (ETH).
O pedido da Nasdaq que acabou sendo aprovado passou por múltiplas rodadas de comentários e emendas. A Comissão avaliou acordos de compartilhamento de vigilância, a robustez da metodologia do índice e os frameworks de limites de posição ao longo do processo.
As aprovações dos ETFs à vista em janeiro de 2024 foram a chave de abóbada: sem um mercado à vista regulado e monitorado pela CME, a SEC não teria uma âncora de preço crível para opções de índice de Bitcoin liquidadas em dinheiro.
O ambiente político atual em Washington acelerou o cronograma. O Crypto Clarity Act, aprovado na Câmara por 15–9 em comissão e agora no Senado, está criando segurança regulatória que visivelmente mudou a postura da SEC de contenção cética para habilitação estruturada. A comissária da SEC Hester Peirce publicamente rebateu preocupações de que novas regras cripto fomentariam proliferação de tokens sintéticos, sinalizando apoio institucional dentro da Comissão para ampliar o acesso a produtos regulados.
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Como opções de índice liquidadas em dinheiro diferem das opções de ETF já em negociação
Opções sobre ações de ETFs de Bitcoin à vista estão disponíveis desde pouco depois das aprovações de janeiro de 2024, negociadas em bolsas como Cboe e Nasdaq.
Esses produtos se referenciam ao preço das ações do ETF, não diretamente a um índice de Bitcoin. Isso introduz várias camadas de erro de tracking, arrasto de taxas e — de forma crítica — risco de exercício ao estilo americano.
Opções americanas podem ser exercidas pelo titular a qualquer momento antes do vencimento.
Para contratos baseados em ETF, isso significa que o vendedor — tipicamente um formador de mercado ou uma instituição vendida — enfrenta risco de pin em strikes próximos ao vencimento. Também significa potencial exercício antecipado sempre que dividendos ou grandes gaps de preço criam o incentivo econômico.
A Options Clearing Corporation gerencia as obrigações de entrega resultantes em ações de ETF subjacentes, adicionando complexidade operacional para prime brokers e firmas de compensação.
Opções de índice com exercício europeu removem totalmente a dinâmica de assignment antecipado. O vendedor sabe com certeza que a liquidação ocorre apenas no vencimento, permitindo spreads mais estreitos e exigências de margem mais previsíveis.
Opções de índice europeias liquidadas em dinheiro permitem que formadores de mercado em opções precifiquem volatilidade com mais eficiência porque os gregos se comportam de forma mais previsível sem a opcionalidade de exercício antecipado embutida. Fazer hedge de delta contra um nível de índice publicado é computacionalmente mais simples do que gerenciar probabilidade de exercício antecipado contra uma cesta de preços de ações de ETF. Essa eficiência se traduz diretamente em spreads mais estreitos e maior profundidade de liquidez, beneficiando todos os participantes do ecossistema, desde traders de varejo que compram calls simples até fundos de pensão executando hedges complexos de múltiplas pernas.
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Sinais de demanda institucional que precederam a aprovação
O apetite institucional por produtos de volatilidade de Bitcoin era visível muito antes da aprovação da SEC.
O open interest das opções de Bitcoin da CME atingiu um recorde de US$ 44,6 bilhões em valor nocional no início de 2025. Os motores foram fundos de hedge usando opções para expressar visões direcionalmente com risco definido e tesourarias corporativas fazendo hedge de posições em BTC adquiridas durante a onda de adoção de Bitcoin em tesouraria em 2024.
A nota de pesquisa da Grayscale de maio de 2026 — nomeando quatro blockchains como principais beneficiárias do Clarity Act — ressalta como mesas de pesquisa institucionais agora publicam rotineiramente análises estruturadas de cripto. Esse comportamento é mais típico de pesquisa de setores de equity do que de cobertura de ativos meramente especulativos.
O iShares Bitcoin Trust (IBIT), da BlackRock, tornou-se o ETF mais rápido da história a atingir US$ 10 bilhões em ativos sob gestão, chegando lá em menos de dois meses a partir de seu lançamento em janeiro de 2024.
