Strategy 发行的优先股 STRC 较 100 美元面值跌去约 25%，这再次引发质疑：迈克尔·塞勒（Michael Saylor） 领导的公司是否还能继续依赖高收益证券来支撑其 比特币（BTC）—为核心的资本运作战略。
Arkham 指出，在与面值脱锚后，STRC 报价约为 76.20 美元，但其否认将这一情形与 Terra Luna 崩盘相提并论，理由是 Strategy 并不存在同样的强制清算机制。
“STRC 会是下一个 LUNA 吗？简短回答——不完全是。”Arkham 在 X 上写道。
更迫切的问题在于，投资者是否仍然相信 Strategy 会继续支付这只优先股的高额股息。STRC 被设计为永续优先股，面值 100 美元，股息率为 11.5%。
根据 Arkham 的数据，STRC 流通股数量为 1.0489 亿股。按既定股息率计算，维持这些派息每年将让 Strategy 支付约 12 亿美元。Arkham 称，截至周一，Strategy 持有约 14 亿美元的美元储备。
股息信心成市场试金石
Arkham 表示，STRC 的下跌反映的是市场对塞勒是否会继续支付股息的判断，而不是触发了任何会迫使 Strategy 维护股价的自动机制。
“关键是：Strategy 在法律上并不必须支付这些股息。”Arkham 说，“如果 Strategy 遭遇麻烦，塞勒没义务优先保障 STRC 股东的分红。”
这一点将 STRC 与 Terra Luna 之类的算法稳定币崩盘区分开来。STRC 跌破面值并不会迫使塞勒抛售比特币、增发资本或人为托举优先股价格。
Arkham 称，与 Terra Luna 不同的是，即便 STRC 下跌，塞勒也不会因此被“强平”。
尽管如此，这一下跌仍然重要，因为 Strategy 更广泛的商业模式依赖市场信心。公司将自身定位为利用资本市场扩张比特币持仓的代表。如果优先股股东开始怀疑派息的可持续性，Strategy 未来的融资渠道可能变得更昂贵，或更不稳定。
融资风险，而非崩盘风险
Arkham 称，投资者抛售 STRC，可能是因为他们怀疑 Strategy 维持分红的能力、担心未来的增发融资，或是看中了其他地方更高的回报。
“STRC 的价格只是反映了市场对塞勒继续支付股息可能性的判断。”Arkham 说。
这使得 STRC 的波动成为市场检验 Strategy 资本结构信心的一块试金石。就目前来看，这只优先股似乎并未构成迫在眉睫的偿付能力威胁，但它可能会影响投资者对公司未来再融资能力的看法。
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如果投资者认定，新募集的资金主要被用来支撑更早发行的高股息工具，那么未来与 Strategy 挂钩的证券需求可能走弱。对公司比特币战略而言，这一点很关键，因为其持续增持高度依赖一再进入资本市场的能力。
Arkham 表示，STRC 的下跌不会直接“杀死” Strategy，但警告称，这可能会在时间维度上逐步削弱公司。
“为了让 STRC 保持运转，塞勒需要每年持续支付 12 亿美元的股息。”Arkham 说。
比特币战略面临信誉考验
STRC 承压，正值比特币库藏股公司处于敏感窗口期。Strategy 仍是最具可见度的企业级比特币持有者，并将自身资产负债表打造成让投资者获取 BTC 杠杆敞口的代理工具。
这一定位让塞勒成为企业采用比特币过程中最具影响力的人物之一。但也使得 Strategy 的融资结构反复成为质疑焦点——批评者认为，这一模式依赖投资者对新股本、债券或优先证券的持续需求。
STRC 脱锚并不能证明这类需求已经枯竭。但它显示，投资者开始为这样一种风险定价：Strategy 资本结构中的某些部分，未必会像近乎无风险收益产品那样运作。
对比特币市场而言，关键问题在于：STRC 的压力能否被限制在自身范围内，还是会开始动摇市场对 Strategy 融资能力的更广泛信心。如果未来发行新证券变得更困难，Strategy 购买比特币的节奏可能放缓。
这也是为什么将其类比 Luna 只在某种程度上有用。STRC 并不会制造同样的机械式崩盘风险，但它暴露出另一种脆弱性：Strategy 的“比特币机器”不仅依赖 BTC 价格，还依赖市场愿不愿意持续为其周边结构提供融资。