Paretoは、トークン化されたプライベートクレジットに 焦点を当てたプロトコルで、USDCと USDTなどの既存の 法定通貨裏付け型ステーブルコインによって担保された オフチェーンローンによって完全に裏付けられた合成 ドルUSPを発売しました。
この動きは、RWA（リアル・ワールド・アセット）を ブロックチェーンネイティブの金融インフラに統合する さらなるステップを表しており、特に機関投資家がプライベート クレジットから収益を得られるようにすることに重点を置いています。
合成ステーブルコインは、従来のステーブルコイン市場の ニッチなサブセットのままですが、プログラム可能な金融 商品としての地位を確立しつつあります。特に、DeFiエコシステムが 成長する中で、新しい流動性創出と資本効率のメカニズムを 提供しています。しかし、パレートのアプローチは、以前に 不十分な担保管理とフィードバックループによって 失敗したアルゴリズム設計とは異なり、法定通貨裏付け型 ステーブルコインと機関債権の担保に基づく過剰担保化を 採用しています。
ParetoのUSPトークンは、ユーザーがプロトコルにUSDCまたは USDTを預け入れると発行されます。これらの預金は、 Paretoが管理するオンチェーンのクレジットボールトを通じて 機関借り手の資金調達に使用されます。USPは、同等のドル 価値のステーブルコインがロックインされるときのみ作成され、 パレートはこれを「ネイティブバック」と呼んでいます。
このモデルは、次の2つの課題を同時に解決することを 目指しています：
- 透明な担保によるステーブルコインの発行
- プライベートクレジット市場からの収益への DeFiベースのアクセス
USPの米ドルへのペッグを維持するために、パレートは 裁定取引メカニズムを使用し、借り手のデフォルトが発生した 場合のバッファーとして機能するプロトコル資金による 安定性リザーブを作成しました。このバッファは、借り手が 返済問題に直面したときでもトークンの1:1ドル価値を 確保するための保護の二層目を追加します。
このデザインは、2022年に循環的なインセンティブと 不十分な担保によって崩壊したTerraUSDのような アルゴリズムステーブルコインとは対照的です。フィアット ステーブルコインに係る合成ドルをアンカーし、厳選された 債務ポジションに対する貸し付けを通じて、信頼を維持しつつ、 DeFiにおけるRWAの利用ケースを拡大することを試みています。
なぜプライベートクレジットなのか？
プライベートクレジットは、機関または企業の借り手への ノンバンク貸付で、世界的に1.7兆ドルの市場に成長しており、 一般投資家への透明性やアクセスは限られています。 過去18ヶ月で、ブラックストーン、アポロ、KKRのような 金融機関がこのスペースで積極的に拡大しており、しばしば 構造化ファンドや資産担保証券を通じて運用しています。
ブロックチェーンプロジェクトのParetoのように、 トークン化がこの市場を特徴付ける不透明性と 非流動性を削減する方法を模索しています。 オンチェ―ンクレジットボルトを通じて、理論上、 投資家は資産のパフォーマンスをリアルタイムで監視し、 返済フローを自動化し、仲介者の必要性を削減することが できます。
しかし、プライベート・クレジットにはそのリスクがあります。 デフォルト率、金利のミスマッチ、および情報の 非対称性が頻繁に発生します。Paretoは、「厳選された 機関借り手」のみがクレジットプールに含まれていると 主張していますが、アンダーライティング基準、信用リスク モデリング、または借り手の多様性に関する詳細は限られています。 デフォルト率の追跡、借債者の身元、または貸与額比率などの オンチェーントランスペアレンシーの程度が、このプロジェクトの 合法性とスケーラビリティの決定要因となるでしょう。
機関の参入：
規制およびコンプライアンスの側面
Paretoのローンチは、特にトークン化された プライベートクレジットに対する機関の関心が高まっている 中で行われており、現在、DeFiの構築要素として認識されています。 今年だけでも、Tradable、Centrifuge、Securitizeのような企業が トークン化されたクレジットポートフォリオを導入し、 TradFi収益とブロックチェーンインフラを統合することを 目指しています。
AaveやCompoundのようなパーミッションレスな貸付 プラットフォームとは異なり、これらのプロトコルは機関投資家の コンプライアンスニーズを満たそうとしています：KYB確認、 規制管轄の整合性、および資産の出所追跡などです。 ParetoはUSPをプライベートクレジット市場への 「規制されたオンチェーンエントリーポイント」として マーケティングしていますが、製品がどこでライセンス されているか、または証券規制にどのように適合するかを 明確にはしていません。
これは、トークン化された債務商品がしばしば複数の規制 定義－ステーブルコイン、証券、デリバティブ、または集団 投資スキームにまたがるため重要です。パレートのモデルは 証券監視を避けるために収益を持たないトークンメカニズムを 採用していますが、それでもクレジットボルトの規制上の 分類、借り手の精査、および収益分配に関する疑問が 残ります。
合成ドルの台頭