As opções sobre IBIT foram lançadas em novembro de 2024 e imediatamente atraíram volume acima do esperado. O perfil de fluxo era visivelmente enviesado para calls — um sinal de que participantes institucionais estavam usando opções para gerar yield contra posições à vista, e não apenas especulando.
O IBIT da BlackRock tornou-se o ETF mais rápido a atingir US$ 10 bilhões em AUM na história, e suas opções atraíram estratégias institucionais de geração de yield desde o primeiro dia, provando a demanda por produtos estruturados de exposição a BTC.
A presença dessa demanda em opções de ETF criou um argumento de ponte natural para opções de índice. Se instituições estavam dispostas a usar produtos americanos referenciados a ETFs e estruturalmente imperfeitos, a lógica dizia que um produto de índice europeu mais limpo capturaria demanda incremental de participantes antes desencorajados pela complexidade. Esse argumento parece ter sido convincente tanto para os operadores de bolsa quanto para a equipe de análise da SEC.
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Implicações da Estrutura de Mercado para a Descoberta de Preço do Bitcoin
Os mercados de opções listadas contribuem para a descoberta de preço por meio da superfície de volatilidade que eles revelam.
Quando os participantes de mercado negociam ativamente opções em múltiplos strikes e vencimentos, a curva resultante de volatilidade implícita codifica visões coletivas sobre a distribuição de probabilidade dos resultados futuros de preço.
Pesquisas acadêmicas publicadas no SSRN demonstram que superfícies de volatilidade implícita em opções contêm informações prospectivas que não são totalmente capturadas nos preços à vista ou nas curvas de futuros.
Os dados de volatilidade implícita existentes do Bitcoin historicamente têm sido fragmentados — espalhados por corretoras centralizadas offshore, CME e Deribit, o principal venue offshore para opções de cripto.
A Deribit responde por mais de 85% do volume global de opções de Bitcoin por open interest, mas opera fora da supervisão regulatória direta dos EUA. Isso cria um mercado de duas camadas, no qual a volatilidade implícita determinada offshore orienta os produtos listados nos EUA sem que esses mercados estejam diretamente interligados.
Historicamente, a Deribit respondeu por mais de 85% do open interest global de opções de Bitcoin, mas esse domínio foi construído sobre arbitragem regulatória offshore. O produto aprovado pela SEC na Nasdaq muda o equilíbrio entre onshore e offshore.
A adição de um mercado de opções de índice listado na Nasdaq e regulamentado pela SEC cria um local doméstico e regulado de descoberta de preço ao qual participantes institucionais dos EUA podem ter acesso direto. À medida que o open interest onshore cresce, a superfície de volatilidade implícita construída a partir dos contratos listados na Nasdaq influenciará cada vez mais a forma como participantes institucionais precificam risco em todo o ecossistema de derivativos de BTC. Com o tempo, isso pode estreitar a diferença histórica entre a volatilidade implícita regulada nos EUA e a offshore, comprimindo spreads de arbitragem e reduzindo a assimetria de informação entre participantes de varejo, que em grande parte acessam venues offshore, e instituições com acesso à CME e agora à Nasdaq.
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Limites de Posição, Margem e Estrutura de Gestão de Risco
Qualquer novo produto de opções listadas exige que a bolsa e a clearing house especifiquem limites de posição, requisitos de margem e protocolos de gestão de risco.
O registro da Nasdaq estabelece limites de posição projetados para impedir que qualquer participante individual acumule um livro de opções grande o suficiente para influenciar o preço do índice subjacente, uma preocupação central da SEC ao aprovar derivativos sobre mercados de ativos relativamente concentrados.
A Options Clearing Corporation atua como contraparte central, fornecendo o “default waterfall” e a infraestrutura de margem que tem dado suporte aos mercados de opções de ações dos EUA desde 1973. A metodologia de margem pública da OCC aplica uma estrutura semelhante ao SPAN que modela o risco em nível de portfólio em posições correlacionadas, permitindo que empresas com posições tanto em opções de ETF quanto de índice se beneficiem de compensações de margem quando as posições estão economicamente hedgeadas entre si.
