Pontos-chave
A SEC publicou em 17 de setembro uma ordem que permite a negociação de títulos tokenizados em ações dos EUA por cinco anos, sem registro como bolsa Só se qualificam plataformas que operem com automated market makers, o que exclui os livros de ofertas usados pelas grandes bolsas e por grandes venues cripto O Goldman diz que o AMM “prejudica a liquidez à medida que os mercados crescem”, impondo um teto prático à exceção justamente onde a negociação é mais profunda Nasdaq e NYSE seguem tokenizando dentro do arcabouço regulatório atual, com cobertura para ações do Russell 1000 e serviço da DTCC previsto para outubro
O Goldman Sachs afirmou na sexta-feira que a nova ordem da SEC para ações tokenizadas foi desenhada para permanecer pequena.
O regulador autorizou, pela primeira vez nesta semana, a negociação on-chain de ações americanas, mas a exceção vale apenas para plataformas cuja tecnologia piora à medida que o volume cresce. Enquanto isso, os incumbentes de Wall Street já trabalham na versão sem essas restrições.
A ordem, publicada em 17 de setembro, concede às plataformas de valores mobiliários tokenizados uma isenção condicional de cinco anos da obrigação de se registrar como bolsa.
O presidente Paul Atkins chamou a medida de um passo “para levar os mercados de capitais dos Estados Unidos à era digital”. A decisão veio dois dias depois de o CLARITY Act ficar 11 votos abaixo do necessário no Senado.
A cláusula que define o teto
Só se enquadram as plataformas que operam com automated market makers. Já os central limit order books, usados pelas bolsas tradicionais e pela maioria das grandes plataformas cripto centralizadas, ficam de fora.
Para os analistas do Goldman, isso parece deliberado. A exigência “parece ter como alvo específico viabilizar a inovação entre venues de execução menores e ainda em estágio inicial no universo de finanças descentralizadas, já que AMMs funcionam melhor em menor escala, enquanto CLOBs são mais eficientes em mercados mais profundos e líquidos”, escreveram.
A dinâmica confirma essa leitura. Conforme o tamanho dos negócios aumenta, a formação de preços em AMMs gera mais slippage, o que, segundo o banco, “prejudica a liquidez à medida que os mercados se expandem”. Em outras palavras, a tecnologia permitida funciona onde o volume é baixo e perde eficiência onde ele é maior.
Os limites se acumulam
As plataformas também enfrentam teto para o número de ativos listados e para o volume negociado. Só vale a ação tokenizada nativa — ou seja, tokens que carreguem os mesmos direitos de dividendo e voto da ação subjacente —, o que exclui os wrappers de caráter derivativo vendidos hoje no exterior.
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As companhias também têm poder de veto. Antes de listar uma versão tokenizada de uma ação que não tenha criado, a plataforma precisa avisar o emissor e dar a ele a chance de se opor.
Wall Street prepara a versão maior
Os incumbentes estão tokenizando dentro das regras atuais. Em março, a Nasdaq obteve aprovação da SEC para um piloto em que ordens tokenizadas entram no mesmo livro de ofertas das ações tradicionais, cobrindo componentes do Russell 1000 e grandes ETFs de índices, com o serviço de tokenização da DTCC previsto para outubro. A NYSE segue caminho parecido e constrói uma plataforma separada para negociação 24 horas e funding com stablecoins, ainda sujeita a aprovação.
O Goldman espera que essa divisão permaneça, concluindo que, “dado o limite de volume e a possibilidade de as empresas emissoras optarem por não participar, a ordem terá impacto mínimo sobre os volumes nas bolsas tradicionais”.
As duas rotas têm prazo
As isenções para as plataformas expiram em cinco anos, e o piloto da Nasdaq dura três.
O alerta do Goldman vai além. “A ação regulatória não tem a permanência da legislação, pois pode ser revertida ou alterada por futuros reguladores por meio de rulemaking”, escreveram os analistas, argumentando que uma abertura plena ainda exigiria o Congresso.
O projeto de lei que poderia entregar isso morreu no plenário do Senado dois dias antes de a ordem ser assinada.
O Goldman espera que a Coinbase, com recomendação de compra, seja a principal beneficiada, citando o negócio de custódia e a plataforma Coinbase Tokenize. Já a Robinhood, também recomendada para compra, teria de reconstruir seu produto europeu de ações tokenizadas para cumprir o critério de tokenização nativa da ordem. O banco observa que mantém e busca fazer negócios com as empresas que cobre.
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