Bitcoin とリスク資産は、2008年以降の「すべてバブル」は始まりではなく終わりに近づいていると主張する、ベテラン流動性アナリストによる厳しい評価に直面している。CrossBorder Capital の創業者である Michael Howell 氏は Bankless ポッドキャストで、世界の金融市場は65カ月周期の債務リファイナンス・リズムがピークを迎え、レポ市場のストレスが高まる中で、サイクル終盤の局面に入ったと語った。
何が起きたのか：流動性専門家が「サイクル終盤」を警告
ハウエル氏は、伝統的なマネーサプライ指標ではなく、世界の金融市場を流れる流動性フローを追跡するフレームワークを提示した。同氏の グローバル・リクイディティ・インデックス（Global Liquidity Index） によると、リファイナンスに利用可能な資本プールは、2010年の100兆ドル未満から、現在は200兆ドル弱にまで倍増している。
この指標は、従来のM2の定義が終わる地点から先に広がる、レポ市場およびシャドーバンキングの活動に焦点を当てている。
同アナリストは、主に債務のリファイナンス需要によって駆動される65カ月の世界流動性サイクルを特定した。
ハウエル氏によれば、現在の資本市場では、取引の70〜80%が新規投資のための資金調達ではなく、債務のロールオーバー（借り換え）として処理されている。同氏は先進国について、平均およそ2倍程度の「債務対流動性比率」を追跡しており、この比率が大きく下回ると資産バブルが形成され、逆に大きく上回ると資金繰りの緊張が生じると説明する。
「われわれは残念ながら、私が『すべてバブル（everything bubble）』と名付けた時期から脱しつつある」と、11月24日のインタビューで語った。
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なぜ重要か：リファイナンスの壁と引き締まる金融環境
ハウエル氏は、新型コロナ危機時の政策対応によって、2020年代後半に明確な「債務満期の壁（debt maturity wall）」が形成されたと指摘する。借り手はゼロ金利に近い環境下で長期のリファイナンスを行い、その結果、現在の金融引き締め局面に重いロールオーバー需要が押し寄せている。
通常は担保付きであるためフェデラルファンド金利を下回って推移することが多い SOFR（担保付き翌日物調達金利） は、繰り返し通常レンジを上回るスパイクを見せている。「レポ・スプレッドが拡大し始めている」とハウエル氏は警告し、その規模よりも発生頻度の方が重要だと強調した。
同氏の四つのレジームから成るフレームワークでは、米国は明確に「投機（speculation）」フェーズにあり、欧州とアジアの一部は「終盤の静穏（late calm）」に位置付けられている。
暗号資産は一部はテクノロジー株、一部はコモディティのように振る舞い、ビットコインの価格ドライバーの40〜45%は世界流動性要因に結び付いているという。ハウエル氏は、4年ごとの半減期サイクルの人気説を「エビデンスに裏付けられていない」として退け、代わりに65カ月のリファイナンス・リズムこそが、より強固な説明を与えると主張した。
このサイクルがちょうど今頃ピークを迎えると予測されることから、同氏は暗号資産市場を「クリプトサイクルの終盤段階」にあると評価した。
構造的な見通しとしては今後20〜30年にわたりインフレ圧力が続くとみており、マネタリーヘッジは不可欠だとする。
「ビットコインか金か、ではない。[必要なのは] ビットコイン“と”金だ」とハウエル氏は述べた。
同氏の戦術的スタンスは慎重だが、まだ完全な守りに入っているわけではない。「われわれはまだリスク回避の弱気相場入りとまではいっていないが、短期的に強気でもない」とし、これからの調整局面が、長期的なインフレヘッジを仕込むための買い場を提供し得ると示唆した。
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