Pareto, protokół skupiony na tokenizowanych prywatnych kredytach, uruchomił USP, syntetycznego dolara w pełni zabezpieczonego przez pożyczki off-chain i zabezpieczonego istniejącymi stablecoinami wspieranymi przez fiat, takimi jak USDC i USDT.
Ten krok to kolejny krok w kierunku integrowania rzeczywistych aktywów (RWAs) z natywną infrastrukturą finansową opartą na blockchain, ze szczególnym naciskiem na udostępnienie inwestorom instytucjonalnym zgodnego dostępu do zysków z prywatnych kredytów.
Chociaż syntetyczne stablecoiny pozostają niszowym podsegmentem szerszego rynku stablecoinów, zyskują na znaczeniu jako programowalne instrumenty finansowe oferujące nowe mechanizmy dla tworzenia płynności i efektywności kapitałowej - szczególnie w rosnącym ekosystemie DeFi. Jednak podejście Pareto odstaje od algorytmicznych projektów, które wcześniej zawiodły z powodu słabej zarządzania zabezpieczeniami i pętli zwrotnych, wybierając zamiast tego nadzabezpieczenie przy użyciu stablecoinów wspieranych przez fiat i ekspozycję na instytucjonalny dług.
Token USP Pareto jest emitowany, gdy użytkownik zdeponuje USDC lub USDT w protokole. Te depozyty są następnie wykorzystywane do finansowania instytucjonalnych pożyczkobiorców poprzez on-chainowe skarbce kredytowe zarządzane przez Pareto. Każdy USP jest tworzony tylko wtedy, gdy równoważna kwota dolara stablecoinów jest zablokowana, co Pareto nazywa „natywnym wsparciem”.
Ten model ma na celu jednoczesne rozwiązanie dwóch wyzwań:
- Emisja stablecoinów z przejrzystą zabezpieczeniem
- Dostęp DeFi do zysków z rynków prywatnych kredytów
Aby utrzymać peg USP do dolara amerykańskiego, Pareto stosuje mechanizm arbitrażu i stworzył fundusz stabilizacji protokołu, który działa jako bufor w przypadku niewypłacalności pożyczkobiorcy. Ten bufor dodaje drugą warstwę ochrony, aby zapewnić wypłacalność i zaufanie do wartości tokena w stosunku do dolara 1:1, nawet w sytuacjach problemów z płatnością przez pożyczkobiorców.
Ten projekt stawia USP w kontrze do algorytmicznych stablecoinów, takich jak TerraUSD, które załamały się w 2022 roku z powodu błędnych bodźców kołowych i niewystarczających zabezpieczeń. Poprzez zakotwiczenie syntetycznego dolara do stablecoinów wspieranych przez fiat i udzielanie pożyczek przeciwko sprawdzonym pozycjom dłużnym, Pareto stara się zachować zaufanie, jednocześnie rozbudowując zastosowanie RWAs w DeFi.
Dlaczego prywatny kredyt?
Prywatny kredyt – udzielanie pożyczek instytucjonalnym lub korporacyjnym pożyczkobiorcom niebędące bankami – rozrósł się do rynku o wartości 1,7 biliona dolarów globalnie, z ograniczoną publiczną przejrzystością lub dostępem dla inwestorów detalicznych. W ciągu ostatnich 18 miesięcy instytucje finansowe, takie jak Blackstone, Apollo i KKR, agresywnie rozszerzały swoją obecność w tej przestrzeni, często poprzez strukturalne fundusze i papiery wartościowe zabezpieczone aktywami.
Projekty blockchain, takie jak Pareto, obecnie eksplorują, jak tokenizacja może zmniejszyć nieprzejrzystość i nielikwidność charakteryzującą ten rynek. Dzięki on-chainowym skarbców kredytowych inwestorzy mogą teoretycznie monitorować wydajność aktywów w czasie rzeczywistym, automatyzować przepływy płatności i zmniejszać potrzebę pośredników.
Jednocześnie prywatny kredyt wiąże się z własnymi ryzykami. Stopy niewypłacalności, niedopasowania stóp procentowych i asymetria informacji są nawracającymi problemami. Pareto twierdzi, że jego pule kredytowe obejmują tylko „sprawdzonych instytucjonalnych pożyczkodawców”, ale szczegóły dotyczące standardów oceny ryzyka, modelowania ryzyka kredytowego lub różnorodności pożyczkobiorców pozostają ograniczone. Zakres przejrzystości on-chain – taki jak śledzenie stóp niewypłacalności, tożsamości pożyczkobiorców lub stosunki dług-wartość – prawdopodobnie zadecyduje o autentyczności i skalowalności projektu.