A estrutura de margem de portfólio da OCC permite que instituições que detêm tanto ações de IBIT quanto opções de índice de Bitcoin recebam compensações de margem, reduzindo o consumo de capital em comparação com a manutenção dos produtos em contas segregadas.
Os limites de posição no lançamento geralmente são conservadores, calibrados à liquidez de mercado no início em vez da profundidade potencial de longo prazo. O precedente histórico com opções de índice de ações sugere que os limites de posição são revisados para cima à medida que o mercado amadurece e as capacidades de supervisão melhoram.
A CME revisou várias vezes os limites de posição de futuros de Bitcoin desde o lançamento em 2017, cada revisão refletindo profundidade de liquidez demonstrada e dados aprimorados de supervisão cruzada de mercado compartilhados com a CFTC. A mesma dinâmica provavelmente se repetirá para as opções de índice de Bitcoin da Nasdaq ao longo de um ciclo de maturação de vários anos.
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Como Isso Afeta os Regimes de Volatilidade do Bitcoin
Adicionar liquidez de opções de índice regulamentadas nos EUA aos mercados de Bitcoin tem um impacto teórico mensurável sobre a volatilidade realizada.
A literatura acadêmica sobre mercados de derivativos de ações mostra de forma consistente que mercados de opções mais profundos reduzem a volatilidade realizada ao permitir que participantes de mercado façam hedge de risco de saltos e exposições de cauda sem precisar negociar no mercado à vista. O mecanismo é intuitivo: um participante que pode comprar uma opção de venda para proteger a baixa não precisa vender Bitcoin à vista quando os preços caem, reduzindo a pressão reflexiva de venda que amplifica as quedas.
A volatilidade realizada do Bitcoin vem caindo de forma secular à medida que o mercado amadurece. A volatilidade realizada em 90 dias ficou em média em aproximadamente 80% anualizados em 2018, cerca de 60% em 2021 e caiu para perto de 40–50% durante a onda de adoção institucional de 2025, de acordo com o acompanhamento de volatilidade da Kaiko Research. Cada onda de infraestrutura institucional, incluindo listagens de futuros, aprovações de ETFs e agora opções de índice, correspondeu a um degrau de queda na volatilidade.
A volatilidade realizada em 90 dias do Bitcoin caiu de cerca de 80% anualizados em 2018 para a faixa de 40–50% em 2025, com cada marco de infraestrutura regulatória correlacionado a uma compressão mensurável na vol.
As opções de índice da Nasdaq não vão fazer a volatilidade do Bitcoin colapsar aos níveis do mercado de ações da noite para o dia. A classe de ativos mantém fatores idiossincráticos, incluindo ciclos de halving, risco regulatório de manchete e dinâmicas de concentração on-chain que não têm análogo direto em ações. Mas elas vão expandir incrementalmente a população de participantes que podem gerir exposição à volatilidade em um formato eficiente em capital e regulado, e cada expansão desse tipo historicamente se correlacionou com uma redução modesta, porém duradoura, na volatilidade realizada ao longo de janelas subsequentes de 12 a 24 meses.
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Dinâmica Competitiva entre Bolsas e Clearing Houses
A aprovação da Nasdaq não ocorre no vácuo. A Cboe Global Markets foi pioneira em futuros de Bitcoin em dezembro de 2017 antes de retirar o produto em março de 2019 devido a interesse institucional insuficiente.
Desde então, a Cboe reconstruiu sua franquia de derivativos de cripto, listando opções sobre o Cboe Bitcoin ETF Index e competindo agressivamente por participação de mercado com a CME em produtos de cripto regulados nos EUA. A Cboe também solicitou aprovação para listar opções sobre ETFs de Bitcoin à vista, incluindo seu próprio 21Shares Bitcoin ETF, tornando o cenário competitivo para opções de BTC multi-venue.
