Leverage crypto telah kembali ke level rekor, tetapi struktur leverage tersebut terlihat sangat berbeda dari ekses yang memicu krisis kredit 2021–22, menurut laporan Q3 Galaxy Research.
Perusahaan menyatakan bahwa ekspansi, sekarang pada rekor tertinggi sebesar $73,59 miliar dalam bentuk pinjaman beragunan, didorong terutama oleh pinjaman onchain yang sepenuhnya didukung daripada kredit CeFi yang tidak transparan dan tidak didukung.
Data Galaxy menunjukkan pinjaman beragunan crypto meningkat 38,5% pada kuartal ketiga, melampaui puncaknya sebelumnya dari akhir 2021. Namun, komposisi dasar telah bergeser: 66,9% dari semua pinjaman crypto sekarang dilakukan secara onchain, naik dari 48,6% pada puncak siklus terakhir.
Aplikasi pinjaman DeFi sendirian menyumbang 80% dari semua aktivitas onchain, dengan posisi utang beragunan mengisi saldo.
Transisi ini menandai pemutusan yang jelas dari siklus leverage sebelumnya, ketika pinjaman tidak berkolateral, kredit berbasis hubungan, dan pengejaran hasil spekulatif mendefinisikan perilaku pasar.
Sebagai gantinya, Galaxy menyatakan bahwa pemberi pinjaman CeFi yang masih bertahan telah mengadopsi kontrol risiko internal, bergerak menuju kolateralisasi penuh, dan bersiap untuk pengawasan institusional yang lebih ketat, termasuk kemungkinan pencatatan publik.
“Pinjaman tanpa agunan sekarang menjadi liabilitas reputasi dan komersial,” catat laporan tersebut. Kualitas agunan juga berubah.
Pinjaman semakin didukung oleh BTC, ETH, dan aset berpenghasilan bunga seperti Pendle PT daripada token long-tail yang volatil.
Galaxy menyarankan bahwa penumpukan leverage saat ini kurang rapuh karena mengandalkan agunan transparan daripada kredit yang tidak dijamin. Laporan tersebut menyoroti peristiwa stress besar yang mengikuti akhir kuartal: likuidasi besar-besaran pada 10 Oktober, pelepasan paksa terbesar dalam sejarah futures crypto.
Lebih dari $19 miliar dalam posisi panjang dan pendek dilikuidasi dalam satu hari. Namun, perusahaan mencatat bahwa episode ini tidak mencerminkan tekanan kredit sistemik. Sebaliknya, pergerakan harga tajam memicu pengurangan leverage di tingkat bursa mekanis, menyapu bahkan akun yang memiliki leverage kecil.
“Pasar perps dibersihkan,” kata laporan tersebut, tetapi tanpa kebangkrutan yang mendefinisikan 2022. Namun, leverage tetap tertanam di seluruh struktur pasar.
Minat terbuka futures mencapai rekor tertinggi $220,37 miliar pada 6 Oktober sebelum turun 30% selama peristiwa likuidasi.
Futures perpetual tetap menjadi pendorong dominan leverage derivatif, menyumbang lebih dari tiga perempat total OI. Pemberi pinjaman CeFi juga mencatat kuartal terkuat mereka sejak sebelum krisis.
Tether, Nexo, dan Galaxy tetap menjadi pemberi pinjaman terbesar yang dilacak, dengan Tether memperluas buku pinjamannya sebesar $4,47 miliar menjadi $14,6 miliar. Secara keseluruhan pinjaman CeFi tumbuh 37,1% menjadi $24,37 miliar, meskipun masih jauh di bawah puncaknya di tahun 2022.
Pertumbuhan pinjaman DeFi terus melampaui CeFi. Pinjaman yang beredar pada protokol DeFi meningkat 54,8% menjadi $40,99 miliar pada Q3, menetapkan rekor tertinggi baru.
Penggerak penting telah menjadi munculnya aset agunan yang memungkinkan pengguna untuk mengulangi strategi stablecoin pada rasio pinjam-ke-nilai yang efisien.
Chain baru seperti Plasma juga mempercepat aktivitas pinjaman, dengan lebih dari $3 miliar pinjaman beredar dalam lima minggu setelah peluncuran.
Utang perusahaan yang didukung crypto juga mencapai rekor $86,26 miliar, dengan perusahaan perbendaharaan aset digital memegang lebih dari $12 miliar dalam utang beredar.
MicroStrategy tetap menjadi penerbit terbesar, dengan $8,21 miliar dalam utang yang terkait dengan strategi Bitcoinnya.
Galaxy menyatakan bahwa sistem ini tidak bebas risiko dan likuidasi serta refleksivitas leverage tetap menjadi fitur struktural, tetapi menekankan bahwa landasan pinjaman hari ini jauh lebih transparan dan konservatif dibandingkan siklus terakhir.
“Leverage berkembang lagi,” kata laporan tersebut, “tetapi dengan standar agunan yang lebih ketat dan pemisahan yang lebih jelas antara kredit dan spekulasi.”