Wejście instytucjonalne: aspekty regulacyjne i zgodności
Premiera Pareto ma miejsce w momencie rosnącego zainteresowania instytucji RWAs, szczególnie tokenizowanym prywatnym kredytem, który jest obecnie postrzegany jako wykorzystywalny element budulcowy DeFi. Tylko w tym roku firmy takie jak Tradable, Centrifuge i Securitize wprowadziły portfele tokenizowanych kredytów mające na celu połączenie zysków TradFi z infrastrukturą blockchainową.
W przeciwieństwie do platform pożyczkowych bez zezwolenia, takich jak Aave czy Compound, te protokoły starają się spełnić potrzeby instytucjonalnych alokatorów dotyczące zgodności: weryfikacja KYB, dostosowanie do jurysdykcji regulacyjnych i śledzenie pochodzenia aktywów. Pareto reklamuje USP jako „uregulowany punkt wejścia on-chain” do rynków prywatnych kredytów, chociaż nie wyjaśnił, gdzie produkt jest licencjonowany ani jak jest zgodny z regulacjami dotyczącymi papierów wartościowych.
To ma znaczenie, ponieważ tokenizowane instrumenty dłużne często krążą wokół wielu definicji regulacyjnych – stablecoinów, papierów wartościowych, instrumentów pochodnych, a nawet wspólnych schematów inwestycyjnych. Choć model Pareto unika mechaniki tokenów przynoszących dochód (które często są poddawane kontroli związanej z papierami wartościowymi), nadal budzi pytania dotyczące klasyfikacji regulacyjnej skarbców kredytowych, sprawdzania wiarygodności pożyczkobiorców i dysponowania dochodami.
Wzrost syntetycznych dolarów
Pojawienie się syntetycznych dolarów, takich jak USP, odzwierciedla rosnące uznanie, że rynek stablecoinów ewoluuje poza proste pegowanie do fiatowych walut. Obecnie zdominowany przez scentralizowane organy emitujące, takie jak Tether i Circle, sektor eksploruje alternatywne modele zabezpieczania, generacji zysków i przeznaczenia międzygranicznego.
Ethena’s sUSDe, na przykład, oferuje obecnie ponad 10% rocznej stopy zwrotu dzięki strategiom delta-neutral obejmującym wieczne instrumenty pochodne. Choć te zwroty przyciągnęły setki tysięcy użytkowników, niosą także ze sobą skomplikowane ryzyka narażenia, takie jak ryzyko kontrahenta na scentralizowanych giełdach i wrażliwość na zmienność rynku.
W porównaniu do tego, USP nie polega na instrumentach pochodnych, ale zamiast tego czerpie zyski z rzeczywistych prywatnych długów. To podejście może przyciągnąć inny segment inwestorów – szczególnie tych poszukujących dochodów w środowisku o niższej zmienności. Jednak kompromisem jest zmniejszona płynność i większa ekspozycja na ryzyka makroekonomiczne wpływające na rynek długów.
Rozróżnienie między syntetycznymi a zabezpieczonymi stablecoinami jest coraz bardziej istotne w kręgach regulacyjnych. U.S. ustawodawcy zaproponowali kilka ustaw – takich jak STABLE Act i GENIUS Act – które mają na celu zdefiniowanie standardów dla rezerw stablecoinów, ujawnień i udzielania licencji. Choć te ustawy głównie celują w tokeny wspierane przez fiat, syntetyczne dolary mogą ostatecznie zostać objęte szerszymi ramami dotyczącymi ryzyka systemowego, szczególnie jeśli osiągną dużą skalę adoptacji.
Dlaczego dolar amerykański wciąż ma znaczenie
Głębszy kontekst tutaj to fakt, że produkty syntetycznego dolara, takie jak USP, są wprowadzane na rynek podczas globalnego przetasowania walutowego. Mimo rosnącego zainteresowania odchodzeniem od dolara przez państwa BRICS i rosnącego popytu na rozliczenia w lokalnej walucie w handlu transgranicznym, dominacja dolara amerykańskiego pozostaje niezmieniona – zwłaszcza w kryptowalutach.
