SECによるナスダック承認の舞台裏

米証券取引委員会（SEC）は水曜日にナスダックが証券をトークン化した形態で取引することを認める規則変更を承認し、アメリカの主要証券取引所として初めて、株式売買インフラにブロックチェーン技術を直接統合するための規制上の許可を得た。

今回の承認（SECリリース番号 34-105047）は、ラッセル1000指数構成銘柄およびS&P500、ナスダック100を追跡するETFを対象とする。トークン化された株式は、デリバティブや別個の暗号資産ではなく、伝統的な株式と完全に同一のものだ。同じティッカーシンボル、同じCUSIP（証券識別番号）、同じ株主権を持ち、同じ注文板で取引される。

この決定は、業界関係者からの熱狂的な支持と厳しい反対意見の両方を集めた7か月間の規制審査を経て出されたものだ。ナスダックは当初、2025年9月8日にこの提案を提出し、2026年1月30日の修正案第2号で内容を改訂したうえで、小数点取引や電子取引といった過去の市場構造の革新と一貫する取り組みとして位置づけた。

今回の承認は、SECが2025年12月11日に発出した「ノーアクションレター」とも密接に結びついている。このレターは、**Depository Trust Company（DTC）**に対し、保管証券をトークン化する3年間のパイロットプログラムの運営を認めるものだ。両者を合わせることで、既存の全米市場システムの枠組みの中に、ブロックチェーン・ネイティブな株式取引の基盤インフラが形成されつつある。

影響は技術面にとどまらない。今回の承認は、決済スピード、資本効率、流動性のダイナミクス、そしてオンチェーン価値で100億ドル規模に成長したトークン化資産市場の今後の行方に関する具体的な論点を突きつける。本稿では、ナスダックの承認が実際に何を可能にし、まだ何を実現していないのか、そして伝統的金融と暗号資産エコシステムの双方にどのような二次的影響が生じ得るのかを検証する。

「トークン化株式」とは実際には何か

用語は重要だ。なぜなら暗号資産業界はここ数年、「トークン化」という言葉を、今回ナスダックが提供しようとしているものとは大きく異なる商品に対して使ってきたからである。

オフショアのプラットフォームやパーミッション型テストネットでは、「トークン化株式」は、しばしばシンセティック（擬似的）デリバティブやラッパー契約、あるいは実際の所有権を伴わずに原資産株式へのエクスポージャーを近似する預託証書のようなものを指していた。

ナスダックの枠組みは構造的にこれと異なる。承認された規則変更によれば、トークン化証券は、従来の株式と完全に代替可能であり、株式所有権、議決権、配当請求権、清算時の残余財産への請求権など、実質的に同一の権利と特権を保有者に与えなければならない。

SECの承認命令は明記している。トークン化商品がこれらの権利を全部または重要な部分について付与していない場合、あるいは同じCUSIP番号を共有していない場合、ナスダックはそれをデリバティブや米国預託証券（ADR）などの別個の商品として扱わなければならない。

この線引きにより、これまでのトークン化の取り組みを悩ませてきた曖昧さが解消される。ナスダックで取引されるAppleやNvidiaのトークン化株式は、その株価へのシンセティックな賭けではない。

それ自体が株式であり、DTCの集中管理型台帳だけでなく、ブロックチェーン上にも記録されるというだけだ。

この仕組みは、取引レベルでのオプトイン方式だ。市場参加者が注文を出す際、「トークン化フラグ」を選択し、ブロックチェーンネットワークとウォレットアドレスを指定できる。

取引が約定すると、ナスダックはこの指示をDTCに伝える。DTCがトークン化された決済を処理できない場合、その取引は自動的に従来型の記帳式決済に戻る。

両形態の株式は、同じ注文板で、同じ価格で、同じ執行優先ルールの下で取引され、同じ手数料体系が適用される。また、ナスダックおよび**金融業規制機構（FINRA）**による監視も同一だ。

ウォール街の「配管」はどう変わり、まだどう変わらないのか

ウォール街の「配管（plumbing）」という表現は比喩ではない。日々数兆ドル規模の株式取引を処理する清算・決済インフラは、世界金融の中でも最も複雑かつ資本集約的なシステムのひとつである。

現在、米国株式はT+1ベース（約定日の1営業日後に証券と資金が実際に受け渡される）で決済されている。

2024年5月にT+2から短縮されたとはいえ、このサイクルは依然として多額の資本を一時的に拘束することを要する。DTCと**National Securities Clearing Corporation（NSCC）を運営するDepository Trust and Clearing Corporation（DTCC）**は、事実上すべての米国株式取引の清算と決済を担っている。

