核心要点
美国证券交易委员会（SEC）于9月17日发布命令，允许代币化证券交易场所无需注册为交易所即可在五年内交易美股 只有采用自动做市商（AMM）的场所才符合资格，这意味着传统交易所及大型加密平台普遍使用的订单簿机制被排除在外 高盛认为，AMM定价“会在市场扩容时抑制流动性”，因此该豁免更适用于交易深度较浅的场景，难以支撑大规模市场 纳斯达克和纽约证交所则选择在现有监管框架内推进代币化，覆盖罗素1000指数成分股，DTCC相关服务预计10月上线
高盛周五表示，SEC新推出的代币化股票规则，本质上是为“小规模试点”量身定制。
美国监管层本周首次放行链上美股交易，但获得豁免的前提是所采用的技术在交易规模扩大时效率会下降；与此同时，华尔街现有巨头已在推进不受这些限制约束的版本。
SEC于9月17日发布的命令，为代币化证券交易场所提供了为期五年的附条件豁免，使其无需按交易所注册。
SEC主席保罗·阿特金斯称，这是一项“将美国资本市场带入数字时代”的举措。该决定发布前两天，CLARITY法案在参议院以11票之差闯关失败。
设定上限的条款
只有采用自动做市商（AMM）机制的平台才能获得资格。传统交易所和大多数大型中心化加密平台使用的中央限价订单簿（CLOB）并不在列。
高盛分析师认为，这一设计显然是有意为之。他们写道，该要求“似乎专门旨在推动去中心化金融领域中规模较小、尚处起步阶段的交易平台创新，因为AMM更适合小规模交易，而CLOB则更适用于流动性更深的市场”。
机制也印证了这一判断。随着交易规模扩大，AMM的定价会带来更高滑点，高盛称这会“在市场扩张时抑制流动性”。换言之，该技术适合交易量较薄的市场，但不利于流动性更深的场景。
约束层层叠加
交易场所面临可挂牌标的数量和交易量上限。只有原生代币化股票才符合要求，即代币需与底层股票享有相同的分红和投票权，这也将当前海外市场上售卖的衍生型包装代币排除在外。
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此外，公司方还拥有否决权。交易场所在挂牌某只并非由其发行的代币化股票前，必须通知发行公司，并给予其提出异议的机会。
华尔街正搭建“更大版本”
华尔街巨头正在现有规则框架内推进代币化。纳斯达克今年3月获得SEC批准，启动试点：代币化订单将与普通股票进入同一订单簿，覆盖罗素1000指数成分股及主要指数ETF；DTCC的代币化服务预计10月推出。纽约证交所也在走类似路线，并在推进一个面向全天候交易和稳定币融资的独立场所，但仍需监管批准。
高盛预计，这种分化格局将延续，并指出“鉴于交易量上限以及企业发行人可选择退出”，这项命令对传统交易所的成交量影响“微乎其微”。
两条路径都有期限
交易场所豁免将在五年后到期，纳斯达克试点则为三年。
高盛的警告进一步指出：“监管行动不具备立法那样的持久性，未来监管者可通过规则制定对其撤销或修订。”分析师认为，若要真正全面放开，仍需国会出手。
而本可推动这一进展的法案，在该命令签署前两天已于参议院宣告失败。
高盛预计，获得“买入”评级的Coinbase将受益最大，原因在于其托管业务以及Coinbase Tokenize平台；同样获“买入”评级的Robinhood则需要重构其欧洲代币化股票产品，以符合该命令对“原生代币化”的要求。高盛同时表示，其业务也会与所覆盖公司保持往来。
