Bitcoin 的价格一直被困在窄幅、低波动区间内，Bitwise Alpha 负责人 Jeff Park 认为，这是因为长期持有者持续卖出上涨期权，形成结构性供给，超过来自 ETF 的现货需求。
在本周早些时候发表的一篇分析中，Park 表示，这一动态正在压制隐含波动率和向上的价格动能，即便挂牌产品持续有资金流入，BTC 依旧无法有意义地向上突破。
发生了什么
Park 认为，虽然 ETF 和机构买家在累积现货 BTC 并买入看涨期权，但这些资金流“不足以抵消”来自早期比特币持有者的“原生期权卖压”，这些早期持有者正在兑现其历史持仓。
结果就是一个市场环境：隐含波动率自 11 月下旬的大约 63% 降至约 44%，方向性价格波动被显著削弱。
Park 称，不平衡最明显的迹象之一，是 BlackRock 的 IBIT ETF 期权市场与比特币在 Deribit 上的原生期权之间出现了明显背离。
IBIT 的长期到期看涨期权偏斜已转为正值，意味着上涨看涨期权以溢价交易；而 BTC 自身的看涨期权偏斜仍为负值，上涨期权相对平值波动率仍然被低估定价。
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Park 将这种差距归因于相反的持仓结构：ETF 买家希望获得上涨敞口，而加密原生交易者则持续卖出这类上涨敞口。
为何重要
由于 OG 持有者会基于已有的比特币库存卖出看涨期权，Park 指出，他们的交易会向做市商头寸中引入新的负 delta 和多 gamma，强化均值回归，并将 BTC 限制在窄幅震荡区间内。
相比之下，IBIT 看涨期权买家会迫使做市商进行空 gamma 对冲，这本可以推动价格向上，但其影响仍小于来自加密原生市场的期权供给。
Park 指出，Deribit 迅速扩大的未平仓合约规模——目前约为 2022 年水平的 5 倍，且高度偏向看涨期权——进一步证明主导性资金流来自波动率卖方而非买方。
随着 CFTC 允许原生 BTC 作为衍生品抵押品，他预计链上期权活动将继续增长，可能进一步增加抑制波动的期权供给。
Park 进一步表示，除非看涨期权卖出供给减少，或 IBIT 及其他 ETF 中对上涨敞口的需求大幅提升，否则比特币不太可能摆脱其低波动率状态。
在那之前，他说，“比特币很可能仍将是一个交易员主导的市场。”
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