**스트래티지(Strategy)**가 보유 중인 대규모 비트코인(BTC)을 단순 장기 매수 자산이 아닌, 성장 중인 신용 비즈니스를 떠받치는 담보로 재정의하려 한다고 **스탠다드차타드(Standard Chartered)**의 **제프리 켄드릭(Geoffrey Kendrick)**이 분석했다. 이 과정에서 투자자들의 혼선이 비트코인 가격과 MSTR 주가 모두에 부담으로 작용하고 있다는 진단이다.
켄드릭은 7월 10일 옐로닷컴(Yellow.com)과 공유한 리서치 노트에서, 스트래티지가 2020년부터 2025년 중반까지 유지해 온 단순한 “절대 팔지 않는다(never sell)” 서사에서 벗어나면서, 단기적으로 비트코인에 대한 시장의 시야를 “흐리게 만들었다(muddied the waters)”고 평가했다.
그는 별도 이메일에서 “지금 MSTR에서 벌어지는 일은 커뮤니케이션 이슈일 뿐, 그 이상도 이하도 아니다”라고 강조했다.
수년간 스트래티지는 사실상 레버리지 비트코인 매수 차량에 가까운 구조로 운영돼 왔다. 회사는 시장 순자산가치(mNAV)가 1.0을 크게 상회할 때 채권 발행과 증자에 나서, 주당 가치 희석을 최소화하면서도 신규 자본으로 비트코인을 추가 매입하는 구조를 구사했다.
그러나 현재 MSTR의 mNAV는 1.0에 근접해 있어 기존 모델을 그대로 유지하기가 점점 어려워지고 있다. 이에 켄드릭은 **마이클 세일러(Michael Saylor)**가 회사 보유 비트코인에 ‘두 번째 역할’을 부여하고 있다고 본다. 바로 STRC와 같은 우선주 성격의 신용 상품을 뒷받침하는 담보로 활용하는 방향이다.
비트코인, ‘축적 자산’에서 ‘담보 자산’으로
켄드릭은 STRC를 스트래티지의 비트코인 대차대조표로 담보화한 크레딧 상품으로 규정했다. 이는 투자자들이 “필요하다면 회사가 비트코인을 실제로 매도해 우선주 가치를 방어할 의지와 역량이 있다”는 점을 신뢰해야 한다는 의미다.
그는 “비트코인이 담보라는 점을 투자자들에게 납득시키려면, 세일러가 필요시 비트코인을 팔 수 있다는 것을 먼저 설득해야 한다”고 말했다.
문제는 스트래티지가 그동안 “비트코인은 절대 팔지 않는다”는 이미지를 시장에 각인시켜 왔다는 점이다. 이 때문에 실제 매도가 발생하면, 새로운 담보 구조를 위한 신호로 읽히기보다는 “축적 전략이 흔들린다”는 서사의 증거로 해석되는 경향이 강하다.
켄드릭은 이런 해석이 잘못됐다고 지적한다.
투자자들이 “비트코인은 STRC를 뒷받침하는 담보”라는 점을 수용하게 되면, 그 담보에 대한 신뢰 자체가 강화되면서 스트래티지가 실제로 비트코인을 매도할 필요성은 오히려 낮아질 수 있다는 것이다.
그는 이를 금융위기 당시 중앙은행들이 내건 “무엇이든 하겠다(whatever it takes)” 약속에 비유했다. 시장이 그 약속을 진정성 있게 받아들이면, 실제로는 전면적인 개입에 나설 필요가 줄어드는 것과 같은 메커니즘이라는 설명이다.
켄드릭은 “투자자들이 ‘비트코인의 새 역할’을 이해하게 되면, 커뮤니케이션 전환 자체가 신뢰를 얻어 MSTR은 더 이상 비트코인을 팔 필요가 없어질 것”이라고 말했다.
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STRC, 액면가 회복 여지…비트코인 매도 압력 완화 가능성
스탠다드차타드는 STRC의 명목 발행 잔액을 약 100억달러 수준으로 추산한다. 스트래티지의 비트코인 보유분이 이를 담보하고 있다는 점을 감안하면, STRC는 “과잉 담보화(overcollateralized)” 상태에 가깝다는 것이 켄드릭의 평가다.
보고서에 따르면, 투자자들의 구조 이해와 신뢰가 높아질 경우 STRC는 현재 약 90달러 선에서 액면 기준가인 100달러 수준을 향해 회복을 시도할 수 있다.
이는 비트코인에도 적지 않은 의미를 가진다. STRC에 대한 신뢰가 높아질수록, 시장이 예상하는 스트래티지의 ‘비트코인 강제 매각 필요성’은 줄어들기 때문이다.
켄드릭은 스트래티지가 시장에 보다 명확한 신호를 제공하면, 대규모 비트코인 매도에 대한 우려가 완화되고 단기적인 하방 압력도 상당 부분 제거될 수 있다고 내다봤다.
그는 “커뮤니케이션의 급선회가 비트코인 가격에 상당한 고통을 야기했다”며 “우리가 세일러가 무엇을 하려는지 명확히 이해하는 순간, 그 고통은 사라질 것”이라고 말했다.
스탠다드차타드 “2026년 말 비트코인 10만달러” 전망 유지
최근의 불확실성에도 불구하고, 스탠다드차타드는 2026년 말 비트코인 가격을 10만달러로 제시한 기존 전망을 유지했다.
켄드릭은 현재 약 6만4,000달러 수준의 비트코인을 “강력한 매수 구간(screaming buy)”으로 표현하며, 스트래티지의 최근 행보는 비트코인의 중기 펀더멘털을 바꾸기보다는 단기 노이즈에 가깝다고 주장했다.
그는 또 MSTR 주가가 약 94달러 인근에서 매력적으로 보인다고 평가했다. mNAV가 1.0 안팎에 형성돼 있어, 과거 공격적 매수 국면에서처럼 높은 프리미엄이 붙은 상태가 아니라 보유 비트코인 가치에 근접한 수준에서 거래되고 있다는 이유에서다.
더 큰 함의는, 이제 스트래티지를 단순한 ‘기업 비트코인 금고(corporate Bitcoin treasury)’로만 이해하기 어렵게 됐다는 점이다.
세일러가 회사 보유 비트코인을 우선주와 기타 이자 수취형 상품의 담보로 성공적으로 활용할 경우, 스트래티지는 비트코인 담보 신용 플랫폼으로 진화할 여지가 있다.
다만 위험도 존재한다. 투자자들이 여전히 “매도 없는 축적”이라는 과거 서사에 매몰된 채, 회사의 모든 비트코인 매도를 그 서사의 붕괴로만 읽어낼 수 있다는 점이다. 반대로 켄드릭은, 담보 전략이 제대로 이해된 이후에는 “회사에 매도 의지가 있다는 사실”이 오히려 실제 매도 압력을 줄이는 요인으로 작용할 수 있다고 본다.