DTCのトークン化パイロットは、12月11日のノーアクションレターに基づき、参加企業が自社の証券持分（エンタイトルメント）を、DTCの集中システムだけでなく分散型台帳上に記録することを選択できるようにするものだ。

DTCのプロプライエタリソフトウェアである「LedgerScan」は、すべてのトークン移転を追跡し、公式な所有権記録を維持する。このパイロットは、選定された参加者とのテストを経て、2026年後半のローンチを目指して設計されている。

ただし重要な但し書きがある。もっとも楽観的な説明ではしばしば省略される点だ。現行の枠組みでは、ナスダックでの取引自体は、既存のNSCCとDTCのレールを通じてT+1ベースで従来通りに清算・決済される。

トークン化は、その決済が完了した後に行われる。Ledger Insightsが報じているように、投資家がトークン化株式を購入した場合、支払いと受渡しは翌日に通常どおり行われ、その後DTCがエンタイトルメントをトークンに変換する。トークン化株式を売却するには、決済前に従来型の持分に戻す必要があり、これもT+1で行われる。

証券と資金がオンチェーン上で同時に受渡しされるインスタントかつアトミックなT+0決済は、今回の承認が現時点で提供するものではない。

とはいえ、構築されつつあるインフラは、明確にその方向への進化を念頭に置いている。DTCCは、2027年にデジタルキャッシュによる決済を検討する意向を示している。

トークン化のステップが完了すれば、そのトークン化証券は、マージン担保やレポ取引などの用途のために、登録済みウォレット間で即時移転できるようになる。

ナスダックの取引レッグはT+1のままだが、トークン化後の資産の可動性こそが、直ちに得られる効率性向上の源泉となる。

なぜラッセル1000と主要ETFから始めるのか

パイロットの対象をラッセル1000構成銘柄とS&P500およびナスダック100連動ETFに限定したのは、意図的かつ戦略的な判断だ。

DTCのノーアクションレターは、対象証券を「高度に流動的」な商品に制限している。これは、パイロット期間中の価格乖離や流動性不足、市場混乱のリスクを最小化するための制約だ。

これらは世界で最も活発に取引される証券群であり、複数の市場にわたって厚い注文板と継続的な価格発見が存在する。

Apple、Nvidia、Microsoft、Amazon、Metaといった大手株式から始めることで、トークン化取引量がこれら銘柄の1日当たり売買代金全体から見ればごく一部にとどまるように設計されている。トークン化レッグで技術的トラブルやオペレーション上の障害、決済遅延が発生したとしても、当該銘柄の圧倒的多数の取引は従来チャネルで影響なく継続できる。

このアプローチは、過去の市場構造改革の進め方と同じだ。まず最もレジリエントな資産で新機軸をテストし、その後、流動性が低くボラティリティの高い商品へと拡大していく。

S&P500やナスダック100連動ETFといった指数連動商品を含めたのには、二重の戦略的な意味合いがある。これらは世界金融の中でも最も広く保有される商品であり、機関投資家、年金基金、個人投資家などが幅広く利用している。

この規模と裾野を持つ商品で、トークン化決済が機能することを示せれば、ニッチでも実験的でもない「本流の事例」としての説得力を持つ。イニシアティブを追跡している法律事務所Carlton Fieldsは、DTCのアプローチは、名義人である**Cede & Co.**が登録オーナーとなっている米国株式のほぼすべてを一気にオンボードできるため、発行体単位の段階的導入を「飛び越える」可能性があると指摘している。

パイロット対象証券は、上限ではなく「検証のための土台」と位置づけられている。

セーフガード（安全弁）と制約

パイロットの各種制約は、この承認に埋め込まれた規制当局の慎重姿勢を物語っている。トークン化されたエンタイトルメントは、DTC参加者のネットデビットキャップやコラテラルモニターを算定する際の担保価値や決済価値としては認められない。

実務的には、参加金融機関は保有するトークン化株式を、DTCがシステミックリスク管理のために用いる資本要件の充足に使うことができない、という意味だ。トークン化推進派が主要なメリットとして挙げてきた「担保モビリティ（担保としての可動性）」に対する大きな制約と言える。

この制限は、DTCのいずれのシステムにも組み込まれていない新しい形態のエンタイトルメントを、システム全体のリスク計測・管理フレームワークに影響させないようにするための防波堤として設けられている。 nor its participants become reliant on tokenized assets to manage default scenarios during the pilot's experimental phase.