A Intercontinental Exchange, por meio da NYSE e de operações de clearing afiliadas, também está posicionada para entrar no espaço de opções de índice se o produto da Nasdaq se mostrar comercialmente bem-sucedido. O cenário das bolsas de opções tem precedente de entrada competitiva rápida: quando a CBOE lançou opções do S&P 500 em 1983, bolsas concorrentes lançaram produtos economicamente equivalentes em poucos anos, comprimindo taxas e expandindo liquidez.
O mercado de opções de índice de Bitcoin segue o mesmo roteiro competitivo das opções de S&P 500 quatro décadas atrás: uma aprovação pioneira única, seguida por bolsas concorrentes propondo mudanças de regra semelhantes, impulsionando compressão de taxas e profundidade de liquidez.
Para participantes do mercado de Bitcoin, a concorrência multi-venue é um positivo líquido. Formadores de mercado concorrentes precisam cotar spreads mais apertados para ganhar fluxo de ordens entre venues, e clearings concorrentes têm incentivo para oferecer programas de compensação de margem atraentes para captar volume de clearing. O equilíbrio de longo prazo se assemelha ao mercado atual de opções de ações, no qual opções de índice S&P 500 são negociadas em múltiplos venues com spreads bid-ask medidos em frações de centavo, em forte contraste com os primeiros dias das opções de ações listadas.
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Implicações para Gestão de Tesouraria em Cripto e Hedge Corporativo
A aprovação tem relevância prática imediata para empresas que mantêm Bitcoin em seus balanços.
Desde que a MicroStrategy (agora Strategy) iniciou sua estratégia pública de acumulação de Bitcoin em agosto de 2020, mais de 70 empresas de capital aberto divulgaram participações em BTC em seus balanços. Coletivamente, tesourarias corporativas agora detêm bem mais de 700.000 BTC, uma posição que gera volatilidade relevante de marcação a mercado nos demonstrativos de resultados sob as atuais regras de contabilidade a valor justo do FASB.
Antes das opções de índice da Nasdaq, equipes de tesouraria corporativa tinham ferramentas de hedge limitadas. As opções da CME exigem uma conta de futuros separada e carregam risco de basis em relação aos preços à vista que a contabilidade de marcação a mercado do FASB amplifica. Opções de ETF exigem a detenção de ações de ETF em vez de Bitcoin à vista, criando erro de acompanhamento adicional e arrasto de taxa de administração. Opções de índice com liquidação em dinheiro em bolsa de ações reconhecida nos EUA oferecem um hedge mais limpo: a empresa detém Bitcoin à vista, compra opções de venda de índice que referenciam um índice de preço de BTC publicado e recebe liquidação em dinheiro no vencimento que compensa perdas “no papel” no balanço.
As empresas que agora detêm coletivamente mais de 700.000 BTC em balanços públicos têm uma nova ferramenta de hedge alinhada ao FASB: opções de índice da Nasdaq com liquidação em dinheiro que compensam diretamente a volatilidade de resultados por marcação a mercado.
O tratamento tributário de opções de índice com liquidação em dinheiro sob as regras do IRS também merece atenção. Os contratos da Seção 1256, que incluem futuros regulamentados enon-equity options, receive 60/40 long-term and short-term capital gains treatment regardless of holding period, a favorable tax outcome relative to short-term gains on ETF options held less than a year. Legal advisors at several large Bitcoin treasury firms have noted in public commentary that Section 1256 treatment would substantially improve the after-tax cost of hedging programs. Whether Nasdaq Bitcoin index options qualify as Section 1256 contracts is a question the IRS will need to address formally, but the cash-settled, non-equity-referenced structure creates a strong preliminary argument for that classification.
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O que vem a seguir na regulamentação de derivativos cripto nos EUA
A aprovação das opções de índice de Bitcoin da Nasdaq é um ponto de dados dentro de um arco mais amplo de normalização regulatória. O Crypto Clarity Act, que a Grayscale identificou em uma nota de pesquisa de 22 de maio como um potencial catalisador para quatro grandes ecossistemas de blockchain, estabeleceria uma estrutura abrangente que distingue commodities digitais de valores mobiliários digitais.
