VanEck’s Head of Digital Assets Research, Matthew Sigel mengatakan investor tidak boleh berasumsi bahwa penurunan sekitar 50% saham Marathon Digital baru-baru ini membuat penambang tersebut menjadi undervalued, dengan berargumen bahwa struktur permodalannya dapat terus mendistorsi kinerja bahkan jika Bitcoin pulih.
Apa yang Terjadi
Dalam analisis mendalam yang ia unggah di X, Sigel mengatakan Strategy menawarkan eksposur yang jauh lebih andal terhadap Bitcoin, menggambarkan perusahaan perangkat lunak tersebut sebagai “BTC-duration yang lebih bersih” dibanding Marathon.
Sigel mencatat bahwa meski Marathon dan Strategy sama-sama telah turun lebih dari 50% dalam enam minggu terakhir, kesamaan di antara keduanya berhenti sampai di situ.
Marathon tampak menarik dari sisi harga hanya di permukaan, katanya, karena metrik valuasi utama mengabaikan utang konversi perusahaan senilai US$3,3 miliar.
Ketika utang tersebut dikurangkan dari kepemilikan Bitcoin sekitar US$4,9 miliar, Sigel menghitung Marathon hanya memiliki sekitar US$1,6 miliar nilai BTC bersih, jauh di bawah kapitalisasi pasar ekuitasnya saat ini yang sebesar US$4,7 miliar.
Mengapa Ini Penting
Menurut Sigel, hal ini berarti Marathon bukan diperdagangkan dengan diskon terhadap Bitcoin yang dimilikinya, melainkan justru dengan premi setelah kewajiban dihitung dengan benar.
Ia juga menantang anggapan bahwa minat jual (short interest) pada saham tersebut luar biasa tinggi. Short interest Marathon yang dilaporkan sebesar 27% turun menjadi sekitar 15% setelah disesuaikan dengan posisi lindung nilai yang terkait dengan obligasi konversi, katanya, sementara penurunan short interest Strategy lebih kecil secara persentase, yang mengindikasikan bahwa posisi bearish di MSTR lebih bersifat fundamental ketimbang struktural.
Also Read: Scaramucci Says Solana Will Become An Industry Standard Within Five Years
Sigel juga menyoroti bagaimana volatilitas Marathon lebih banyak didorong oleh mekanisme pembiayaan daripada oleh Bitcoin itu sendiri.
R² Marathon terhadap Bitcoin sekitar 0,4, yang berarti lebih dari setengah volatilitas ekuitasnya berasal dari faktor struktur permodalan, bukan dari pergerakan harga BTC.
R² adalah statistik yang menunjukkan seberapa dekat satu aset mengikuti aset lain, sehingga saham Marathon hanya mencerminkan harga Bitcoin sekitar 40 persen dari waktu.
Strategy, sebagai perbandingan, memiliki R² sebesar 0,6, sehingga menjadi cerminan beta Bitcoin yang lebih murni.
Struktur Strategy sendiri, tambahnya, lebih sederhana, dengan kapitalisasi pasar US$53 miliar berbanding obligasi senilai US$8 miliar, dan short interest yang jauh lebih sedikit didorong oleh aktivitas lindung nilai.
Penilaian Sigel menyiratkan bahwa investor yang mencari eksposur berkorelasi dengan Bitcoin kemungkinan akan terus memilih Strategy dibanding Marathon, terutama ketika volatilitas pasar tetap tinggi dan risiko struktur permodalan memainkan peran yang lebih besar di saham-saham penambang.
Read Next: US Argues Do Kwon Deserves 12 Years For Terraform Fraud That Triggered 'Crypto Winter'