A alavancagem em cripto voltou a níveis recordes, mas a estrutura dessa alavancagem é marcadamente diferente dos excessos que desencadearam a crise de crédito de 2021–22, segundo o relatório do terceiro trimestre da Galaxy Research.
A empresa argumentou que a expansão, agora em um máximo histórico de $73,59 bilhões em empréstimos colateralizados, está sendo impulsionada principalmente por empréstimos onchain totalmente colateralizados em vez de crédito CeFi opaco e não garantido.
Os dados da Galaxy mostram que os empréstimos colateralizados em cripto cresceram 38,5% no terceiro trimestre, superando sua máxima anterior do final de 2021. Mas a composição subjacente mudou: 66,9% de todos os empréstimos em cripto agora ocorrem onchain, em comparação com 48,6% no pico do último ciclo.
As aplicações de empréstimos DeFi por si só representam 80% de toda a atividade onchain, com posições de dívida colateralizada completando o balanço.
A transição marca uma ruptura clara com o ciclo de alavancagem anterior, quando empréstimos não colateralizados, crédito baseado em relacionamentos e perseguição especulativa de rendimentos definiram o comportamento do mercado.
Em contraste, a Galaxy declarou que os credores CeFi sobreviventes adotaram controles de risco internos, se moveram em direção à total colateralização e estão se preparando para mais escrutínio institucional, incluindo possíveis listagens públicas.
“O empréstimo não colateralizado é agora uma responsabilidade reputacional e comercial,” observou o relatório. A qualidade do colateral também mudou.
O empréstimo está cada vez mais garantido por BTC, ETH e ativos geradores de rendimento, como Pendle PTs, em vez de tokens voláteis de cauda longa.
A Galaxy sugeriu que o atual acúmulo de alavancagem é menos frágil porque se baseia em colaterais transparentes em vez de crédito não garantido. O relatório destaca um grande evento de estresse que ocorreu após o final do trimestre: a cascata de liquidação de 10 de outubro, a maior liquidação forçada na história dos futuros de cripto.
Mais de $19 bilhões em posições longas e curtas foram liquidadas em um único dia. No entanto, a empresa observou que esse episódio não refletiu estresse de crédito sistêmico. Em vez disso, movimentos bruscos de preços desencadearam uma desalavancagem mecânica a nível de exchange, atingindo até mesmo contas com modesta alavancagem.
“O mercado de perpétuos foi limpo,” afirmou o relatório, mas sem as insolvências que definiram 2022. Ainda assim, a alavancagem permanece embutida na estrutura do mercado.
O interesse aberto em futuros atingiu um máximo histórico de $220,37 bilhões em 6 de outubro, antes de cair 30% durante o evento de liquidação.
Os futuros perpétuos continuam sendo o principal impulsionador da alavancagem de derivativos, representando mais de três quartos do total de OI. Os credores CeFi também registraram seu trimestre mais forte desde antes da crise.
Tether, Nexo e Galaxy continuam os maiores credores rastreados, com a Tether expandindo seu livro de empréstimos em $4,47 bilhões para $14,6 bilhões. No geral, os empréstimos CeFi cresceram 37,1% para $24,37 bilhões, embora ainda bem abaixo de sua máxima de 2022.
O crescimento dos empréstimos DeFi continua superando o CeFi. Os empréstimos em aberto em protocolos DeFi subiram 54,8% para $40,99 bilhões no terceiro trimestre, estabelecendo outro máximo histórico.
Um motorista notável tem sido o surgimento de ativos colaterais que permitem aos usuários acionar estratégias de stablecoin em taxas eficientes de empréstimo a valor.
Novas cadeias como a Plasma também aceleraram a atividade de empréstimo, com mais de $3 bilhões em empréstimos em aberto dentro de cinco semanas do lançamento.
A dívida corporativa respaldada por cripto também atingiu um recorde de $86,26 bilhões, com empresas de tesouraria de ativos digitais detendo mais de $12 bilhões em dívidas em aberto.
A MicroStrategy continua sendo o maior desses emissores, com $8,21 bilhões em dívida atrelada à sua estratégia de Bitcoin.
A Galaxy afirmou que o sistema não está isento de riscos e que as liquidações e a reflexividade da alavancagem permanecem características estruturais, mas enfatizou que a base do empréstimo atual é muito mais transparente e conservadora do que no último ciclo.
"A alavancagem está se expandindo novamente," diz o relatório, "mas sob padrões de colateral mais rígidos e separação mais clara entre crédito e especulação."