パイロットの実験段階において、デフォルト（債務不履行）シナリオの管理にトークン化資産へ依存することが、DTC自身およびその参加者のいずれにとっても避けられるよう設計されています。

Only DTC participants can register wallets, and tokens can be transferred only between registered wallets that have been screened for compliance with Office of Foreign Assets Control requirements.

ウォレットを登録できるのはDTC参加者のみであり、トークンは、Office of Foreign Assets Control（外国資産管理局）の要件に適合しているかどうかのスクリーニングを受けた登録済みウォレット間でのみ送付することができます。

The DTC retains override keys, referred to as a "root wallet," that allow it to reverse transactions when necessary, including in cases of erroneous or illegal transfers.

DTCは「ルートウォレット」と呼ばれるオーバーライド用キーを保持しており、誤送付や違法な送付などのケースを含め、必要に応じて取引を巻き戻す（リバースする）ことが可能です。

Quarterly reporting to the SEC is mandatory, covering participation metrics, tokenized values, transfer volumes, the blockchains used, and any outages or system events.

参加状況の指標、トークン化された価値額、送付ボリューム、使用されたブロックチェーン、そして障害やシステムイベントなどについて、SECへの四半期ごとの報告が義務付けられています。

The pilot expires automatically three years after launch and can be modified or revoked by SEC staff at any time.

このパイロットは開始から3年後に自動的に失効し、その前であっても、SECスタッフがいつでも内容を変更または撤回することができます。

During the approval process, multiple parties raised objections. SIFMA, the main U.S. securities industry trade group, and Cboe Global Markets, one of the largest exchange operators, questioned the lack of clarity around the DTC's operational role.

承認プロセスの中で、複数の関係者が異議を唱えました。米国証券業界の主要な業界団体であるSIFMAと、最大級の取引所運営会社の一つであるCboe Global Marketsは、DTCの運用上の役割が不明瞭である点に疑問を呈しました。

The Digital Chamber, a blockchain policy organization, argued the SEC should avoid favoring specific firms or technologies and give issuers more discretion. Better Markets, a financial reform nonprofit, opposed the proposal entirely, citing concerns about price divergence, surveillance gaps, and legal uncertainty.

ブロックチェーン政策団体であるThe Digital Chamberは、SECは特定の企業や技術を優遇すべきではなく、発行体により大きな裁量を与えるべきだと主張しました。金融改革系の非営利団体であるBetter Marketsは、価格乖離、監視の抜け穴、法的な不確実性への懸念を理由に、この提案自体に全面的に反対しました。

The SEC addressed these objections in its approval order, concluding that the structure meets investor protection standards.

SECは承認命令の中でこれらの異議に対応し、本スキームの構造は投資家保護基準を満たしているとの結論を示しました。

The Competitive Landscape: Nasdaq Is Not Alone

Nasdaq's approval does not give it an exclusive franchise on tokenized equity trading. Intercontinental Exchange, the parent company of the New York Stock Exchange, announced in February 2026 its own platform for trading and settling tokenized securities, alongside a strategic investment in cryptocurrency exchange OKX.

ナスダックの承認は、トークン化株式取引に関する排他的な権利を同社に与えるものではありません。New York Stock Exchange（ニューヨーク証券取引所）の親会社であるIntercontinental Exchangeは、2026年2月に、暗号資産取引所OKXへの戦略的投資と併せて、トークン化証券の取引および決済を行う自社プラットフォームを発表しました。

ICE has indicated plans to launch tokenized stocks and cryptocurrency futures products.

ICEは、トークン化株式および暗号資産先物商品のローンチ計画を示しています。

The race to embed blockchain infrastructure into traditional market structure is not a single-exchange initiative. It is an industry-wide transformation.

ブロックチェーン基盤を伝統的な市場構造に組み込む競争は、単一の取引所による取り組みではありません。これは業界全体に及ぶ変革です。

Nasdaq has also moved to extend its reach beyond domestic markets. Earlier in March 2026, the exchange announced a partnership with Payward, the parent company of cryptocurrency exchange Kraken, to develop an "equities transformation gateway" that would distribute tokenized versions of public company stocks to international markets through Kraken's xStocks platform.

ナスダックは、国内市場を超えて影響力を拡大する動きも進めています。2026年3月上旬、同取引所は暗号資産取引所Krakenの親会社であるPaywardとの提携を発表し、KrakenのxStocksプラットフォームを通じて、公開企業株のトークン化バージョンを国際市場へ配信する「equities transformation gateway（株式トランスフォーメーション・ゲートウェイ）」を構築するとしました。

BeInCrypto reported the partnership the week before the SEC's approval, suggesting that Nasdaq had anticipated the regulatory outcome and was already building the distribution channels.