USPのような合成ドルの出現は、ステーブコイン市場が 単純な法定通貨ペッグを超えて進化しているという認識が 高まっていることを反映しています。現在、テザーや サークルのような集中型発行者が支配しているこの分野は、 担保、収益創出、クロスボーダーのユーティリティのための 代替モデルを模索しています。
例えば、EthenaのsUSDeは、永久先物を用いたデルタ ニュートラル戦略を通じて10％以上のAPYを提供しています。 これらの利益は何百万ものユーザーを引きつけていますが、 中央集権的取引所での相手方リスクや市場変動に対する 感度など、複雑なリスクを伴います。
これと比較して、USPはデリバティブ商品に依存せず、 代わりに現実世界のプライベート債務から収益を得ます。 このアプローチは、より低い変動性の環境で収益を 求める違った投資家セグメントに訴える可能性があります。 しかし、トレードオフは流動性の減少と債務市場に影響を 与えるマクロ経済リスクへのより大きな暴露です。
合成ステーブルコインと担保化されたステーブルコインの 区別は、規制当局の間でますます重要になっています。 米国の議員は、ステーブルコインのリザーブ、開示、および ライセンス基準を定義することを目的としたSTABLE法および GENIUS法のような複数の法案を提案しています。これらの 法案は主にフィアット裏付けトークンを対象としていますが、 合成ドルは最終的に大規模な採用が進んだ場合、主要リスクを 規定する広範なフレームワークに組み込まれる可能性があります。
なぜ米ドルが依然として重要なのか
ここでの深い文脈として、USPのような合成ドル製品は グローバルな通貨再編中に発売されています。BRICS 諸国によるドル離れへの関心の高まりや、クロスボーダー貿易に おける現地通貨決済の需要の増加にもかかわらず、特に暗号界では 米ドルの支配が訴状しています。
2025年現在、USDペッグされたステーブルコインは、すべての ステーブルコインのボリュームの90％以上を占め、供給総量は 1,600億ドルを超えています。これらのトークンは、DeFi プラットフォーム、集中型取引所、送金ネットワークで 日々の何十億もの送金を容易にしています。บางกผρīライトでは、 米ドルペッグされたステーブルコインは、世界のM2マネーサプライの 1％以上を占めると見積もっています。
Interop LabsのCEO、セルゲイ・ゴルブノフによれば、 「これはもはや単に暗号に関することではなく、デジタル時代における 米国の金融リーダーシップを保証することに関するものであります。」 と述べています。彼は、合成およびフィアット裏付けステーブルコインを 網羅する規制の明確性を確立することが、デジタル人民元のような 代替手段に対するドルの支配を維持する鍵だと主張しています。
ParetoのUSPは、小規模でありながら、異なるリスクモデル、 ユーザーベース、規制上の意味を持つ暗号ネイティブな ドル表現の拡大するアーキテクチャにさらなる一層を 添加しています。
今後の潜在的な課題
プライベートクレジットに裏付けられた合成ドルのコンセプトは 革新的ですが、いくつかの重大な問題が未解決です：
- 透明性：投資家は、クレジットボルトの状況、 借り手のパフォーマンス、安定性リザーブのレベルを独自に 検証できるのでしょうか？
- 流動性リスク：USDCやUSDTとは異なり、USPは、特に 借り手の返済が遅延したり、償還が急増したりするときに 流動性のボトルネックに直面する可能性があります。
- 規制の不確実性：規制当局がトークン化された資産や ステーブルコインに関する規則を策定し始めると、USPのような 製品はカテゴリ間で捉えられ、ユーザーに運用上のリスクを もたらす可能性があります。
- 相手方への露出：Paretoは「厳選された」借り手を 強調していますが、リスクスコアリングや法令管轄に 関する公共情報の欠如は、DeFiが元々排除しようとした 信頼の仮定を導入しています。
最後の考え
ParetoによるUSPの発売は、ステーブルコインの進化の新しい段階を 示す可能性があります。 パレートのローンチは、おそらく伝統的な法定通貨代理から プログラム可能で、担保が多様なドル価値の表現への移行を示しています。 プライベートクレジットをDeFiインフラストラクチャに統合することにより、 合成資産の使用例を取引から貸与、決済、収益集約へと拡張します。
ただし、採用はプロトコルがいかに透明性と複雑さのバランスをうまく 取るか、また規制当局がそのような商品をどのように分類するかに 依存します。機関投資家にとって、オンチェーン車両を 通じてプライベートクレジットにアクセスすることは魅力的で ありますが、ガバナンス、監査可能性、コンプライアンスが 堅牢である場合もそうです。
今後数ヶ月、ユーザーの採用、ペッグの安定性、 信用のパフォーマンスによって測定されたUSPのパフォーマンスは、 合成ドルを責任を持ってスケールさせることができるかどうかの 初期のテストを提供するでしょう。成功した場合、不動産、商品、 主権債務によって裏付けされた他の担保モデルへの扉を開く可能性があり、 ステーブルコインをさらにプログラム可能なファイナンスの中へと 押し進めることになるでしょう。
しかし明確な法律枠組みおよびリスク開示基準が出現するまでは、 USPのような合成ドルは、ステーブルコインの革新の実験的な 最前線に残る可能性が高いです。問題は、もはやDeFiが リアル・ワールド・アセットをトークン化できるかどうかではなく、 修正しようとした脆弱性を再現せずにそれができるかどうかです。