CryptoQuant が追跡する 2 つの主要デリバティブ指標は、ビットコイン（Bitcoin（BTC））の現在のドローダウンが、キャピチュレーションによる最終的な底入れではなく、「サイクル中盤のデレバレッジ」であることを示唆している。CME の建玉は 2025 年のピークから 47％減少し、レバレッジをかけたロング需要を測る先物ベーシスカーブは、下向きトレンドにありながらも依然としてプラス圏にとどまっている。
過去のサイクルでは、ベーシスカーブがマイナス圏に転じてバックワーデーションとなった後にのみ、明確なボトムが形成されてきた。この水準はまだ到達していない。CryptoQuant が 2 月 26 日付の週次レポートで公表したデータは、短期的な価格反発の物語とは異なる、より構造的な見立てを提示している。
CME ビットコイン先物の建玉が 47％落ち込んだ動きは、2022 年の弱気相場で記録された約 45％の減少とほぼ同じだ。このとき相場は最終的に約 1万5,500 ドル付近で底を打ち、その後回復した。
現在の巻き戻しは、急激なロスカットによる一時的なショックではなく、レバレッジポジションの長期的な解消を反映している。そのため、相場は「急性のストレス局面」ではなく、「ポジション再構築が続く長期的な調整局面」にあると考えられる。
ベーシス圧縮が示すもの
CME ベーシス（先物イールドカーブとも呼ばれる）は、期先の先物がスポットや期近の先物に対してどの程度上乗せされて取引されているかを測る指標だ。
現在のようにベーシスが圧縮しつつもプラス圏にある状態は、レバレッジをかけたロング需要が減少しているものの、完全に消えてはいないことを反映している。市場参加者は、将来のビットコイン受け渡しに対してプレミアムを支払う意欲を弱めているが、明確な弱気シナリオを完全には織り込んでいない。
CryptoQuant のフレームワークでは、これは「サイクル中盤の下落もしくは安定化」フェーズに分類される。歴史的に持続的な回復に先行していたような「急性ストレス」局面とは異なる位置づけだ。
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過去サイクルとの比較と“欠けているもの”
2019 年と 2022 年の弱気相場はいずれも、似たようなベーシス圧縮パターンをたどってから決着した。どちらのケースでも、最終的な底はイールドカーブの傾きがマイナスに転じ、いわゆるバックワーデーションが起きた後に形成されている。
期近の先物が期先の先物より高く取引されるこの状況は、現在のサイクルではまだ発生していない。
ベーシスがプラス傾斜を維持しつつ圧縮している局面での価格上昇は、構造的な過剰レバレッジが完全に解消されていないため、歴史的に上値が抑えられる傾向がある。
土曜日のイラン情勢の緊迫化により、ビットコインは一時 6万3,000 ドル近くまで急騰したが、すでに弱含んでいたデリバティブ構造に、マクロ要因による追加のロスカット圧力が重なる形となり、短期的な見通しを一段と複雑にしている。
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