BeInCryptoは、SECの承認が出る前週にこの提携を報じており、ナスダックが規制当局の判断を先読みし、すでに流通チャネルの構築に着手していた可能性を示唆しました。

The DTCC, for its part, has partnered with Digital Asset, a blockchain infrastructure firm, to tokenize DTC-custodied U.S. Treasury securities on the Canton Network, a blockchain platform designed for institutional-grade real-world assets.

一方、DTCCはブロックチェーン基盤企業であるDigital Assetと提携し、機関投資家向け実物資産向けに設計されたブロックチェーンプラットフォームであるCanton Network上で、DTCがカストディしている米国国債をトークン化するプロジェクトを進めています。

Winston & Strawn documented the partnership, noting that the initial minimum viable product targets the first half of 2026, with expansion based on client demand.

Winston & Strawnは、この提携について詳述しており、初期のMVP（実用最小限製品）は2026年前半の稼働を目標とし、その後の拡大は顧客需要に応じて行われると指摘しています。

The tokenization of Treasuries alongside equities suggests the plumbing upgrade is not limited to stocks. Fixed-income assets, which represent a far larger pool of global capital, are on the same roadmap.

株式に加えて国債もトークン化の対象となっていることは、市場インフラのアップグレードが株式にとどまらないことを示しています。世界の資本のはるかに大きな部分を占める債券などの固定利付資産も、同じロードマップ上に置かれているのです。

The Ripple Effects for the Cryptocurrency Market

The SEC's approval has direct implications for the broader real-world asset tokenization ecosystem. According to data from RWA.xyz cited by BeInCrypto, the total on-chain value of tokenized stocks reached $1.09 billion as of mid-March 2026, a 15.1% increase over the prior 30 days.

SECの承認は、より広範な実物資産トークン化エコシステムに直接的な影響を与えます。BeInCryptoが引用したRWA.xyzのデータによると、トークン化株式のチェーン上での総価値は2026年3月中旬時点で10億9,000万ドルに達し、前30日間から15.1%増加しました。

Monthly transfer volume hit $2.48 billion, and the holder count grew 11.3% to nearly 197,000 addresses. Ondo Finance commands 61% market share at $656.5 million, while xStocks holds 24.4% at $262.7 million.

月間の送付ボリュームは24億8,000万ドルに達し、保有アドレス数は11.3%増加して約19万7,000件となりました。Ondo Financeが6億5,650万ドルで市場シェア61%を握り、xStocksは2億6,270万ドルで24.4%を占めています。

These figures, while growing rapidly, are a rounding error compared to the roughly $126 trillion global equity market.

これらの数値は急速に拡大しているものの、約126兆ドル規模の世界の株式市場と比べれば、誤差の範囲に過ぎません。

The significance of Nasdaq's approval is not that it immediately redirects institutional capital onto the blockchain. It is that it eliminates one of the primary objections institutional allocators have raised against tokenized assets: regulatory uncertainty.

ナスダックの承認の意義は、機関投資家の資本が直ちにブロックチェーンへと流入する点にはありません。重要なのは、機関投資家がトークン化資産に対して長らく抱いてきた主な懸念の一つ、すなわち「規制の不確実性」を取り除いたことにあります。

A tokenized stock trading on Nasdaq under SEC oversight, settled through the DTC, and monitored by FINRA occupies fundamentally different regulatory territory than a tokenized stock derivative trading on an offshore exchange.

SECの監督下でナスダックに上場され、DTCを通じて決済され、FINRAによる監視を受けるトークン化株式は、オフショア取引所で取引されるトークン化株式デリバティブとは、根本的に異なる規制領域に属します。

Steven Wu, chief operating officer of tokenization platform Clearpool, told Decrypt that the approval "starts to make listed equities more programmable, not just more digital," and that "market structure has already moved from T+3 to T+1, but the endgame is T+0 and continuous, 24/7 markets."

トークン化プラットフォームClearpoolのCOOであるSteven Wuは、Decryptに対し、この承認により「上場株式は単に“よりデジタル”になるだけでなく、“よりプログラム可能”になり始めている」と述べ、さらに「市場構造はすでにT+3からT+1へと移行しているが、最終的なゴールはT+0および連続的な24時間365日の市場である」と語りました。

Samar Sen, head of international markets at institutional digital asset firm Talos, noted that "institutions will be looking closely at how tokenized securities plug into post-trade infrastructure, especially where settlement still runs through central clearing and settlement systems."

