การตัดสินใจที่กำลังจะมาถึงของ MSCI ว่าจะถอด Strategy Inc. (เดิมคือ MicroStrategy) ออกจากดัชนีหุ้นสำคัญหรือไม่นั้น อาจกำหนดอนาคตของการนำ Bitcoin ไปใช้ในภาคธุรกิจ ตามการวิเคราะห์ที่เผยแพร่ในสัปดาห์นี้
รายงาน ชี้ว่าโครงสร้างเงินทุนของบริษัทได้มาถึงจุดที่ความสามารถในการดำเนินงานขึ้นอยู่กับผลการทบทวนดัชนีวันที่ 15 ม.ค. ซึ่งเป็นการตัดสินใจที่อาจกระตุ้นให้เกิดเงินไหลออกแบบแพสซีฟหลายพันล้านดอลลาร์ และบังคับให้ต้องรีเซ็ตเชิงโครงสร้างของโมเดลใช้เลเวอเรจบิตคอยน์ของบริษัท
MSCI กำลังประเมินว่าบริษัทที่มีทรัพย์สินมากกว่าครึ่งหนึ่งอยู่ในสกุลเงินดิจิทัล ควรจะยังมีสิทธิ์ถูกบรรจุในดัชนีชี้วัดมาตรฐานหรือไม่
มูลค่าการถือครองบิตคอยน์ของ Strategy คิดเป็นประมาณ 77% ของสินทรัพย์รวมตามรายงานล่าสุด ทำให้สูงกว่าระดับเกณฑ์ที่เสนอไว้อย่างมาก
หากถูกถอดออก นักวิเคราะห์ของ JPMorgan ประเมินว่าอาจมีเงินไหลออกมากถึง 2.8 พันล้านดอลลาร์ผ่านกองทุนแพสซีฟที่อิง MSCI เพียงอย่างเดียว และอาจสูงถึง 8.8 พันล้านดอลลาร์ หากผู้ให้บริการดัชนีรายอื่นทำตาม
ตามการวิเคราะห์ที่จัดทำโดยนักวิจัยอิสระ Shanaka Anslem Perera การตัดสินใจครั้งนี้ไม่ใช่แค่เหตุการณ์ด้านธรรมาภิบาลอีกครั้งหนึ่ง แต่เป็น “จุดหมุนเชิงกลไก”
เงินไหลออกแบบบังคับอาจกดให้มูลค่าหุ้นของ Strategy ต่ำกว่ามูลค่าสินทรัพย์สุทธิ (NAV) ตัดทอนส่วนพรีเมียมที่เคยทำให้บริษัทสามารถระดมทุนต้นทุนต่ำ เพื่อขยายการถือครองบิตคอยน์ได้
อ่านเพิ่มเติม: Long Bitcoin, Short Strategy: Citron Says Its Call ‘Aged Well’ as Stock Falls 68% in a Year
รายงานระบุว่า หากไม่มีพรีเมียมหุ้น Strategy จะสูญเสียความสามารถในการออกหุ้นหรือหนี้ที่เพิ่มมูลค่า กดดันกระแสเงินสดและภาระจ่ายเงินปันผลหุ้นบุริมสิทธิ
Perera ประเมินว่าโครงสร้างเงินทุนของ Strategy กำลังดำเนินงานใกล้สภาวะแนวเขต: โมเดลที่ทำงานได้ก็ต่อเมื่อ ตลาดทุนเปิดกว้าง ราคาบิตคอยน์มีแนวโน้มขาขึ้น และหุ้นยังคงถูกบรรจุในดัชนี
“เมื่อสูญเสียสมดุล” รายงานระบุ “โครงสร้างแบบสะท้อนกลับนี้จะกลับด้าน”
ราคาหุ้นที่ลดลงทำให้การเข้าถึงเงินทุนหดตัว และการเข้าถึงเงินทุนที่หดตัวก็เพิ่มโอกาสการขายสินทรัพย์ เป็นวัฏจักรที่อาจสร้างแรงกดดันต่อตลาดจากการถือครองบิตคอยน์ของ Strategy เอง
การวิเคราะห์ยังชี้ให้เห็นถึงความเสี่ยงในภาพกว้างว่า สถาปัตยกรรมองค์กรของ Strategy คล้ายกับกลยุทธ์ทุนสำรองในระดับรัฐอธิปไตย ที่สร้างขึ้นจากเครื่องมือในงบดุลซึ่งไม่มีการคุ้มครองแบบรัฐ
หนี้สินของบริษัทต้องรีไฟแนนซ์ในรอบรายเดือนและรายไตรมาส ขณะที่ช่วงเวลาการลงทุนในบิตคอยน์ถูกวัดกันเป็นทศวรรษ
หากการถูกถอดออกจากดัชนีและการตึงตัวของตลาดทุนเกิดขึ้นพร้อมกับการย่อตัวของราคาบิตคอยน์ แม้เพียงชั่วคราว Perera เตือนว่าโมเดลนี้อาจไม่สามารถทนต่อช็อกด้านสภาพคล่องได้
รายงานระบุสามฉากทัศน์ ในกรณีที่เป็นฐาน ซึ่งประเมินว่ามีความน่าจะเป็น 60–70% MSCI เดินหน้าถอดออกจากดัชนี ส่งผลให้เกิดการลดเลเวอเรจต่อเนื่องหลายเดือนในช่วงต้นปี 2026
ฉากทัศน์ที่รุนแรงกว่าคือการถูกถอดออกจากดัชนีพร้อมกับภาวะตลาดขาลง บังคับให้ต้องขายบิตคอยน์ปริมาณมากในสภาพคล่องที่เบาบาง
ส่วนฉากทัศน์เชิงบวกซึ่งมองว่ามีโอกาสน้อยที่สุด คือ MSCI ชะลอหรือปรับเกณฑ์ของตนใหม่
นอกเหนือจากตัว Strategy เองแล้ว การวิเคราะห์ชี้ว่าการตัดสินใจครั้งนี้มีนัยสำคัญต่อบริษัทจดทะเบียนที่ถือสินทรัพย์คริปโตโดยรวม
หาก Strategy รับมือการถูกถอดออกจากดัชนีและรักษาโมเดลได้สำเร็จ ก็อาจเป็นการยืนยันหมวดบริษัทใหม่: “บริษัทคลังบิตคอยน์” (Bitcoin treasury company)
หากทำไม่ได้ ก็อาจตอกย้ำข้อจำกัดของการนำโครงสร้างหนี้ของบริษัทมาใช้กับทุนสำรองสินทรัพย์ดิจิทัลขนาดใหญ่
กระบวนการรับฟังความเห็นของ MSCI จะดำเนินไปจนถึงวันที่ 31 ธ.ค. และจะประกาศผลในวันที่ 15 ม.ค.
การปรับโครงสร้างดัชนีจะเกิดขึ้นในเดือนกุมภาพันธ์
ว่ากลยุทธ์ของ Strategy จะเป็นอนาคตของการเงินภาคองค์กรหรือเป็นเพดานเชิงโครงสร้าง จะเริ่มเห็นชัดขึ้นภายในไม่กี่เดือนข้างหน้า
อ่านต่อ: Michael Saylor Says Strategy Can Survive an 80–90% Bitcoin Crash