Se aprovado, o Ato eliminaria grande parte da ambiguidade jurisdicional que tem retardado aprovações de produtos tanto na SEC quanto na CFTC, potencialmente destravando opções de índice de Ethereum, opções de índices cripto multiativos e produtos estruturados que fazem referência a cestas de ativos digitais.
A CFTC, por sua vez, vem expandindo sua supervisão de derivativos cripto por meio de ações de fiscalização e elaboração de regras. O relatório de 2025 sobre Mercados de Ativos Digitais da agência pediu a ampliação dos requisitos de registro para plataformas de commodities digitais, uma estrutura que se estenderia a venues offshore como a Deribit se essas corretoras atenderem clientes dos EUA acima de um limite de materialidade. Essa pressão regulatória, combinada com o apelo comercial de produtos listados nos EUA com compensação via OCC, pode gradualmente deslocar o volume institucional de opções de Bitcoin em direção a mercados domésticos.
Se o Crypto Clarity Act for aprovado no Senado e sancionado, opções de índice de Ethereum, opções de índices cripto multiativos e produtos estruturados cripto com clearing pela SEC podem seguir as opções de índice de Bitcoin da Nasdaq dentro de 12 a 18 meses.
O acesso de varejo também está evoluindo.
Corretoras de opções como Robinhood, tastytrade e Interactive Brokers já oferecem opções de ETF acessíveis ao investidor de varejo. As opções de índice da Nasdaq provavelmente chegarão aos mesmos canais de corretoras de varejo assim que a profundidade de market-making estiver estabelecida.
Isso amplia a caixa de ferramentas do investidor de varejo para além da simples exposição em spot ou futuros.
Combine essa acessibilidade com a infraestrutura educacional que grandes corretoras construíram em torno de estratégias com opções, e o efeito pode ser significativo. Isso pode expandir de forma relevante a população de participantes do mercado de Bitcoin que gerenciam risco com ferramentas de resultado definido, em vez de exposição spot sem hedge.
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Conclusão
A aprovação pela SEC de opções de índice de Bitcoin listadas na Nasdaq e liquidadas em dinheiro é mais do que o lançamento de um produto.
Ela representa uma maturação estrutural do mercado regulado de derivativos cripto nos EUA. Estende um arco de infraestrutura que começou com os futuros da CME em dezembro de 2017 e acelerou com a onda de ETFs spot em 2024.
A mecânica em estilo europeu, com liquidação em dinheiro, remove o atrito operacional que mantinha uma parcela significativa do capital institucional fora dos mercados de opções de BTC. E o clearing pela OCC, combinado com o reconhecimento da marca Nasdaq, reduz o ônus de compliance para gestores de recursos cujos mandatos restringem a exposição a venues offshore.
Os impactos em cascata não aparecerão da noite para o dia.
Os limites de posição serão conservadores no lançamento. A profundidade de formadores de mercado levará tempo para se consolidar. O acesso de varejo por meio de grandes corretoras ficará alguns meses atrás da disponibilidade institucional.
Mas o precedente está estabelecido.
A SEC agora aprovou um produto de derivativos de Bitcoin que se encaixa diretamente no arcabouço regulatório de opções de ações — gerenciado pela OCC, negociável em uma grande bolsa de ações dos EUA e totalmente desvinculado da estrutura de mercado dominada por plataformas offshore e de vigilância opaca que os reguladores criticaram por anos.
O arco de longo prazo aponta para um ecossistema de derivativos de Bitcoin nos EUA que se assemelha cada vez mais ao maduro mercado de opções sobre o S&P 500: multivenue, profundamente líquido, com preços competitivos e acessível a todos, desde investidores individuais comprando puts de proteção até fundos de pensão executando estratégias complexas de volatilidade com múltiplas pernas.
A velocidade com que esse futuro chega depende do avanço no Congresso sobre o Clarity Act, da orientação do IRS sobre o tratamento da Seção 1256 e do ritmo com que bolsas concorrentes apresentarem suas próprias propostas de mudança de regras para opções de índice.
A aprovação da SEC é o tiro de largada, não a linha de chegada.
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