CryptoQuant 追踪的两项关键衍生品指标表明，当前 Bitcoin（BTC）的回调更像是周期中段的去杠杆，而不是恐慌式的筑底：CME 未平仓合约自 2025 年峰值回落 47%，而用于衡量杠杆多头需求的期货基差曲线依然处于下行趋势中，但仍维持在正值区间。
从历史上看，周期底部通常只会在基差曲线转为负值、出现反向市场（backwardation）之后才形成；这一门槛目前尚未被触及。这些数据在 CryptoQuant 2 月 26 日的周报中发布，给出了与短期价格反弹叙事不同的结构性解读。
CME 比特币期货未平仓合约 47% 的跌幅，与 2022 年熊市期间约 45% 的回落高度相似——当时价格最终在约 15,500 美元附近见底，随后开始恢复。
当前的去杠杆更像是杠杆头寸的持续平仓，而非突然的大规模爆仓，这表明市场正处于一个延长的重新布局阶段，而不是一次急性压力事件。
基差压缩向我们传递了什么信号
CME 基差——也被称为期货收益率曲线——衡量的是远月合约相对于现货和近月合约的溢价幅度。
当基差被压缩但仍为正值时，就像现在这样，它反映的是杠杆多头需求在下降，但尚未消失。市场参与者不再愿意为未来交割的比特币支付过高溢价，但也尚未完全定价为明确的看空预期。
在 CryptoQuant 的框架中，这被归类为“周期中部下行或震荡企稳”阶段——而不是历史上往往先于持续性反弹出现的那种急性压力阶段。
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历史基准以及目前缺少什么
2019 年和 2022 年的熊市周期在走向终结前，都经历了类似的基差压缩模式。在这两次周期中，真正的底部都只在收益率曲线斜率转为负值之后才出现，这一现象有时被称为反向市场（backwardation）。
这种情形——即短期期货价格高于长期合约——在当前周期中尚未出现。
在基差仍为正但被压缩的环境下出现的价格反弹，从历史上看往往会遭遇阻力，因为结构性过度杠杆尚未被完全清理。
周六伊朗局势升级，将比特币一度推高至接近 63,000 美元，这在衍生品结构本已走弱的背景下，又叠加了宏观驱动的平仓压力，使得短期走势更加复杂。
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