Strategy가 보유 중인 대규모 비트코인(BTC)을 단순 ‘매집 자산’에서 벗어나, 성장 중인 신용 사업을 뒷받침하는 담보 자산으로 재포지셔닝하고 있다고 스탠다드차타드은행의 **제프리 켄드릭(Geoffrey Kendrick)**이 분석했다. 그는 이 전환 과정에 대한 투자자들의 혼선이 비트코인 가격과 MSTR 주가 모두에 추가 압력을 가하고 있다고 지적했다.
7월 10일 Yellow.com에 공유된 리서치 노트에서 켄드릭은, Strategy가 2020년부터 2025년 중반까지 유지해 온 ‘절대 팔지 않는다(never sell)’는 단순 내러티브에서 벗어나면서 최근의 행보가 단기적으로 비트코인에 “혼탁함을 더했다”고 평가했다.
그는 별도 이메일에서 “현재 MSTR에서 벌어지는 일은 커뮤니케이션 이슈일 뿐, 그 이상도 이하도 아니다”고 못 박았다.
수년간 Strategy는 사실상 레버리지 비트코인 매집 수단으로 기능해 왔다. 회사는 시장 순자산가치(mNAV)가 1.0을 크게 웃돌 때 채권을 발행하고 주식을 추가 발행해 자본을 조달한 뒤, 기존 보유 비트코인의 가치를 과도하게 희석시키지 않으면서 비트코인을 더 사들이는 구조를 취했다.
하지만 현재 MSTR의 mNAV가 1.0 수준까지 내려오면서 이 모델을 유지하기가 훨씬 어려워졌다. 켄드릭은 이 때문에 **마이클 세일러(Michael Saylor)**가 회사의 비트코인에 ‘두 번째 역할’을 부여하고 있다고 본다. 바로 STRC와 같은 우선주·크레딧 상품을 뒷받침하는 담보로 전환하는 것이다.
담보로 변신하는 비트코인
켄드릭은 STRC를 Strategy의 비트코인 대차대조표를 담보로 하는 크레딧 상품으로 규정했다. 이 말은 곧, 투자자들은 필요할 경우 회사를 믿고 비트코인을 실제로 매도해 우선주를 방어할 수 있다고 확신해야 한다는 뜻이다.
그는 “비트코인이 진짜 담보라는 점을 설득하려면, 세일러가 ‘필요하면 비트코인을 팔 수 있다’는 것을 시장에 납득시켜야 한다”고 말했다.
문제는 Strategy가 수년 동안 ‘우리는 비트코인을 팔지 않는다’는 이미지를 철저히 구축해 왔다는 점이다. 그렇다 보니 최근의 매도는, 새로운 신용 구조를 지지하는 신호라기보다 비트코인 매집 전략이 무너지고 있다는 신호로 일부 투자자에게 해석되고 있다.
켄드릭은 이런 해석이 잘못됐다고 본다.
투자자들이 “STRC를 뒷받침하기 위해서는 비트코인을 팔 수도 있다”는 전제를 받아들이게 되면, 오히려 그 ‘백스톱(backstop)’의 신뢰 덕분에 실제 매도 필요성은 줄어들 수 있다는 것이다.
그는 이를, 금융위기 때 중앙은행이 “무엇이든 하겠다(whatever it takes)”고 공언하는 메커니즘에 비유했다. 시장이 그 약속을 믿기만 하면, 중앙은행은 전면 개입에 나설 필요 없이도 효과를 거둘 수 있다는 논리다.
켄드릭은 “투자자들이 비트코인의 새로운 목적을 이해하게 되면, MSTR은 더 이상 실물 비트코인을 팔 필요가 없을 것”이라며 “커뮤니케이션 전환 자체가 신뢰를 얻게 되면 그렇다”고 말했다.
또 읽어보기: AI가 교통사고 전문 변호사의 마케팅과 재판 승소 전략을 갈아엎는 방식
STRC, 기준가 회복 여지
스탠다드차타드는 STRC의 명목 발행 규모를 약 100억달러 수준으로 추산한다. Strategy의 비트코인 보유량이 이 상품의 담보로 묶이면서, STRC는 현재 상당한 수준의 초과담보 상태라는 게 켄드릭의 진단이다.
보고서에 따르면, 시장이 이 구조를 신뢰하게 될 경우 현재 약 90달러 선에 거래되는 STRC는 기준가인 100달러 수준을 향해 되돌림을 시도할 수 있다.
이 회복은 비트코인에도 의미가 있다. STRC에 대한 신뢰가 높아질수록 Strategy가 비트코인을 대량 처분해야 한다는 우려가 줄어들기 때문이다.
켄드릭은 Strategy가 시장에 더 명확한 시그널을 제공할 경우, 대규모 비트코인 매도에 대한 공포가 진정되고 단기적인 매도 압력 요인 하나가 제거될 것이라고 봤다.
그는 “커뮤니케이션 전환은 까다롭고, 그 과정에서 비트코인 가격이 고통을 받았다”며 “세일러가 무엇을 하려는지 시장이 이해하게 되면 그 고통은 사라질 것”이라고 말했다.
스탠다드차타드, 비트코인 2026년 말 10만달러 목표 유지
최근의 불확실성에도 불구하고 스탠다드차타드는 2026년 말 비트코인 가격 목표 10만달러를 그대로 유지했다.
켄드릭은 6만4,000달러 수준의 비트코인이 “매우 매력적인 매수 구간”이라고 평가하며, Strategy의 최근 거래는 비트코인의 중기 전망을 바꾸는 요인이 아니라 단기적인 ‘노이즈’라고 주장했다.
그는 또 MSTR 주가가 약 94달러선에서 매력적으로 보인다고 했다. mNAV가 1.0 주변에서 형성되고 있어, 과거 매집 국면에서처럼 큰 프리미엄이 붙은 것이 아니라 기초 비트코인 가치에 근접한 수준에서 거래되고 있다는 이유에서다.
보다 큰 함의는, 이제 Strategy를 더 이상 단순한 ‘기업형 비트코인 금고(treasury)’로만 이해하기 어렵다는 점이다.
만약 세일러가 보유 비트코인을 우선주와 기타 수익형 상품의 담보로 성공적으로 활용한다면, Strategy는 비트코인 담보 신용 플랫폼으로 진화할 수 있다.
반면 위험 요인은, 투자자들이 여전히 모든 비트코인 매도를 과거의 ‘매집 전용’ 내러티브에 비춰 해석할 수 있다는 점이다. 켄드릭이 보는 기회 요인은, 담보 전략이 제대로 이해되면 시장이 “Strategy는 필요하면 행동한다”는 사실을 알게 되는 만큼, 역설적으로 실제 매도 압력은 줄어들 수 있다는 데 있다.