Do 2025 roku stablecoiny pegowane do USD stanowią ponad 90% całej wolumenu stablecoinów, a ich całkowita podaż przekracza 160 miliardów dolarów. Te tokeny teraz ułatwiają miliardy transferów dziennie przez platformy DeFi, scentralizowane giełdy i sieci przekazów pieniężnych. Niektórzy analitycy szacują, że stablecoiny pegowane do dolara amerykańskiego reprezentują ponad 1% globalnej podaży pieniędzy M2.
Według Sergieja Gorbunova, CEO Interop Labs, „To już nie chodzi tylko o kryptowaluty – chodzi o zapewnienie amerykańskiego przywództwa finansowego w erze cyfrowej”. Twierdzi on, że ustanowienie jasnych ram regulacyjnych wokół syntetycznych i fiat-backed stablecoinów jest kluczem do zachowania dominacji dolara na tle rosnących alternatyw, takich jak cyfrowy juan.
USP Pareto, choć na małą skalę, dodaje kolejną warstwę do rosnącej architektury krypto-natywnych reprezentacji dolara – każda z innymi modelami ryzyka, bazą użytkowników i implikacjami regulacyjnymi.
Potencjalne wyzwania przed nami
Choć koncepcja syntetycznego dolara wspieranego przez prywatny kredyt jest nowatorska, pozostają nierozwiązane kilka kluczowych kwestii:
- Przejrzystość: Czy inwestorzy będą w stanie niezależnie zweryfikować status skarbców kredytowych, wydajność pożyczkobiorców i poziomy rezerwy stabilności?
- Ryzyko płynności: W przeciwieństwie do USDC czy USDT, USP może napotkać wąskie gardła płynności podczas scenariuszy stresowych, szczególnie jeśli spłaty przez pożyczkobiorców będą opóźnione lub redempcje gwałtownie wzrosną.
- Niepewność regulacyjna: Gdy regulatorzy zaczną opracowywać zasady dotyczące tokenizowanych aktywów i stablecoinów, produkty takie jak USP mogą zostać zaklasyfikowane między kategoriami, tworząc ryzyka operacyjne dla użytkowników.
- Ekspozycja na kontrahentów: Choć Pareto podkreśla, że pożyczkobiorcy są „sprawdzeni”, brak publicznych informacji na temat ocen ryzyka lub jurysdykcji prawnej wprowadza założenia zaufania, które DeFi pierwotnie miało eliminować.
Końcowe przemyślenia
Uruchomienie USP przez Pareto może oznaczać nową fazę w ewolucji stablecoinów – od centralnie emitowanych zamienników fiata do programowalnych, zróżnicowanych pod względem zabezpieczenia reprezentacji wartości dolara. Włączając prywatne kredyty w infrastrukturę DeFi, rozszerza ono zastosowanie syntetycznych aktywów poza handel do pożyczek, rozliczeń i agregacji zysków.
Jednak przyjęcie tego rozwiązania będzie zależeć od tego, jak dobrze protokół będzie w stanie zrównoważyć przejrzystość z złożonością oraz jak regulatorzy sklasyfikują takie instrumenty. Dla inwestorów instytucjonalnych możliwość uzyskania dostępu do prywatnych kredytów za pośrednictwem pojazdów on-chain jest pociągającą, ale tylko jeśli zarządzanie, audytowalność i zgodność są solidne.
W nadchodzących miesiącach wydajność USP – mierzona przyjęciem przez użytkowników, stabilnością pega i wydajnością kredytową – będzie stanowić wczesny test, czy syntetyczne dolary mogą się odpowiedzialnie skalować. Jeśli się uda, może to otworzyć drzwi do innych modeli zabezpieczeń – wspieranych przez nieruchomości, towary lub dług suwerenny – popychając stablecoiny jeszcze dalej w strukturę programowalnych finansów.
Jednak dopóki nie powstaną jasne ramy prawne i standardy ujawnienia ryzyka, syntetyczne dolary, takie jak USP, prawdopodobnie pozostaną na eksperymentalnych obrzeżach innowacji stablecoinów. Pytanie nie brzmi już, czy DeFi może tokenizować rzeczywiste aktywa – ale czy może to zrobić bez replikacji samej kruchości, którą chciało naprawić.