機関投資家向けデジタル資産企業Talosの国際市場部門責任者であるSamar Senは、「特に決済が依然として中央清算・決済システムを通じて行われている領域において、トークン化証券がポストトレードのインフラにどのように接続されるのか、機関は綿密に注視するだろう」と指摘しました。

For the cryptocurrency ecosystem specifically, the approval validates the technological premise that blockchain-based recordkeeping can operate within regulated financial infrastructure without requiring a separate regulatory regime.

暗号資産エコシステムにとって特に重要なのは、この承認が「ブロックチェーンベースの記録管理は、別個の規制枠組みを設けることなく、既存の規制された金融インフラの内部で運用しうる」という技術的前提を裏付けた点です。

Bitcoin (BTC) and Ethereum (ETH) are not directly affected by the ruling, but the broader acceptance of blockchain rails for traditional asset settlement strengthens the institutional case for the infrastructure those networks provide.

Bitcoin（BTC）やEthereum（ETH）が今回の決定から直接的な影響を受けるわけではありませんが、伝統的資産の決済レールとしてブロックチェーンがより広く受け入れられることは、これらネットワークが提供するインフラに対する機関投資家の評価を強化することになります。

SEC Commissioner Hester Peirce, who leads the agency's cryptocurrency task force, called the DTC pilot "a promising step along the tokenization journey."

SECコミッショナーであり、同庁の暗号資産タスクフォースを率いるHester Peirce氏は、DTCのパイロットを「トークン化の道のりにおける有望な一歩」と評しました。

What Comes Next

The first token-settled trades on Nasdaq could take place by the end of the third quarter of 2026, once the DTC completes necessary system updates and eligible participants are onboarded.

DTCによる必要なシステム更新が完了し、対象となる参加者のオンボーディングが済めば、ナスダックでトークン決済による最初の取引が行われるのは、早ければ2026年第3四半期末になると見込まれます。

Nasdaq is required to issue an Equity Trader Alert at least 30 days before accepting tokenized securities for trading. Any expansion beyond the current pilot scope, or changes to how tokenization is implemented, will require separate SEC filings and approvals.

ナスダックは、トークン化証券の取引受け入れ開始の少なくとも30日前までにEquity Trader Alert（株式トレーダー向け通知）を発行することが義務付けられています。現在のパイロット対象範囲を超える拡大や、トークン化の実装方法の変更には、別途SECへの届出と承認が必要となります。

The unanswered questions are substantial. Whether tokenized and traditional shares will develop meaningful liquidity differences, how broker-dealers will manage dual-format inventory, and whether issuers will seek or resist having their shares tokenized without their explicit consent are all open issues.

未解決の問いは数多く残されています。トークン化株式と従来型株式の間に流動性面で有意な差が生じるかどうか、ブローカー・ディーラーが二つの形式の在庫をどのように管理するのか、また発行体が自社株式の明示的な同意なきトークン化を求めるのか、それとも抵抗するのかといった点は、いずれも今後の検討事項です。

Nasdaq itself acknowledged in its filing that it cannot prevent other markets from tokenizing the same securities independently, and it encouraged the SEC to address the issue as it develops a broader regulatory framework.

ナスダック自身も提出書類の中で、他の市場が同一証券を独自にトークン化することを防ぐことはできないと認めており、この問題については、より広範な規制枠組みを策定する過程でSECが対処するよう促しています。

The approval is the beginning of an infrastructure transition, not its conclusion. The immediate practical impact is limited: settlement remains T+1, tokenized entitlements cannot serve as collateral, and the pilot covers only the most liquid assets.

今回の承認は、インフラ転換の終着点ではなく、その始まりに過ぎません。足元での実務的な影響は限定的であり、決済サイクルは引き続きT+1のままで、トークン化された権利は担保として利用できず、パイロット対象も最も流動性の高い資産に限られています。

The structural implications, however, extend further. If the pilot operates without major incident, the pathway to expanding eligible securities, granting collateral value to tokenized holdings, introducing digital cash settlement, and ultimately achieving continuous T+0 trading becomes a matter of engineering and regulatory sequencing rather than a matter of principle.

しかし、構造的な含意はより広範に及びます。パイロットが大きな問題なく運用されれば、対象証券の拡大、トークン化保有分への担保価値付与、デジタルキャッシュ決済の導入、そして最終的には連続的なT+0取引の実現に至るまでの道筋は、原則論の問題ではなく、技術的実装と規制手順の問題へと性格を変えていきます。

The SEC has answered the question of whether tokenized equities belong on a national securities exchange. The market will now answer whether they are used.

SECは「トークン化株式は全国証券取引所に上場しうるか」という問いに答えを出しました。今度は市場が「それらが実際に利用されるかどうか」という問いに答える番です。